一、上周债市数据回顾

回顾上周，中美双方关税摩擦不断，在外部扰动下，市场基本沿着关税“剧本”演绎，周一市场快速反应关税冲击，中国10年期国债收益率盘大幅低开至1.6%后小幅震荡上行，其后在1.65附近波动；美国10年期国债利率在特朗普政府的“对等关税”政策落地后，市场波动性显著增加，导致对冲基金大规模平仓“基差交易”，基差交易的高杠杆特性在极端行情下放大抛售压力，引发美债价格下跌、收益率上升。

二、关税对债市影响的传导机制

01投资者风险偏好一波三折

关税摩擦引发市场避险情绪快速释放，投资者在短期内涌向低波资产，推动债市收益率下行。然而，随着“国家队”托底股市，市场情绪迅速修复，风险偏好回升，资金回流权益市场，导致债市收益率回调，形成“股债跷跷板”效应。

02政策对冲预期升温

关税扰动情绪释放充分，短期交易聚焦国内应对，目前宏观环境对债市整体利好。在关税风险加剧进出口下滑压力时，更加积极的财政政策和“适度宽松”的货币政策或加码对冲，债券市场年初至今，满怀期待的“择机降准降息”的时机或将来临。

其一，中国货币政策“稳增长”目标是第一顺位，市场对于总量宽松政策落地的预期成为债券收益率上行的保护。其次，在中国宏观经济论坛(CMF)举行的CMF宏观经济热点问题研讨会中，课题组成员表明，面对美国的“对等关税”冲击，在现有安排基础上可以专项增发7000-10000亿元超长期特别国债加以对冲，加大财政政策对消费和投资的支持力度，推动内需加快回升。其二，二季度资管机构票息配置诉求较高，在没有流动性压力环境下，利差压缩的行情走势或继续顺畅演绎。

三、国内债市的中长期竞争力：两大核心逻辑支撑

经济“双轨制”下的利率压制

关税摩擦致使全球资金流动生变，部分投资者为躲避市场波动转投现金，致使美债等资产遭抛售，收益率上升。此流动性压力波及国内债市，双方短期内主动缓和可能性小，进一步抑制利率行情。另外，美国对中国加征关税态度有别，意图借所谓“对等关税优惠”拉拢制造业大国，削弱中国国际贸易地位，重塑全球贸易格局，降低对华进口依赖。关税冲击下，新质生产力行业与传统产业将分化，中国出口链或受小冲击，内需政策发力促使利率下行。   

全球“去美元化”下的资产再平衡

过去一周，全球关税摩擦仍在发酵。特朗普政策的“反复无常”对金融市场的走向影响愈发明显，对中国的关税持续加码的同时，4月9日特朗普再次宣布对多国暂停90天对等关税后，纳斯达克当日收涨约12%，4月8日至9日，美国国债遭遇历史性抛售，30年期国债收益率单日涨幅达23个基点，创2020年3月以来最大涨幅。特朗普政策的不确定性已经成为近期左右市场情绪的决定性因素之一。

与此同时，部分亚太地区国家开始大额减持美债，无风险资产超预期下跌，加剧美国资本市场的流动性危机，或在一定程度上对美方的无理行径起到了限制作用。根据历史经验与资金流动趋势，2018年中美贸易摩擦期间，中国债市因经济韧性和政策对冲表现较强，外资持续流入。本次关税博弈中，若美国经济“滞胀”风险加剧，而中国通过内需政策缓冲冲击，资金可能加速流向中国债市，有利于中国债市。美国“对等关税”政策以及中国等国家对美反制的措施，打破中国债券市场一季度博弈资金面松紧的局面。

四、总结与反思：如何把握布局窗口？

中美关税博弈加剧引发市场波动，但债市在政策对冲与经济转型中凸显战略配置价值。  展望后市，一方面，国内市场或仍将保持较强韧性。另一方面，尽管当前超过100%的关税水平已经没有实际经济意义，但后续中美间关税博弈如存在边际缓和或结构性调整的可能性，可能仍将成为左右市场的重要因素。建议结合市场修复进程，关注关税政策进一步演绎所带来的结构性机会。   

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