站在2025年的起点，不少人曾将这一年视作“大变局”之年。

果不其然，这一年的世界，逐渐从一幅熟悉的拼图，演变成一盘充满未知的棋局。

2025年4月第一周，当特朗普政府意外挥舞关税大棒，消息落地三日内，全球股市蒸发超10万亿美元市值，VIX恐慌指数一度攀升至60，市场情绪陷入“极度恐惧”。

2025年4月第二周，风未止、剑犹悬，投资者的手机推送仍然在美国阴晴不定的政策间不断跳跃， “暂缓90天征收”“部分电子产品豁免”等戏剧性反复的消息纷至沓来。

事实上，这场关税风暴并非孤立事件。从美国颠覆理性认知的“对等关税”计算公式，到我方迅速且合理的反制举措；从黄金价格突破3200美元的历史新高，到美元指数跌破100刷新新低，种种迹象表明，我们或许正站在全球货币信用体系重构的临界点上。

（来源：Wind）

资产配置的锚在震动，但其底色却并未改变。身处其间的投资者，或许已经开始重新审视资产配置的意义。

01 横冲直撞的“灰犀牛”

——这场关税风暴有何不同

我们可以把关税想象成高速公路上的收费站，当一个国家进口外国商品时，就像一辆辆货车要穿过边境的“收费站”，而关税就是它们必须缴纳的通行费。

政府通过调高或调低这个“过路费”，就能像水闸一样控制商品的流动成本。

举个例子，假设美国对进口钢铁加征25%关税，相当于每辆运钢铁的货车要多交25%的“买路钱”，这会导致进口钢铁价格大涨，本土钢厂就能获得价格保护。

但反过来，如果取消家电关税，就像拆掉收费站，来自中国制造的扫地机器人对美国居民而言就是降价，使消费者能够以更低的价格购买到这些产品。

传统关税是经济杠杆，但近来美国提出的基于贸易伙伴关税水平的调整，似乎超出了经济逻辑，沦为政治武器。特朗普以单边主义逻辑将贸易逆差归咎于他国，用无差别打击重构全球供应链。

相较于七年前的贸易战，第二幕舞台上的博弈更为激化，其中最关键的是政策逻辑的转变，即美国从自由贸易走向“无差别”保护主义的转变。

当美国债务危机成为悬在头顶的达摩克利斯之剑时，特朗普不仅想要平衡贸易逆差，更想要重构全球贸易规则。

一直以来，美国在全球贸易中都是作为贸易逆差国存在的。

自上世纪70年代起，美国经济重心转向金融、科技等服务业，制造业大规模外流导致商品生产依赖进口。然而，美元作为全球储备货币的独特地位，使得美国长期保持高估的汇率，这进一步削弱了美国商品的出口竞争力。

此外，美国低储蓄率与高消费模式刺激了进口需求，而收入分配不均和消费主义的盛行则加剧了这一失衡。因此，尽管美国在服务贸易领域保持显著顺差，但商品贸易逆差的规模向来远超服务顺差。

毕竟，这是“美元霸权、产业空心化、美国消费主义”三位一体结构的必然结果。

特朗普的政策灵感或许源自历史高关税时期的启发，但如果美国已经宣布的关税政策最后全部付诸实施，那么这个国家的加权进口关税水平将会接近1930年代的高位。

要知道，1930年《斯姆特-霍利关税法》将美国平均关税税率提高至 60%，最终引发全球贸易萎缩，加剧了大萧条。

图：美国的关税贸易变迁

来源：Irwin(2003)，US Bureau of the Census，USITC，华西证券

美国贸易逆差的根源，实则在于比较优势的失衡。即便产品回流到美国，只要成本居高不下，无法低于全球含税平均价格，那么回流的制造业也难以获得长足发展，反而会推高通胀，对美国自身经济造成损害。

而贸易逆差恰是美元作为全球储备货币、维持“美元霸权”的必然代价，这种孤注一掷的豪赌可能动摇美国根基。

从市场反应来看，呈现典型Risk-Off特征，而美国则出现了罕见的股、债、汇三杀模式。这一现象的背后:

其一是市场对美国衰退预期的定价——

特朗普既试图通过关税讨好铁锈带选民，又要避免通胀反噬基本盘，这个平衡木非常难走。据估算，本次特朗普关税对美国GDP的拖累大约0.2~1.5个百分点（考虑金融冲击）。

目前市场已开始定价：美联储年内将至少降息三个“25基点”的幅度（即0.75%），甚至存在第四次降息的可能。（来源：中国基金报）

其二是市场对“去全球化2.0”的定价——

供应链割裂、货币体系动摇、地缘政治风险溢价飙升，传统资产相关性正在经历重塑。

当前，关税的“深水区”博弈仍在持续。在信息熵激增的当下，从政策博弈的思考到资产定价逻辑重构的评估，已成为每一位投资者不可回避的挑战。

02 关税“冲击波”之下

——关于投资的认知新坐标

对于特朗普此番回归，市场曾涌现了诸多预测，然而就当下形势而言，主流观点似乎都未完全应验。

这再次印证了一个道理：与其预测，不如配置。

但面对剧烈波动的市场环境，投资者往往容易陷入两种极端，要么在恐慌中清仓离场，要么在抄底中过度激进。事实上，在这个时刻，更应当回归资产配置的本质。

资产配置既是在控制风险，也是在管理收益面临的风险。在风险与收益的天平上，把握三条长期主线，便能以纪律战胜情绪。

主线一：“以我为主”的对冲发力

在年度策略中我们写道：

面对内忧与外险，预计财政发力或将遵循“积极式”预期管理、“应对式”战术节奏，呈现“脉冲式”表现特征。

由于预期必然会反复摇摆，过度悲观到来是逢低加仓时点，阶段性乐观出现后逢高减仓，仓位根据预期围绕中枢波动。

经历了本轮史诗级冲击之后，A股在周初回落后连续反弹，展现出源于政策托底与估值优势的较强韧性。

尽管业绩期与外部不确定性可能压制风险偏好，但特朗普关税带来的外部冲击，无疑增大了市场对国内宽松政策及提振内需措施加快出台的预期，关注受益于内需崛起的食品饮料、旅游及房地产。

主线二：避险逻辑的重新定义

短期内，资金往往会寻求避险，然而传统的避险资产逻辑却在悄然发生转变。

美债由于政府债务的不断累积，其避险属性正逐渐被削弱，我国也将进一步减少对于美债需求的力度。当对于美元的不信任进一步发酵，黄金的避险逻辑愈发加强。

与此同时，从国内形势来看，四月面临着季报密集发布和美国关税政策摇摆等两大不确定性，市场大概率将在收缩风险偏好的过程中寻找新的锚点。

在这一背景下，宏观层面的内需表现对未来1-2个月的市场走向更为重要。基于此，围绕红利构筑防御性组合，考虑以债基、红利/自由现金流ETF作为底仓构筑缓冲垫，叠加保持黄金ETF的仓位配置，并且关注可能受益于反制措施的稀土有色、豆粕及农业。

主线三：大国博弈之下的“星辰大海”

关税冲突是涉及多方面因素和利益博弈的复杂经济摩擦，是一场“持久战”，难求速胜也无需速胜。

当务之急是厘清两点认知：

其一，美国妄图逆全球化浪潮而动，但总有路径能够脱颖而出。当关税冲击倒逼产业重构，区域化供应链受益者开始显现。中欧贸易关系改善、东南亚制造业转移正成为全球化退潮中的“新绿洲”。

第二，打铁还需自身硬，从中期视角来看，能够脱敏贸易冲突的破局之路，唯有产业趋势。当下亟需进一步深刻理解并推进“自主可控”的战略意义。

事实上，中国科技公司早在7年前就开始寻求供应链的自主可控，此次在“万箭齐发”的冲击下，其受到的波动影响远低于美股同行。

尤为值得一提的是，以AI终端与应用为核心的产业趋势并未停滞，继续采用杠铃策略的结构，在进攻端配置芯片半导体、人工智能、机器人为代表的“中国硬科技”，捕捉技术进步带来的指数级增长趋势。

03 与国运同频共振

——历史纵深之下的长期主义叙事

1933年，面对资本主义空前的经济大萧条，罗斯福在就职演说中说："我们唯一值得恐惧的就是恐惧本身。"

近一个世纪后，当美国又站在风口浪尖，让贸易保护主义的阴云再度笼罩全球，中国投资者需要的不仅是风险意识，更是历史纵深下的战略眼光。

当旧秩序的灯塔在债务浪潮中摇晃，新世界的曙光正在从东方升起。

回望来时路——

从1998年亚洲金融风暴中坚守人民币不贬值，到2008年全球金融危机时逆势推出四万亿计划，再到2020年卫生事件冲击下率先实现经济正增长，中国经济总是在压力测试中完成升级与跃迁。

这次的关税风暴，不过是这条螺旋上升曲线上的又一个波动，从长期看也可能是又一次属于中国的“国运级”战略机遇。

站在2025年的春天，我们或许更能理解"危机"二字的深意，危与机永远是一体两面。

在市场大幅波动之际，我们见证了可以载入史册的重磅组合拳，类“平准基金”发力、“国家队”行动，多方力量形成合力维护我国资本市场稳定运行

当部分投资者焦虑清仓时，产业资本正在启动新一轮回购潮

这些看似矛盾的现象，恰恰印证了资本市场永恒的辩证法：最大的分歧往往将演化成为最大的共识，至暗时刻常常成为黎明的前奏。

正如《孙子兵法》所言："不可胜在己，可胜在敌。"

面对百年大变局的惊涛骇浪，真正的长期主义者会继续做正确的事——保持在场，保持理性，保持对这片土地最深沉的热爱与信心。

相信中国经济与市场的内生韧性，相信周期与历史的必然，我们便能从不确定性中找到确定性。

因为投资终极的逻辑，永远来自与国运的共振同频。

风险提示：

1.投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区別。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效投资方式。

2.本资料仅为服务信息，观点仅供参考，不构成对于投资人的实质性建议或承诺，也不作为法律文件。

3.基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。

4.基金不同于银行储蓄和债券等能够提供固定收益预期的金融工具，且不同类型的基金风险收益情况不同。投资者购买基金，既可能按其持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

5.基金管理人的适当性匹配意见不表明其对产品或者服务的风险和收益做出实质性判断或者保证。

6.各销售机构关于适当性的匹配意见不必然一致，且基金合同中关于基金的风险收益特征与基金的风险等级因考虑因素不同，存在差异。

7.本页面基金产品风险等级由基金销售机构提供，且投资者应符合销售机构适当性匹配原则。

8.基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，在投资者做出投资决策后，基金运营状况、基金份额上市交易价格波动与基金净值变化引致的投资风险，由投资者自行负责。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出承诺或保证。

9.投资者在投资本基金之前，请仔细阅读本基金的《基金合同》、《招募说明书》和《产品资料概要》等基金法律文件，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策，独立承担投资风险。

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