2026年上市公司中报陆续披露，其中是否有你充满疑问的内容？今天我们邀请到长信国防军工量化混合、长信中证500指数基金等基金的基金经理宋海岸，与您一起解读中报中的疑问，大家有其他问题，欢迎在讨论区留言~
Q1：今年中报整体盈利增速不低，但分化很重：电子、AI硬件、有色/化工涨价链、部分高端制造和出口链超预期，农林牧渔、地产、建材、钢铁等仍承压。您能否列举2-3个“真正超预期”的案例，说明超预期来自收入端、毛利率、费用率、订单还是现金流？
A1：今年中报整体呈现"总量正循环、结构K型分化"的特征。超预期的方向我认为有三个：
第一个是上游资源品，尤其是铜铝等工业金属和小金属方向，超预期主要来自毛利率，核心驱动是供需格局的实质性改善。从供给端看，全球矿业资本开支不足叠加反内卷政策约束产能释放。从需求端看，AI算力基础设施、新能源的拉动形成需求共振。量价齐升之下，毛利率出现非线性扩张，这不是简单的周期反弹，而是供需再平衡带来的盈利中枢上移。
第二个是TMT硬件，尤其是半导体和AI算力产业链，超预期来自收入端的快速增长。AI大模型的迭代推动算力资本开支持续加速，直接转化为光模块、先进封装、存储芯片等环节的订单大增，同时营收增速远快于费用增速，经营杠杆充分释放，显示出由产业趋势驱动的中期景气。
第三个是军工细分赛道的航海装备板块，超预期来自订单和毛利率的双击。中报数据显示，一是企业在手订单非常可观，收入确认的可能性高；二是过去几年积累的低价订单逐步出清，毛利率同比提升、费用端基本持平，利润弹性充分释放，且持续性较强。
Q2：上半年您年初对哪些行业有明确景气或盈利修复假设？但中报里哪些被验证、哪些又和此前的预期有所差异？
A2：被充分验证的假设有三个：1）资源品涨价链的景气持续性。年初我们认为，铜、铝、小金属以及部分化工品将进入"量价齐升"通道，中报也验证了这一逻辑；2）AI产业链进入"兑现业绩"阶段。年初市场仍存在分歧，随着中报数据披露，可以看到半导体、通信设备、电子元件等环节的利润增速均进入加速通道；3）优势制造出海的对冲效应。年初我们认为，在内需承压的环境下，电力设备、机械设备等具备全球竞争力的制造业将通过出海打开第二增长曲线，中报验证了这一点。
Q3：中报低于预期的方向里，您认为哪些是个体问题、哪些是行业共性（比如地产链、农业周期、部分消费价格战、汽车价格竞争）？你会把“低于预期”当作逆向观察池，还是直接降权？
A3：行业共性问题比如地产链，从中报可以看出钢铁和建材利润延续负增长，资产周转率持续下行，本质上是地产投资和新开工面积的趋势性回落，在缺乏强力增量政策的前提下，相关行业的ROE可能修复缺乏弹性。
阶段性、节奏性方向问题：1）军工航空和地面兵装：并非行业逻辑被破坏，而是采购节奏错配和产品结构调整的阶段性阵痛，几个关键证据：第一，2026年国防预算保持7%的增速，建军百年奋斗目标的刚性需求没有变；第二，地面兵装合同负债同比增长84%，说明订单已经大量下达，只是交付确认延后；第三，部分航空主机厂二季度的单季度环比数据已经出现明显改善。
2）军工电子/材料板块：中报利润降幅较大，但仔细看，营收端部分细分，如军工连接器，仍保持正增长，利润下滑更多是费用率阶段性上升和审价压力的影响，一旦下游主机厂交付恢复，上游材料和元器件的弹性会比较大。
对于阶段性低于预期的行业，倾向于放入逆向观察池。
Q4：基于中报，能否分享一下您接下里在组合构建上可能会有的动作？
A4：基于"总量正循环确立、K型分化延续"的中报判断，接下来的组合操作核心思路是 "沿景气主线调整仓位，关注节奏错配的赛道，谨慎看待格局恶化的板块"。
看好方向主要包括：1）资源品涨价链，上游资源品的供需格局改善是中期趋势，涨价链的盈利中枢仍有上移空间；2）TMT中真正有业绩兑现能力的环节，AI产业链的景气度仍在加速，但要避免没有业绩支撑、估值驱动的标的；3）军工中的结构性亮点方向，军工当前更多的是节奏问题，可关注后续机会。
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