创新突破不辱使命，负重前行再造辉煌！
———“预防+治疗”双轮驱动，打造全球生物制药龙头
本报告旨在对重庆智飞生物制品股份有限公司进行全面的投资价值分析。
核心观点如下：公司正成功从一家优秀的疫苗营销平台，转型为具备自主创新引擎的“预防+治疗”一体化生物制药龙头。
智飞生物作为重庆市重点企业，在生物疫苗和创新药研发等多个领域填补国内空白，不辱使命。智飞生物构建了全球领先的“诊断-预防-治疗”结核病体系，凸显了其在国内的开拓者地位和对国家公共卫生事业的贡献。为实现“终结结核病流行”这一全球公共卫生目标作出贡献。在儿童及青少年白血病前沿细胞治疗领域填补国内空白，不负众望为挽救危重血液肿瘤患者生命、提升中国高端生物制药创新实力作出贡献。在成人特异性疫苗（如百白破）与全球首创疫苗（如幽门螺杆菌疫苗） 多个项目或领域填补国内空白，为构建全生命周期健康防护网、引领中国创新疫苗走向世界作出贡献。别的贡献不一一列举，笔者认为，根据多年来的表现，智飞生物可喻为疫苗、创新药行业的“成长期华为”，好比当年“华为”在转型期要经历发展之痛———“持续的研发投入、库存的营销、市场的竞争、高企的债务”。
面对未来，企业发展的磅礴动力离不开前瞻政策的支持。就在前几天，重庆市政府正式发布了《重庆市全链条支持创新药高质量发展若干措施》，推出了覆盖研发、临床、产业化、入院支付等环节的25条硬核措施。政策明确，对获批上市的每个创新药将给予1000万元的重奖，并致力于将临床试验启动周期缩短至25周以内，以“创新药应用清单”机制确保优质产品“应配尽配”快速入院。这一系列举措，无疑为如智飞生物这样与民族复兴伟业同呼吸共命运的企业注入了最强大的驱动力，让企业能够更加专注地为了梦想和使命负重前行，在为全民构建全生命周期健康防护网的征程中再创辉煌荣光。
核心优势：独特的“自主研发+合作研发+投资孵化”三轮驱动创新模式，构建了深厚的技术护城河与多元化的产品管线。
增长动能：短期内，自主疫苗产品（如15价肺炎结合疫苗）的陆续上市将驱动增长；中长期，治疗性生物药（GLP-1、CAR-T）与全球领先的创新疫苗（如诺如病毒疫苗）将提供强大推力。
财务透视：尽管表观利润承压，但营收超预期、库存下降、现金流持续改善等指标显示公司经营质量正在实质性优化。
投资亮点：公司在结核病防治、肺炎疫苗、白血病细胞治疗、基因编辑疗法、癌症疫苗研发、与默沙东等世界一流药企合作研发等多个领域拥有填补国内空白或实现全球领先的重磅产品，长期成长路径清晰。
一. 公司战略：三轮驱动构建“防诊治”一体化生态
智飞生物已构筑起业内独特的商业模式，通过三大支柱驱动公司发展。
1战略布局：形成“预防（疫苗）+治疗（生物药）+诊断”的完整业务闭环。
2 研发体系：依托“三大研发基地+一个创新孵化中心”，建立了九大核心技术平台。
3 三轮驱动模式：
自主研发：核心引擎，研发投入连续多年高速增长，2024年达13.91亿元。
合作研发：与默沙东等国际巨头深度绑定，补充产品管线并反哺研发能力。
投资孵化：通过智睿投资平台，前瞻性布局前沿治疗领域，已进入收获期。
二、核心产品管线：多领域实现“零的突破”
公司产品梯队完善，覆盖近期、中期、远期的商业化与临床在研产品。
15价肺炎球菌结合疫苗，上市申请获受理 国内首家报产，覆盖亚洲优势血清型。
微卡（预防用）& 宜卡已上市，构建全球领先的“结核病诊断-预防-治疗”体系。
四价重组诺如病毒疫苗，III期临床，全球范围内潜在首创新药。
吸附无细胞百白破（组分）疫苗，2025年11月获临床批件，填补国内成人/青少年加强免疫市场空白。
白血病治疗创新疗法，普基奥仑赛注射液（CAR-T） ，2025年11月获批上市，国内首个用于儿童及青少年B-ALL的CAR-T产品，填补国内白血病疗法，市场前景广阔。
赛立奇单抗（IL-17A） 2024年8月获批上市，国内首个全人源IL-17A单抗，打破国外垄断。
GLP-1类药物（宸安生物），多个产品处于III期临床，全面布局下一代双靶点、口服制剂，切入千亿市场。
技术突破：幽门螺杆菌疫苗。公司已获得两项相关发明专利授权，该疫苗基于创新的OMV技术平台，有望在预防幽门螺杆菌感染及相关胃癌方面成为全球领先的解决方案。
三. 财务透视：表面承压下的内在改善
市场普遍关注公司利润下滑，但我们分析财务数据发现其内在经营质量正在提升。
1 关键运营指标改善
营收超预期：2025年Q1营收达17.58百万美元，远超市场预期（6.02百万美元），显示核心业务需求强劲。
库存优化：公司主动推进“去库存”战略取得成效，存货金额显著下降，资产周转效率提升，为后续轻装上阵奠定基础。
现金流管理：经营性现金流状况改善，表明公司回款能力增强，业务运营的“造血功能”健康。
2 战略性投入与未来收益
当前的利润压力主要源于公司为长远发展进行的战略性投入：一是高强度的研发开支。二是为未来自主产品上市进行的市场渠道前置建设。
公司主动调整代理业务结构的短期阵痛。这些投入预计将在未来2-3年随着自主重磅产品的集中上市而转化为强劲的盈利增长。
四. 未来增长引擎与风险分析
（一） 核心增长引擎
1. 疫苗产品迭代：15价及26价肺炎疫苗的上市将重塑国内市场格局。
2. 治疗领域突破：GLP-1药物与CAR-T细胞疗法将打开巨大的增量市场空间。
3. 技术平台价值：mRNA技术平台、新型佐剂平台的成功搭建，为持续产出创新疫苗提供保障。
4. 国际化加速：自研产品在海外数十个国家的临床与注册，将开启第二增长曲线。
（二） 潜在风险提示
1新产品研发与注册风险：创新药械临床失败或审批进度不及预期。
2 行业政策风险：疫苗集采、医保控费等政策可能影响产品定价。
3市场竞争加剧风险：同靶点/同领域竞争日趋激烈。
4财务与估值风险：短期业绩波动可能对股价造成压力。
五. 投资建议与估值展望
核心逻辑：我看好智飞生物凭借其强大的创新研发和商业化能力，持续将技术优势转化为市场优势的能力。公司正处于从“中国领先”迈向“世界一流”的关键阶段。
催化剂：未来1-12个月内，需重点关注15价肺炎疫苗的获批上市、GLP-1产品线的临床进展以及海外业务拓展的重大里程碑。2025年11月获批上市，国内首个用于儿童及青少年B-ALL的CAR-T产品，上市后的反馈，及公司对精准生物潜在的股权收购。
风险提示：投资者需密切关注行业政策变化、在研产品临床数据及公司财务状况的后续演变。
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2025年11月16日
