一场席卷全球科技股的抛售潮，正在考验市场对人工智能（AI）投资前景的信心。
当地时间11月5日，美国三大股指集体大跌，纳斯达克指数单日下跌5.52%，创19个月来最大单日跌幅，较10月6日创下的历史高点回落超过10%，正式进入技术性调整区间。费城半导体指数更是重挫12.25%，创2020年3月以来最大单日跌幅。英伟达下跌9.26%，AMD和美光科技分别下跌17.26%和17.46%，存储芯片企业闪迪跌幅超过22%。
美股科技股的暴跌迅速传导至亚洲市场。11月6日，韩国综合股价指数（KOSPI）盘中一度下跌8.5%，触发交易所熔断机制，暂停交易20分钟；日本日经225指数盘中跌幅一度超过6%，跌破60000点关口，芯片设备、存储芯片等AI产业链相关股票遭遇集中抛售。日本铠侠、东京电子等企业股价均大幅下挫。
从美国到亚洲，AI产业链正在经历一轮剧烈的估值调整。美国中期选举带来的政策不确定性是此次抛售的直接催化剂，但在机构看来，市场真正需要重新回答的问题是：科技巨头持续增加的AI资本开支，究竟能否转化为与之匹配的收入和利润？
AI投资从追逐增长转向审视回报
此次美股暴跌，与美国中期选举结果引发的政策预期变化密切相关。
美国民主党在中期选举中取得胜利，赢得国会两院控制权。部分民主党候选人此前曾提出限制数据中心建设、加强审批和监管等主张。随着民主党在国会取得优势，市场开始担心，未来美国数据中心建设可能面临更加严格的政策约束，进而影响AI基础设施投资的扩张速度。
数据中心是AI产业发展的重要基础设施，其建设涉及芯片、服务器、存储设备、电力供应和冷却系统等多个环节。对于英伟达、AMD以及存储芯片企业而言，数据中心投资扩张直接关系到未来订单增长。
但政策担忧只是此次抛售的一个引爆点。过去一段时间，围绕科技巨头AI资本开支不断增长、投资回报周期拉长的担忧已经持续发酵。
今年以来，微软、谷歌母公司Alphabet、亚马逊和Meta等科技巨头持续加大AI基础设施投入。随着数据中心建设进入高投入阶段，企业不仅需要购买大量芯片和服务器，还需要承担电力、土地、建设及后续运营成本。与此同时，部分企业的自由现金流受到挤压，越来越多的AI基础设施项目开始依赖外部融资。
巴克莱私人银行首席市场策略师朱利安·拉法格（Julien Lafargue）在11月2日发布的分析中指出，目前市场质疑的并不是AI需求本身，而是AI基础设施建设的融资能力。大型科技企业持续增加资本开支，但自由现金流承压，投资者开始追问谁来为这场建设热潮买单，以及投入资金何时能够产生回报。
巴克莱还指出，AI基础设施建设对外部资本的依赖正在增加，一些高杠杆数据中心企业的债券收益率已经明显上升。如果融资环境进一步收紧，数据中心建设速度可能放缓，进而影响产业链企业的收入增长。
美国富国银行投资研究所近日发布的分析也指出，近期科技股调整的核心原因之一，是投资者开始质疑AI资本开支的回报。部分大型科技企业公布的季度业绩喜忧参半，资本开支高于预期、自由现金流下降等问题，令市场对AI投资的态度趋于谨慎。
此外，AI基础设施建设并非只有资金问题。数据中心项目还面临电力供应、土地审批、设备交付等现实约束。路透社称，部分数据中心项目建设进度延迟，令投资者开始关注相关企业订单积压能否真正转化为收入和现金流。
投资门槛正在提高
尽管近期AI相关股票遭遇大幅抛售，机构对AI产业长期前景的判断并未完全转向悲观。真正发生变化的是，市场开始更加严格地区分AI产业的长期需求与企业当前的投资价值。
瑞银全球财富管理部门11月初发布的分析指出，近期财报季显示，AI基础设施需求依然强劲，但市场关注点已经从需求增长转向过度投资、融资压力以及AI对企业原有业务的影响。
瑞银提到，谷歌云业务第三季度收入同比增长103%，微软Azure云业务收入同比增长48%，显示企业对云计算和AI算力的需求仍然旺盛。与此同时，部分科技巨头继续上调资本开支计划，却未能同步向市场证明投入能够迅速转化为自由现金流。
瑞银认为，AI产业的整体发展趋势仍然具有支撑，但投资者对企业业绩的要求正在提高，AI交易未来可能面临更大的波动。
与之类似，道明银行集团等机构此前也强调，AI产业链内部的投资机会正在分化。具备技术优势、稳定客户需求和较强现金流能力的企业，与依赖外部融资、客户集中度较高的数据中心运营商，所面临的风险并不相同。
从短期来看，此轮AI抛售已经不再局限于少数估值较高的芯片企业，而是向科技巨头、数据中心运营商及相关设备供应商扩散。11月5日美股交易中，数据中心企业IREN和Applied Digital跌幅均超过14%，CoreWeave下跌近10%，Meta、亚马逊和Alphabet也未能幸免。
日元传统避险属性受到关注
在全球股票市场遭遇集中抛售的同时，外汇市场也出现了新的变化，日元的传统避险属性重新受到关注。
11月6日亚洲交易时段，日元兑美元一度升至157.27，创一周以来最高水平，随后部分回吐涨幅，亚洲午后在157.80附近波动。与此同时，美国国债收益率回落，美国10年期国债收益率一度下跌近6个基点，日本10年期国债收益率也明显下行。
市场避险情绪升温，是日元短暂走强的重要原因。通常情况下，当全球股票市场出现明显调整，投资者降低风险资产敞口时，日元、瑞士法郎等传统避险货币往往会受到关注。
高盛此前发布的研究报告指出，在股票市场和债券收益率同步下跌的环境中，日元具有较好的对冲效果。随着AI交易在美国市场占据越来越重要的位置，一旦投资者开始质疑美国科技企业的增长前景，美国股票和美元可能同时面临调整压力，日元的对冲价值也随之上升。
日本三菱日联金融集团（MUFG）11月6日发布的外汇市场分析也指出，科技股大幅下跌正在推动投资者转向避险资产，日元和美国国债均受到资金关注。对于亚洲外汇市场而言，风险偏好下降还可能对韩国、台湾等科技产业链较为集中的经济体货币形成压力。
不过，日元能否持续走强，仍然取决于多重因素。
过去几年，美日利差长期处于较高水平，日本央行货币政策正常化步伐相对缓慢，日元因此持续承压。即使全球市场出现避险情绪，日元也并不总能稳定上涨。
高盛在此前的分析中指出，日本国内政策环境的变化正在改善日元作为对冲工具的吸引力。日本货币政策逐步正常化、日元估值偏低以及日本当局可能采取的汇率干预措施，都在一定程度上改变日元对全球利率变化的敏感程度。
澳新银行集团以外的市场机构也提醒，当前日元走强仍然受到美元自身走势的影响。11月6日，美元指数在避险需求支撑下上涨约0.25%，表明资金并非简单地从美元全面转向日元。分析指出，美国国债收益率下降，在一定程度上削弱了美元的利率优势，才使日元获得了阶段性支撑。接下来，美国就业数据、联邦储备委员会的利率政策预期，以及日本央行的政策动向，都将影响日元的后续走势。
