回顾11月，在政策空窗期，债市受资金面波动、股市对债市影响继续演绎及政策预期反复等因素影响下震荡加剧，整体呈现收益率震荡上行、曲线小幅走陡态势，10Y国债收益率上行5BP，1Y国债收益率上行2BP。月初，受资金面收敛、信贷与通胀数据超预期以及权益市场走强，债市情绪偏谨慎，10Y国债收益率上行1BP；月中旬，资金面受买断式逆回购加力投放等呵护但仍显收敛，叠加地产贴息政策预期与经济数据交织等影响下，十债震荡上行至1.82%左右；月末，在基金费率新规落地前的谨慎预期以及降息预期反复等因素下，10Y国债收益率迅速上行3BP至1.84%。

12月债市需要关注什么？

12月债市，重点关注12月重点中央会议的表态和机构年末会否抢跑。

基本面来看，其一，继续关注通胀改善-CPI温和回升、PPI跌幅持续收窄对债市的扰动；其二关注高基数下出口的韧性、PMI景气度触底改善的情况；第三，观察地产供需两端数据回暖可能和12月大会或有的政策提振；此外关注社融少增改善的可能。

供给面来看，预计12月政府债净供给在6500亿元左右，基本回落至年内较低水平。其中主要是结存限额的使用驱动专项债继续发行落地。整体结构上，普通国债净供给大约在2256亿元；地方债中，新增专项债和结存限额的特殊再融资债分别发行1432亿元、2265亿元，新增一般债供给683亿元。

资金面来看，政府债发行规模回落至年内低位，但下月存单到期规模较大，银行体系流动性或阶段承压，且需额外关注年底时点资金面短期冲击可能；但央行呵护态度明确，逆回购和MLF连续超额续作维护资金面平稳跨期。此外，央行官宣重启国债买卖后，首月操作规模较为稳健，关注下月初将公布的11月操作情况及后续操作进一步扩大的可能性。

政策面来看，重点关注12月的两大重磅经济会议——讨论经济的中央政治局会议和中央经济工作会议，对来年的经济和政策方向将做出全面前瞻和部署，预计宏观政策上针对宽货币和积极财政、产业行业上针对消费、房地产、化债等均将有提及和政策表述更新；此外，仍然关注年末货币政策进一步的空间，随着第四季度经济回落进一步体现及跨年至2026年第一季度高基数压力、大行下架五年期大额存单后，市场降息预期博弈升高。

综合来看，12月主要关注点一是中央经济工作会议等重点会议的政策表态提振，二是货币层面央行重启国债买卖后续的操作规模和LPR等降息情况，三是费率新规实际落地情况，四是十债“上有顶下有底”状态演绎和给定区间上下限对于当前1.85%的市场定价的边际约束。

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