巴菲特曾经说过一句实在话：对那些想靠成长赚钱的公司，得先看一个关键，每往里面投1块钱，长期能不能赚回比1块多的钱。要是公司总喊着要成长，却需要不断往里砸钱，最后赚的钱还没投的多，那这种成长就是个陷阱，反而会坑了买它股票的人。
那三峡能源是不是这种陷阱型成长的公司呢？咱们掰开揉碎了说。
先看最核心的赚钱能力。这里说的赚钱能力，对股东来说主要看归母净资产收益率（ROE），简单说就是股东每投100块，公司一年能赚多少钱。2023年，三峡能源的这个指标约8.9%，到了2024年，就降到了约7.2%，相当于100块投资的年回报少了1.7块，越来越薄。更关键的是投入资本回报率（ROIC），这个指标要算上股东投的钱和从银行借的钱，看公司整体的资本使用效率：2023年还能到5%左右，2024年就跌到了约4.1%。这个水平啥概念？差不多和长期国债收益持平，扣掉通胀后，基本等于投钱不赚钱。
再看公司的热闹和实在能不能对上：2024年三峡能源的营收（卖电等业务的总收入）确实涨了约11.8%，但归母净利润（股东能分到的纯利润）反而降了约14.5%，典型的看着卖得多，实则赚得少。为啥会这样？核心是两重压力：一是电价降得厉害，2024年风电上网电价同比降了约7.9%，光伏更甚，同比降了25.6%，卖一度电赚的钱直接少了；二是固定成本压得狠，公司一直在建新项目，新电站建好后，每年要算折旧（比如风机、光伏板慢慢变旧的损耗），2024年固定资产原值约2100亿元，按行业平均折旧率算，一年折旧就约100亿元；再加上建项目借的钱越来越多，2024年有息负债约2200亿元，光利息支出就约43亿元，这两项加起来，差不多吞掉了总营收的21%，利润自然被挤得没多少了。
这背后其实是新能源行业的天生短板：建风电场、光伏电站太“烧钱”，每发1瓦电的设备和建设成本要1.3到1.5元，建一个700-800万千瓦的电站（差不多是三峡能源2024年新增的规模），得花上百亿。而且这些项目回本慢，比如公司的阳江青洲海上风电项目，内部收益率（IRR，衡量项目赚钱效率的指标）只有6%-6.5%，要20多年才能收回成本，中间还得看政策脸色！以前有补贴托底还好，现在补贴退坡，电价又市场化波动，赚钱难度越来越大。
但三峡能源还在“逆势扩张”：2024年国内整体新能源投资同比降了约20%（其中集中式光伏降了约50%），可三峡能源仍在加力建项目，全年新增装机约780万千瓦（其中60%是成本更高的海上风电），还有约1600万千瓦的项目在排队建设。这种靠砸钱换规模的模式，反而让资产效率”变低了：2024年固定资产同比增了18.85%，但营收只增了11.8%，相当于买了更多机器，却没多产出多少真金白银。
这种“成长”慢慢就会反过来坑投资者。比如2024年公司赚的净利润约61亿元，其中70.5%（约43亿元）要用来还贷款利息，剩下的钱本就不多，未来要是再建新项目，可能还得通过增发股票融资，以2024年末总股本286亿股算，若增发10%，老股东手里的股份会被稀释约8.3%，分红也会更少（2024年股息率仅1.57%，分红率约30%，远低于长江电力3.5%的股息率和70%以上的分红率）。更别说新能源技术更新快，要是以后钙钛矿电池、更高效的风机普及，现在建的部分电站可能就不值钱了，2024年公司已计提了约1.6亿元的固定资产减值，未来这种风险还可能增加。
短期来看，三峡能源这情况很难改：接下来2-3年，之前在建的1600万千瓦项目会陆续完工转固，折旧和利息支出还会年均增10%-15%，赚钱效率（ROE）可能进一步降到5%-6%。长期能不能好转，全看它布局的储能、氢能等新业务能不能起来，但那又得再投上千亿，而且技术路线成不成、能不能赚钱，现在还说不准。
对比下来就更清楚：同样是电力公司，长江电力靠水电赚钱，水电厂建好后不用总砸钱维护，2024年ROE稳定在15%以上，资产负债率仅55%，分红也扎实——这才是巴菲特说的真成长，每投1块钱能赚回更多。而三峡能源现在更像“靠烧钱换规模”，每投1块钱赚不回1块钱，刚好踩中了巴菲特警告的成长陷阱。
对投资者来说，与其盯着它的扩张规模，不如多盯三个关键指标：2025年ROE能不能稳住7%以上、新建项目的IRR能不能回升到7%以上、资产负债率能不能降到65%以下。这些才是判断它能不能跳出“成长陷阱”的核心，不然再高的成长速度，也可能是看着热闹，实则亏了本。
