各位投资者好：
近期经济数据显示宏观环境仍在左侧温和修复，边际上出现一些积极变化，但贸易战进展出现波折，情绪上对市场风险偏好造成压制，导致风险资产近期有所回调，避险资产上涨。资产涨跌互换之际，我们应该如何应对呢？本篇是宏观解读月度陪伴的第6期，我们会从经济数据、市场交易行为等多个维度解读市场，并给出资产配置的意见。
近期经济数据解读
中国：货币因子持续宽松、信用因子重回上行、增长因子转为上行
注：货币因子为政策利率和实际利率合成处理后的信号，信用因子是通过社融分项数据处理后得到的信号，增长因子是通过PMI等增长数据处理后得到的信号。数据来源：wind，数据截至2025年10月20日。
中国货币因子：近期央行对流动性仍然保持呵护态度，资金利率DR007下行至1.4%左右的较低位置，市场流动性较为宽裕。向后看，国内经济基本面仍在左侧温和复苏状态，仍需流动性呵护，且目前汇率压力较小不构成央行降息掣肘，因此国内流动性预计仍将维持合理充裕的状态。
中国信用因子：信用因子在上月波折下行后，重回上行，显示信贷内生复苏动能逐渐筑底回升。9月新增社融3.53万亿，高于预期，与去年的3.76万亿基本持平。结构上，代表私人部门信贷需求的中长期新增人民币贷款本月为1.16万亿，基本与去年持平，同比增速接近转正。居民中长贷略有改善，一方面前期一线城市限购放松效果显现，另一方面随着房地产市场进入“金九”，新房市场供求迎来小幅回升，销量同比跌幅略有收窄，带动居民中长期贷款表现平稳。向后看，私人部门信贷的回升虽然在上月出现波折回落，但本月数据还是给了后续企稳的信心，回暖趋势仍在。
中国增长因子：9月制造业PMI 49.8（上月49.4），非制造业PMI 50.0（上月50.3），制造业PMI延续回暖，趋势转为上行。9月“秋旺”制造业季节性走强，尽管仍未升至荣枯线上方，但已连续3月正增长，趋势转为上行。结构上，新出口订单维持韧性，企业经营预期尚可，但结构性的隐忧在于生产仍然强于需求，经济内生需求的活力恢复仍需时间。
本月经济数据显示宏观环境进入温和复苏状态，尽管信贷和增长因子都转为上行，但幅度较小，波动较大，可能出现反复。从其他维度数据来看，代表消费的社零数据本月仍然偏弱，但代表生产的出口和工业增加值数据表现较强，宏观经济的复苏主要由生产端拉动，结构上的产需矛盾仍存，复苏的节奏仍需小心把握。对应到资产配置层面，权益资产有一定的支撑，但仍需防范复苏进程的反复，有必要配置一定仓位的避险资产用于对冲。
美国：利率重启下行、通胀因子维持下行、增长因子继续上行
注：货币因子为联邦基金利率处理后的信号，通胀因子是通过PCE等相关数据处理后得到的信号，增长因子是通过PMI等增长数据处理后得到的信号。数据来源：wind，数据截至2025年9月18日。
美国通胀因子：受美国政府部门近期停摆影响，9月的通胀数据延迟发布。从通胀数据构成项来看，商品价格预计还将维持温和抬升趋势，服务价格受到劳动力市场疲软趋势的影响预计维持下行，此外近期油价下滑至近60美元，预计也难以对整体通胀形成支撑。
美国货币因子：9月如期降息25bp之后，市场预期10月继续降息的概率超95%。9月非农数据由于政府停摆延迟发布，市场更多关注私营非农数据ADP，9月ADP数据显示新增就业人数下滑3.2万人，远低于预期，加深了市场的降息预期。此外，14日鲍威尔重点谈论美联储阔表缩表的机制与运行效果，并表示在接下来几月或将停止缩表，进一步释放了鸽派信息。在就业数据疲软和联储态度放鸽的叠加下，当前市场预期10月降息25bp的概率超95%。
美国增长因子：9月美国PMI延续上行，制造业PMI上升至49.1（上期48.7），非制造业PMI回落至50.0（上期52.0）。自2023年下半年以来美国增长因子出现一个明显的上行趋势，2025年上半年因为政策因素的扰动出现了筑顶下行的迹象，但是结合美国国内财政+货币双宽松的条件，大的上行周期或许仍未被打破，增长因子在此平台休整后或转为继续上行。
宏观角度对大类资产的观点
股市波动加大，适当均衡风格；同时关注避险资产逢低配置机会。
黄金：九月以来市场避险情绪高度依赖事件节奏，如果中美贸易摩擦继续升温或美国政府继续停摆，黄金的避险属性仍将发挥作用，但是考虑到黄金短期上涨斜率过快，做多交易拥挤，技术面上亦呈现显著的超买信号，预计需要一定的震荡回调以消化前期的过度拥挤和情绪买盘。中长期看，美国财政货币双宽格局延续、市场对美联储独立性担忧、经济及地缘政治风险的不确定性、央行&险资等黄金投资需求增长等因素仍对金价有所支撑，建议维持当前配置，逢低增配。
中债：基本面来看，经济温和修复但存在结构性隐忧，供需分化的背景下复苏进程可能反复，流动性仍会维持宽松，利率没有大幅上行的担忧。近期由于权益市场风险偏好回落，同时公募基金新规的利空情绪出尽，降准降息的预期提升，债券市场出现一定程度的反弹，在组合中较好的对冲了权益的回调。向后看，在权益波动加大、债券性价比提升、利率没有大幅上行风险的背景下，债券在组合中仍有一定的配置价值，可以逢低增配。
美股：由于10日川普释放贸易摩擦升级的消息，导致美股当天出现较大跌幅，但后续缓和的比较及时，市场也有taco的学习效应，本次没有演变成4月份的极端风险事件，急跌之后逐渐温和修复，当前基本接近新高。美股当前处于较为舒适的环境中：通胀温和可控，增长数据较为乐观，联储降息预期充分，“大美丽”法案带动明年财政开支预期较强，AI资本开支预期高涨，美股公司基本面较好（当前已发布业绩公告的标普500指数成分公司中约85%业绩超预期）。市场在“财政+货币”双宽松的预期下或进入相对强势的状态。当前对美股维持乐观，可适当关注美股投资机会。
原油：近期原油价格下滑较多，当前接近60美元低位，有阶段性反弹的空间，可以小仓位博弈短期反弹，但从基本面来看供需关系没有明显的涨价矛盾，油价不具备中枢抬升的基础，建议在组合中维持较低的原油仓位。
AH股：10月以来市场情绪受关税影响较大，在特朗普态度反复之下市场巨震，整体呈现风偏退坡特征，市场高切低迹象明显，前期热门方向急速下挫。在前期连续上涨后市场本身存在一定调整需求，特朗普关税冲击成为触发下跌的导火索，短期市场结构表现可能更加均衡，待到三季报结束，APEC分会双方领导人见面后市场风偏可能回归，长期看科技仍是重要主线。结构上，建议组合当前更加均衡配置，降低波动，等待风险偏好回升。
风险提示：基金有风险，投资须谨慎，详见基金法律文件。
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