#天天基金调研团#2025年即将过去，这一年大家投资收益如何？在这一年中各类资产表现都相对稳健，我们最关心的A股实现了震荡走高的趋势，上证指数最高摸到了4000点，创2015年8月以来新高。A股制造的话题并不少。今年开始有几个新词，叫老登资产、小登资产。#老登股VS小登股！业内大佬“激辩”#
老登资产，是曾经让中老年男性们趋之若鹜的那些“硬通货”，比如茅台、文玩、奔驰、劳力士、片仔癀等等。股市里就是白酒、银行、地产、煤炭、电力、保险、石油等高股息、稳定现金流、成熟行业。
小登资产，是科技类的虚拟资产，比如AI、加密货币，或者是老登们看不懂的限量版潮鞋、盲盒、游戏皮肤等等。股市里是AI、机器人、量子通信、商业航天，以高成长、高波动、由技术驱动。
根据国信证券的统计，今年以来，“老中小登”资产的分化非常明显：“小登股”组合上涨189%，“老登股”组合仅上涨2%。而且与往年对比可以看到，今年老小登资产之间的分化程度，已经远远超过历史均值，转变明显且剧烈。
科技不仅是本轮牛市的主线，也是“小登时代”的市场主线。今年以来涨幅前15的科技股贡献了整个A股近10%的涨幅，而且成交热度很高，泛科技风格的成交占比始终位于30%以上，并且一度突破50%。当前市场风格快速轮动，如何选择老登资产和小登资产？
2025年12月3日我参加了天天基金的调研活动，这次邀请的是中泰资管的田瑀，他为我们详细解读了当前A股市场的现状、科技行业的发展趋势以及基金运作情况。下面来给大家介绍这只基金：中泰开阳价值优选混合A（007549），基金成立于2019年9月6日，目前基金A和C规模为19.05亿。
1、基金业绩。自成立以来实现了超过11.46%的年化收益率，长期累计回报显著跑赢业绩比较基准和沪深300指数。风险收益比（夏普比率）在同类产品中处于较好水平，尤其是在震荡市和熊市中，其回撤控制能力相对突出，体现了价值投资的韧性。
由于不参与市场风格炒作，在成长股、赛道股大涨的牛市阶段，其短期业绩可能并不亮眼，甚至显得“逆风”。但这也正是其风格的一部分——用短期可能的“落后”换取长期的稳健和超额收益，其历史最大回撤通常小于同期主要股指。
2、基金持仓。基金持仓分散于多个行业如消费、制造、公用事业、互联网等，前十大重仓股包括五粮液、中国巨石、泸州老窖、兆易创新、万华化学等，兼顾成长性与估值安全性。基金持仓通常集中且稳定，换手率较低，不进行频繁交易，与企业共同成长。
3、基金经理。田瑀，复旦大学材料学学士，物理学硕士。曾任安信基金特定资产管理部投资经理、中泰资管权益投资部高级投资经理、中泰证券(上海)资产管理有限公司权益投资部高级投资经理、基金业务部总经理助理。现任中泰资管基金业务部总经理助理。翻阅他的公开资料和历史演讲以下信息值得关注：
首先是他的核心投资理念。基于深度研究的“护城河”投资。田瑀的投资框架深受巴菲特、芒格等投资大师的影响，注重企业的护城河、商业模式和长期竞争力。非常看重“安全边际”，通过深入的企业研究和严格的估值纪律，努力在股价低于企业内在价值时买入，以此构建下行风险的保护垫。
1、护城河为核心：关注企业在品牌、技术、成本、渠道等方面的壁垒，偏好商业模式清晰、现金流稳定的公司。2、长期视角：忽略短期市场波动，注重企业内在价值的长期成长，通过“陪伴企业成长”获取复利收益。
其次是他的投资方法论。自下而上与安全边际结合。1、自下而上选股：淡化择时与行业轮动，通过财务分析、产业链调研等方式，自下而上挖掘个股。2、聚焦能力圈：专注于自身熟悉的领域（如消费、制造、科技等），持续积累行业认知，避免盲目拓展范围。
3、注重估值保护：在股价低于内在价值时买入，通过深度研究评估企业价值，预留足够的安全边际。4、逆向布局：在市场情绪低迷、优质公司被错杀时敢于逆向投资，追求“低买高卖”的长期收益。
再次是他的组合策略。适度分散与低相关性。1、行业分散、个股集中：组合覆盖不同行业，但单一行业不过度暴露，同时精选个股并集中持仓。2、低相关性资产配置：选择商业模式、驱动因素差异较大的标的，降低组合整体波动，追求稳健回报。
最后是他的风险控制。事前风控与长期持有。事前规避风险：通过深度研究排除治理结构差、财务不透明、护城河薄弱的企业。长期持有降低摩擦成本：减少交易频率，避免因短期交易损耗收益，相信时间对优质企业的赋能。
本次调研活动中，田瑀首先阐述了他的价值投资框架。他强调自己的买卖原则简单而明确：买入前对标的进行评估，判断企业值多少钱。如果市场交易价格低于企业价值就买入，高于企业价值就卖出。
市场的刻板印象将价值投资等同于买入“价值股”（如夕阳产业或传统行业），这是一种严重的误解。价值投资的核心在于“价值评估”的能力，而这并不局限于传统行业。
只要一个企业满足三个关键条件，无论它身处哪个行业，都可以成为价值投资的对象：长期的需求是可判断的；商业模式（如何赚钱、产业链位置、未来稳定性）能研究清楚；相对竞争优势（护城河）是明确的。
其次他分析了为何许多传统价值投资者对科技股望而却步，主要归结于两大障碍：高研究门槛和行业发展初期的快速变化。科技领域如半导体、AI，其技术原理和产业生态离日常生活较远，理解和跟踪的门槛远高于消费品。同时，处于发展初期的科技行业变化极快，许多企业尚未形成稳定的盈利模式和坚固的护城河，确实难以进行传统的价值评估。
但是这并不意味着所有科技企业都无法评估。对于他们团队能够看懂、能拆解清楚其技术、产品、客户诉求及竞争优势的科技企业，他们会毫不犹豫地按照价值投资的原则进行配置。中泰开阳持仓中同时出现白酒、化工和半导体，并非刻意平衡，而是自下而上扫描全市场后，那些符合“价格低于价值”标准的标的自然进入组合的结果。
再次对于当前市场最关注的AI，他表达了长期的乐观。他对“泡沫”的定义基于一个坚实的标准：当前的资本开支长期无法被需求消化。目前AI领域确实存在阶段性的超前投资可能导致短期的供需错配，但放眼长远算力总需求的增长足以消化这些产能。
他特别指出，AI对生产效率的提升是实实在在的，并且ToC端的应用如智能驾驶、人形机器人才刚刚开始，长期需求基石稳固。与此同时，他并未忽视“老登”资产的价值。
此外他对中国宏观经济的长期前景持乐观态度，认为经济结构转型成功是大概率事件。城镇化进程为传统需求提供了下限，而制造业升级则带来了可观的增量。他观察到，AI等的发展正在拉动上游传统资源（如铜、电力设备）的供需关系改善。
因此，在经济总量未来向上的过程中，那些护城河清晰、当前估值极低的“老登”资产，如高端白酒和优质化工企业，正显示出极高的风险回报比。他的投资，始终是基于对确定性和不变的东西的追寻。
最后他表示在他的框架里，只有“价值能评估”和“价值不能评估”的区别。能评估的标的中，既包括市场认为的价值股，也包括成长股。他不会因为市场风格而改变选股标准，所有买入都必须基于价值评估。
白酒是当前分歧较大的领域，但其长期逻辑非常清晰。他认为市场担忧的和库存问题并非核心，关键在于中国商务宴请场景的刚需性，这一文化难以改变。在商务宴请中，高端白酒的供给是极度稀缺的，这赋予了其极强的定价权和股东回报能力。
对于2026年的投资机会，田瑀坦言不擅长做短期判断，但他分享了自己的思考依据。他认为，“老登”和“小登”都有机会。在宏观企稳的预期下，化工、白酒等板块估值极低，风险报酬比划算。
而在科技成长领域，虽然存在资本开支超前的问题，但明年需求可能超预期，他们能自下而上找到一些尚未上涨、长期受益且估值极低的科技标的。站在当下，他们能在两类资产中都找到符合价值投资标准、长期回报可观的标的。
总的来讲田瑀是一位“知行合一”的价值派基金经理，擅长通过深度研究挖掘优质公司，在控制风险的前提下追求长期回报，适合作为资产配置中的“压舱石”角色，中泰证券资管作为国内知名的基金公司之一，整体背景和实力雄厚。我已经这只基金加入自选，感兴趣的同学可以择机关注布局！
