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A股复盘：指数震荡向上，分化行情走向极致
开年以来，A股走势一波三折，整体稳中有升。1）第一阶段：去年12月中旬至今年1月中旬上演跨年行情，沪指录得十七连阳，AI应用和商业航天题材火热。2）第二阶段：1月中至2月底：市场波动加大，背后系流动性冲击（保证金上调+宽基ETF卖出)+海外多重不确定性因素密集释放（沃什提名+地缘风险+美股AI叙事反复），领涨主线从赛道转向涨价顺周期。3）第三阶段：3月至4月上旬，美伊冲突爆发并进入相持阶段，全球股市普跌，少数热点集中在北美算力和石油链。4）第四阶段：4月中旬至5月，地缘预期缓和，海内外科技股共振引领市场走强，全A指数期间创下新高，AI硬件端一骑绝尘，传统经济板块依然承压。5）第五阶段：市场过热+海外再通胀推升利率+沃什交易使得A股市场冲关遇阻，分化行情走至极致背景下，近期行情波动加大。
2、下半年的核心脉络有哪些？
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1）海外：地缘尾部风险尚在，流动性进入拐点观察期
上半年最大的预期差源于美伊冲突。自2月底爆发以来，霍尔木兹海峡通行量持续低迷，全球各国政府及能源企业大规模动用商业库存与战略石油储备，油价高位运行对通胀的传导效应逐步显现。此外，新任美联储主席沃什上任也或需建立对抗通胀公信力，市场开始定价2026年内美联储加息预期。
向后看，霍尔木兹海峡封锁的持续性及美伊谈判的拉锯仍构成不确定性，但考量到下半年的中期选举，预计特朗普政府不会轻易升级地缘局势。若后续停火协议达成且油价中枢下移，叠加美国债务负担的不可回避和经济的K型分化特征，美联储短期内加息门槛依然较高，下半年货币政策基调预计为边际收敛而非骤然紧缩。
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2）国内：供给驱动通胀回暖，内需有待政策蓄力
3月PPI同比转正，为连续负增长41个月之后的首次转正。油价上涨的输入性通胀虽然不是推动物价合理回升的政策初衷，但其客观上仍有助于修复前期低通胀环境下的企业行为与消费者信心。后续关注PPI向CPI的传导效率，核心CPI的回升状态，将决定中下游企业利润的修复情况，底层是经济内生动力的修复。
向后看，为增强PPI向CPI的传导效率，内需仍需政策进一步发力呵护。今年以来一季度经济数据数据的开门红为政策保持定力提供了空间。但步入二季度，地缘冲突对经济的冲击开始体现，4月经济数据略有减速，工业、出口、社零、投资、地产销售中，只有出口增速高于前值。向后看，外需韧性为经济提供底部支撑，但内需则仍待政策进一步支持，3-5月较低的财政强度，也为下半年政策发力留出了更多空间。
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3）AI：产业景气趋势延续，但容错空间缩小
今年以来，AI算力需求持续强劲，海外五大CSP厂商已进一步上调全年资本开支计划，综合新模型不断涌现、Token消耗量加速上升等因素,AI需求仍具备较强延续性。今年以来AI Agent的广泛应用展现了AI产业链打通商业闭环、实质性兑现业绩的可能性，随着更多应用端业绩的释放，景气度有望延续并从上游算力向中下游应用扩散。不过,不断扩大的资本开支规模正在压缩头部云厂商的内生现金流，接近需要外部融资的临界点，这意味着AI生产率的释放必须及时且充分，否则庞大资本开支的财务逻辑将面临挑战。
3、2026H2：从估值扩张走向盈利驱动
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1）2026H2：盈利成为胜负手
自2005年以来，A股从未出现过连续三年估值贡献为正的情形。回顾本轮牛市演绎，2024-2025年已经历连续两年的“拔估值”行情，当前通胀压力下全球流动性边际收紧，估值扩张难度有所提升，盈利兑现能力将决定行情高度。
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2）企业盈利修复趋势能否延续？
从一季报看，经历了2025年四季度的业绩回踩后，全A非金融的归母净利润同比增速为12.25%，较2025年提高了14.16个百分点。对全A非金融的业绩进行量价拆分可以发现，净利润高增的背后主要来自价格回升带动毛利率大幅提升，也印证了“PPI上行→盈利增长”是2026年市场收益的核心源泉。展望后续，在通胀适度修复、AI高景气和外需韧性延续的背景下，全年预计A股整体盈利有望继续上行。
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3）估值高位是否意味着行情见顶？
当前万得全A市盈率（TTM）23.1x，处于近十年95%的分位数，结构上偏成长的创业板指、科创50市盈率（TTM）分别为45.3x，151.1x，静态估值难言便宜。不过，创业板指、科创50的2026年预测PE分别为30.3x，73.2x，意味着当前看似偏高的静态估值，会被盈利增长逐步消化。
从股市资金面角度，低利率带来的“资产荒”与居民超储持续推动存款搬家，定期存款到期规模、居民存款-定期存款剪刀差、定期存款/全A流通市值比值多维度指标显示当前居民入市仍有空间。
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4）行业配置：四条线索
对于下半年行业选择，关注四条主要线索。一是紧跟科技产业趋势，拥抱景气投资，AI硬件、上游设备材料，兼顾精选机器人、Agent等下游应用；二是关注优势产业的出海逻辑验证，如新能源、新能源车、机械设备等；三是把握PPI趋势修复下的盈利弹性，如煤炭、化工、有色金属等上游资源品；四是左侧布局性价比行业，如工程机械、生猪养殖、服务消费等。
$富国上证科创板新能源ETF发起式联接C(OTCFUND|023852)$
$富国中证煤炭指数(LOF)C(OTCFUND|013275)$
$富国中证细分化工产业主题ETF发起式联接C(OTCFUND|020274)$
$富国资源精选混合发起式C(OTCFUND|022167)$
$富国中证畜牧养殖产业指数发起式C(OTCFUND|027288)$
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