宏观经济：

一季度经济总量数据尚可，1-2月生产端，工业增加值和服务业生产指数同比分别为5.9%和5.6%，但是内需不足的问题仍未得到明显改善。房地产销售已实现连续6个月销售增速改善，地产行业对经济拖累减弱，但是行业周期拐点尚未出现。1-2月社会消费品零售总额同比增长4.0%，拉升因素主要在消费品以旧换新政策的持续显效，部分品类已经出现需求透支，今年继续扩围乘数效应或减弱。1-2月狭义基建投资增速5.6%，较去年同期下降0.7个百分点，基建依赖中央财政支出，化债背景下地方政府投资项目积极性有限。Deepseek的出现提振了市场的信心，但是高科技产业对国内增加值拉动率偏低，或暂时无法填补增长缺口，出口仍然是经济增长的关键变量。（数据来源：国家统计局）

一季度在信贷、出口等数据有所透支。地产二手房小阳春近期边际走弱，后续需观察居民杠杆是否进一步撬动。两会政策更多托而不举，财政节奏较去年或有所前置，地方债和特别国债发行是二季度实物工作量的重要支撑。出口变数较大，美国超预期关税产生一定拖累。当前货币政策需要兼顾多重目标，配合特别国债和地方债发行，降息降准仍有空间。

固收市场观点：

利率债：一季度市场对降准降息的预期均落空，但“适度宽松的货币政策”主基调仍在。但是若央行态度不变，短端利率可能依然难以打开下行空间。多重目标下，央行为在内部防风险和外部约束之间寻求平衡。随着关税压力上升，基本面下行斜率逐渐明显，货币政策或有望进一步宽松。

信用债：经过一季度的调整后，信用债收益率明显上升。展望后市，资金面、机构行为等扰动仍存，中短端票息资产表现或可关注，关注降息降准或投放落地等带来的相关情况。

板块来看，城投化债政策利好或将持续，且发债严监管持续叠加置换债发行，供给或仍难明显放量。地产支持政策持续，个别地产债违约对行业冲击的风险有所缓释，且地产行业收益率相对较高，关注短久期国央企地产债的表现。二永债利率波动放大器特征仍存，后续仍需提防利率调整带来的扰动。

可转债：一季度的小盘风格利好转债估值有所提升，因而转债市场表现相对较好，转债指数单季度上涨3.13%。鉴于今年债市波动性升高的情况，关注权益市场回调时低价上市的转债新券的表现，以及权益企稳后转债估值修复的机会。（数据来源：Wind）

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