自4月2日“对等关税”以来，全球资产短暂陷入风波。经历了两周时间，随着后续事态的不断演变，有一部分受关税影响的行业波动率下降、逐渐收复了风波前的失地，还有一部分行业跳空的缺口仍未弥合。

　　这些资产价格表现的差异意味着怎样的预期？展望下一阶段，哪些预期能够延续、哪些预期需要留意反转？

　　宽基指数：仅上证50回补缺口；创业板指数回补程度最小

　　上证50跌幅最小、已经回补近两周的股价缺口；

　　创业板指表现较弱，目前反弹涨幅还未回到跌幅的一半。

　　参考19年5月关税骤然升级后的市场走势，考虑到本轮关税对于业绩减记的冲击仍有不确定性，我们预计后续指数将维持震荡区间，波动率收窄。

　　指数托底观察①中美谈判进展；②政策对冲；③科技产业进展。

　　内需资产：下跌影响很小，且普遍补缺口，已隐含了较高的政策预期

　　内需行业近期受关税的冲击很小，且近期涨幅已覆盖跌幅、补缺口回到关税冲击前。

　　包括稳定价值类的红利行业（国有行、电力、铁路公路），也包括内需敞口为主的消费品（饮料乳品、休闲食品、酒店餐饮）。

　　事实上，在18-19年内需资产也能够在关税升级初期的3个月左右实现短期的超额收益，但在18年底中美阶段性缓和后持续跑输。

　　真正跑赢的内需资产（白酒/调味品/白电），是利润率驱动ROE的核心优势龙头。

　　回到当下，在明确刺激政策出台前、在消费板块β没有明显起色前，本轮内需消费也接近于“主题投资”，可以成交额占比来评估市场有多少投资者price-in了政策预期。

　　商贸零售、旅游、食品等内需行业，成交集中度基本上达到了23年Q1（全面放开后）的次高点，反应了市场对于政策预期的定价已较为充分，当前反而需要警惕政策落地带来的成交热度回落。

　　科技资产：仍未回补跌幅，等待一季报靴子落地后布局中期主线

　　半导体补缺程度最大，消费电子区间表现最弱。

　　在18-19年，两类科技制造产业都展现出了更中期维度的超额收益：其一，与贸易摩擦关联度低、独立科技创新周期受益的景气行业。其二，科技封锁、自主可控倒逼的国产替代领域。

　　当前“科技立国”的战略意义也不言而喻。考虑到TMT板块的成交额占比已经回到了近一年19%的低分位数，是前期历史高点的六折水平，建议等待4月最后一周财报“靴子落地”之后，重新加大对于科技的配置。

　　出口链：短期冲击剧烈，中期维度关注外需突围的α

　　出口链本轮受到的股价冲击更大、回补程度也较低。

　　18-19年贸易摩擦时期，贝塔层面出口链很难在区间实现显著的超额收益。比较好的交易窗口，是中美谈判回暖、冲突缓和的阶段。

　　但近两周，一些出口链的α公司已经实现跌幅回补，可能意味着中期有机会“外需突围”的错杀方向。

　　这些公司主要分布于海风、摩托车、船舶、工程机械、客车等细分行业，其主要特征为：非美敞口、Q1高景气（一季报或高频数据）、对欧出口预期改善。

　　风险提示：地缘政治冲突超预期；全球流动性宽松的节奏低于预期；国内稳增长政策力度不及预期使得经济复苏乏力等。