一季度回顾:
经济方面,一季度经济数据表现较好,平稳衔接去年四季度回升趋势。PMI季度内持续提升,指向供需两端继续改善,生产、消费、投资数据相对去年四季度均有所提高,工业企业收入、利润继续改善,政策着力的“两新”领域效果明显,二手房销售韧性较强。但经济整体仍呈现弱复苏特征,金融数据结构偏差,社融总量主要靠政府债券发行支撑,实体主动融资需求仍较弱,CPI、PPI则继续处于低位。此外,出口回落明显需要关注,特朗普当选后抢出口推升出口表现,随着关税政策加码落地,出口压力逐步显现。海外方面,外部环境更趋复杂严峻,经济增长动能不强,主要经济体经济表现和政策取向分化,美国经济数据走弱,对等关税超预期抬升未来通胀和衰退预期,增加全球经济不确定性,美债收益率下行反映衰退风险,滞胀风险加大。
政策方面,货币政策保持定力,强调根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况,择机降准降息,在经济数据表现较好背景下市场预期的降准、降息暂未落地。中央层面持续加码促消费政策力度,1月国新办政策吹风会提出加力扩围实施“两新”政策;2月国务院常务会议围绕提升消费能力、深挖消费潜力、营造放心消费环境等多方面作出部署;3月政府工作报告提出大力提振消费,安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新,较去年增加1500亿;3月16日中办、国办联合印发《提振消费专项行动方案》。
债券市场方面,一季度债市持续调整,去年12月债市收益率大幅下行透支降息预期引发央行对利率风险的担忧,一季度央行通过暂停国债买卖操作、收紧资金、指导机构买卖等方式对过热行为进行调控。1-2月份央行投放偏谨慎,叠加同业存款整顿对银行负债影响,资金面持续收紧,利率债短端持续上行,长端上行幅度较小。进入3月份,资金面逐步企稳,银行净融出规模有所回升,但银行在季度流动性和利润考核压力下卖出债券,长端上行较快。3月中旬收益率上行达到阶段高点,政府债发行受到一定影响,央行投放有所转松,MLF时隔8个月首次增量续作,招标方式改为美式招标,收益率逐步下行。信用债基本跟随利率债波动,收益率持续上行后回落,利差先走阔后收窄。
二季度展望:
经济展望:
二季度经济主要关注政策发力的消费领域、关税对出口的冲击以及房地产销售持续情况。一季度微观主体冲开门红以及政策靠前发力下实现较好开局,但金融数据结构偏差和通胀低位徘徊反映内生动力不足,仍需政策托举。消费领域,今年扩内需重要性突出,大力提振消费是全年主要政策抓手。二季度政策力度预计继续加码,随着二季度超长期特别国债发行,资金支持也有望增强,消费的持续性可期。关税和出口方面,美国对等关税超预期,后续仍存在较大不确定性,各国围绕对等关税博弈、谈判、反制,第三国在美国压力下对华加征关税,国别关税以及其他行业关税的加码都将加剧贸易和经济冲击的不确定性。抢出口面临拐点、美国经济走弱,出口在二季度可能面临较大压力,出口承压对工业产出也将造成拖累,如果对内压力过大,政策对冲可能前置并加大力度。房地产销售方面,二手房销售仍具有较大韧性,稳住楼市与提振消费相关联,房地产止跌回稳的政策重要性高,专项债收储推进,以及高能级城市如进一步放松管制可能继续推动地产回稳。此外,积极扩大有效投资也是今年政策重点,地方政府兼顾化债与发展,高风险地区名单动态调整,对基建或有一定提振。
债市展望:
债市方面,一季度经济大概率实现开门红,当前市场对此已有预期,对债市的影响预计有限。同时市场也将进一步关注和验证二季度经济能否延续回稳趋势,一是前期政策力度和效果能否延续,包括消费政策的加码、房地产收储推进等;二是房地产销售的可持续性;三是美国关税政策持续加码对外需的冲击。基本面的走势决定了国内政策是否积极对冲,当前政策宽松预期升温,为应对关税挑战国内政策蓄势待发。资金方面,经历了1-2月的偏紧状态后,3、4月份资金面有所缓和,特别是4月份以来有较明显改善,加上3月发行的大规模政府债券募集资金释放回流,对4月流动性形成支撑。同时二季度政府债券供给压力较一季度有所减弱,债市供需结构改善。在基本面有待进一步验证、政策放松预期升温、关税冲击超预期、资金面继续改善影响下,二季度债市面临的外部环境较为有利,具备较好的做多机会。