一、核心观点
固收市场方面，本周债市围绕央行买债情况、基金费率新规以及海外风险偏好交易。周初央行公布10月国债买入金额低于市场预期，市场一次性定价后回归震荡态势，基金新规仍悬而未决，盘中关于定稿消息已层出不绝，消息面真空下，债市一度交易利空。增量信息集中释放后，债市交易又一度回归风险偏好，周中海外避险情绪升温一度引发债市走强，但国内权益市场韧性超出预期，A股走强对债市日内短线交易情绪有所打压。本周明显的利多或利空因素并不多，收益率在央行给定区间下呈现区间震荡行情。全周来看，30y、10y、1y国债收益率分别变化2bp、1bp、2bp收于2.16%、1.81%、1.40%。期限利差方面，30y-10y、10y-1y期限利差分别变化-1bp、0bp收于34bp、41bp。下周整体呈现多空交织的局面，利多的因素来自10月份金融数据，随着9月份信贷冲量见顶回落，10月份金融数据预计呈现偏弱的态势，这是弱现实格局下债市的坚实基础，利空的因素依旧来自基金新规的扰动，但市场已基本计价相关影响后预计冲击有限。当前债市缺乏决定性的主线逻辑，下周美国政府何时开门或存在博弈机会，持续关门的状态压制国内权益市场的上行空间，若开门后收益率单日大幅上行，可考虑择机配置。总体而言，债市上有顶，下有底状态或将延续。
二、资金市场
（一）公开市场操作
公开市场操作：本周央行进行4958亿元逆回购操作和7000亿元买断式逆回购操作，因有20680亿元逆回购和7000亿元买断式逆回购到期，整体上实现净回笼15722亿元。
图：上周公开市场操作情况
（数据来源：Wind、鑫元基金）
（二）政府债券
政府债发行：本周国债计划发行600亿元，地方政府债计划发行2851亿元，整体净缴款3692亿元。
表：11月10日-11月14日政府债发行缴款 单位：亿元
（数据来源：Wind、鑫元基金）
（三）同业存单
同业存单发行：下周（11月10-14日）存单到期7265亿元，较前一周的3641亿元接近翻倍。
图：同业存单到期与发行
（数据来源：Wind、鑫元基金）
（四）回购市场
回购市场： 本周为月初首周，虽然面临大额回笼，但资金面整体宽松，资金利率低位运行。周一到周四，资金价格波动不大，R001维持在1.36%附近，R007维持在1.46%附近，整体微幅波动。周五虽然央行已提前等量续作买断式逆回购，但大额到期产生资金缺口，当日资金出现收敛，价格小幅上行。截至周五，R001收于1.39%，较前一周下行1.53BP，R007收于1.47%，较前一周下行2.46BP。
（五）票据利率
票据利率：本周月初时点，票据利率经历了上月末的超跌后，迎来的修复性反弹，但至周五随着大行报价下降，卖盘出票意愿降低，票价小幅下行。
三、债券市场
图：上周利率债各期限收益率涨跌幅（BP）
（数据来源：Wind、中债估值、鑫元基金）
表：中债国债期限利差（2025年）
（数据来源：Wind，最大、最小、平均值区间均为2016年至今）
表：中债中短期票据信用利差（2025年11月9日）
（数据来源：Wind，鑫元基金，最大、最小、平均值区间均为2016年至今）
本周利率债各期限收益率集体下行。其中，中债国债1年期收益率下跌2.19BP至1.4045，3年期下跌3.03BP至1.4449，5年期下跌2.11BP至1.5873，10年期下跌1.88BP至1.8142。
长期限高等级票据信用利差普遍走阔。中债1年期AAA级中短期票据信用利差走阔1.30BP，中债2年期AAA级中短期票据信用利差收窄-0.02BP；中债3年期AAA级中短期票据信用利差走阔3.63BP。
图：本周美债各期限收益率涨跌幅（BP）
（数据来源：Wind，鑫元基金）
本周美债各期限收益率集体上行。1年期美债收益率上行7BP，3年期美债收益率上行3BP，10年期美债收益率不变。
图：10年期和2年期美债收益率走势
（数据来源：Wind、鑫元基金）
四、市场展望及投资策略
债券市场展望和策略
居民资产配置再平衡是当前国内股债主线，只要股市不言顶，赚钱效应就会不断驱动居民财富从债市流向股市，债市整体还是承压。随着中美阶段性的关系缓和以及美联储预防性降息的落地，宽松交易的大方向并没有发生变化。但当前股市上涨并非业绩驱动，而是宏观叙事配合流动性宽松下的估值驱动行情，换句话而言，估值驱动的行情是有上边际的。但我们认为短期拉估值的行情并没有结束，一方面十五五规划落地后政策及产业叙事仍在，市场情绪易受消息面驱动上行；另一方面随着过去3年发行的大量大额存单到期，国内资产强者恒强的特征非常明显，股市依然握有资金面的优势。
展望来看，弱现实叠加央行对债市偏呵护的态度驱动市场博弈宽货币，短期债市偏顺风。但考虑到10月底中美磋商已达成共识，预计风险偏好的变化仍将带动股债相应变化、放大债市波动，下周美国政府能否结束停摆预计会对风险偏好带来一定冲击，建议考虑择机配置；此外，公募费用新规即将落地，可能扰动市场情绪，但市场当前已基本计价的情况下预计实质性大幅赎回的概率较低，如果单日有显著脉冲可以积极介入。整体来看债市整体偏震荡顺风，但不排除短期有波动放大可能，关注央行介入带来的债市上有顶下有底的状态。
策略方面，目前短端赔率有限，但长端基于当前债市上边际已相对明确，配置盘已具备一定的赔率，随着宏观驱动已基本落地，11月份弱现实的定价权重预计回归，但下方空间的打开仍需等待风险偏好的扭转或政策面的宽松，没有仓位的可考虑配置一定的底仓等待驱动。
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