2025年一季度A股整体呈现显著的结构性行情,其中科创成长和小市值风格结构性占优。市场呈现结构性行情的主要因素在于当前宏观经济处于弱复苏区间,市场剩余流动性充裕,同时在产业层面有诸多催化剂,包括国内AI大模型和人形机器人新技术进展等。特别地,DeepSeek在1月底发布R1推理模型后引发了海内外广泛关注,这不仅缩短了中美在AI技术领域的技术差距,也使得海外投资者重新审视中国科技行业的投资价值,并重新开始配置中国资产,因此我们看到一季度恒生指数及恒生科技指数涨幅更为显著。除此之外,产业层面我们也看到国产创新药出海加速、半导体先进制程核心设备技术进展、关键型号军事装备试验等诸多科技行业进展,国内投资者对中国科技行业信心也得到显著增强,这些共同支撑了今年一季度围绕科创成长和小市值风格的结构性行情。
国内宏观经济方面,2025年一季度经济数据仍处于弱复苏区间,市场信心持续修复。剔除2025年1月春节因素影响,国内制造业PMI从2024年10月开始进入扩张区间,2025年3月相比2月进一步上升0.3个百分点到50.5,其中新订单指数环比提升0.7个百分点,这表明制造业扩张仍处于加速趋势;企业利润角度,国家统计局数据显示2025年1-2月全国规模以上工业企业收入同比增长2.8%,利润下降0.3%,降幅较2024年全年收窄3.0个百分点。此外,我们看到今年1-2月全国设备工器具购置投资同比增长18%,社会消费品零售总额同比增长4%,这表明“两新”政策继续发挥着扩消费、稳投资、促转型、惠民生重要作用。房地产市场方面,2024年9月以来国内重点城市商品房销售量价显著改善,国家统计局数据显示今年2月一线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.1%;今年春节后北京、上海、深圳等重点城市二手房交易量也录得大幅上升,这表明去年房地产限售限购政策优化后,市场下行预期已经得到有效扭转。
流动性方面,2025年一季度国内主要政策利率维持稳定,十年期国债期货价格有所回落。央行2024年先后三次下调主要利率后,有效降低了实体经济综合融资成本和居民房贷利息支出,今年央行表示将继续实施适度宽松货币政策,并根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况择机降准降息。2025年1-2月,国内社会融资规模分别同比增长8.0%/8.2%,其中政府债券加速发行是支撑社融较快增长的主要因素;人民币贷款方面,今年2月份由于季节性因素是信贷小月,同环比均有所回落,但需要看到今年1月新增信贷5.13万亿元创出历史新高,表明当前货币政策对实体经济支持力度较强。海外方面,美联储2024年9月下旬开始累计降息三次达100个基点,但2025年一季度尚未调整联邦基金利率,目前仍然维持4.25%-4.50%目标区间。目前美国总统特朗普持续加码关税,导致海外投资者更加关注美国的经济下行风险,美资券商高盛预计2025年美国平均关税将上升15%,或将推升美国消费品价格、降低其经济增长预期并抬升失业率水平,高盛同时预计美联储将在今年7/9/11月分别降息三次,此前预期为降息两次。美联储后续进一步降息空间也提供了国内择机降息降准的契机。
在分析宏观经济、流动性和基本面三大要素后,我们预计2025年二季度A股市场有望延续结构化行情。行业角度,我们继续看好技术创新驱动的人工智能应用、国产算力、端侧AI、人形机器人、AI医疗等产业方向,此外集采政策优化背景下的创新药和医疗器械、AI应用赋能的港股互联网龙头企业也有望获得估值修复。最后,我们预计二季度国内可能继续发布具备全球竞争力的AI大模型、AIAgent应用等新产品,这有望持续提升海外投资者对中国科技行业的重视程度,因此我们认为市场风险偏好或将维持在高位。