宏观环境上,一季度经济整体平稳运行,同时呈现结构分化特征。地产市场实现温和小阳春,二手房表现明显好于新房,地产投资延续低位;“以旧换新”政策靠前发力支撑社零小幅回升,工业生产表现偏强,基建、制造业投资维持高位。但物价走势延续疲弱,供需失衡格局仍待扭转。政策方面,年初央行暂停国债买入操作,降准降息预期推后;两会经济增长目标和财政力度基本符合预期,结构上科创、消费等的支持倾向明显。
利率表现上,一季度债市整体出现调整,10年国债收益率相对24年底上行近14bp,30年国债上行11BP。节奏上,年初央行暂停国债买入且流动性投放相对克制,资金面收敛带动短端出现调整,长端横盘震荡,曲线呈平坦化运行。春节后资金面延续偏紧,权益市场风险偏好回升、基本面数据结构性回暖,市场逐步修正对“适度宽松”的理解,利率整体进入宽幅震荡行情,波动率显著加大。
权益市场方面,一季度市场围绕国内科技产业突围、宏观经济修复与政策支持预期、全球流动性变化等因素呈现震荡上行。短期在科技产业积极催化下,市场风险偏好边际抬升,一方面以新兴产业为主的中小盘科技明显占优、恒生科技创近年来新高,另一方面红利高股息等防御方向表现弱势。Wind全A上涨1.90%,中证转债上涨3.13%,转债表现略强于股票,主要原因是转债在前期相对低估值情况下存在增量资金配置需求,同时转债适配于中小盘占优的市场风格,但随着3月份转债估值进入相对高位、大小盘收益分化相对收敛,转债逐渐转变为跟随股票市场表现,估值逐步回落至近两年中枢水平。
组合操作上,一季度权益资产上我们整体维持相对积极的仓位运作,根据转债估值水平灵活调整了转债与股票之间的结构占比,整体方向上依然采用高赔率 高胜率的结构,赔率资产方面,我们一方面继续关注潜在产业周期相关的成长方向(泛AI产业链),同时跟踪相关的龙头资本开支带来的产业链投资泛化及景气边际改善的可能性;另一方面继续关注潜在困境反转的细分行业,基于供需格局边际上有所优化,一旦量能稳定,具备一定价格弹性的细分方向。胜率资产方面,我们依然看重泛红利资产的中长期绝对收益价值,作为底仓配置。债券部分,我们在权益高度分化的结构性行情下,基于潜在波动率的抬升进行久期对冲,但债券市场整体的调整幅度较大产生一定影响,后续仍然将基于市场变化灵活调整久期,保持组合的高流动性。