#天天基金调研团#随着上证综指在2025年下半年突破十年新高，市场的风格轮动却像电风扇一样快速切换。不少投资者在传统价值股与科技成长股之间摇摆不定，陷入了非此即彼的选择困境。
然而中泰资管基金经理田瑀管理的产品中，既持有高端白酒等传统资产，也配置了半导体设计、存储等科技企业。
下面分享下，近日参加的线上交流活动上，中泰资管田瑀的最新观点。
投资框架
市场常见的“老登买酒、小登科技”的刻板印象，在田瑀看来是对价值投资的误解。作为典型的价值投资者，他的投资框架超越了简单的行业标签。
田瑀认为，价值投资的核心在于能否对企业进行价值评估，而非行业属性。只要满足三个条件，无论是传统行业还是科技企业，都可以纳入价值投资框架：长期需求可判断、商业模式清晰、相对竞争优势明确。
在他的持仓结构中，既有白酒、化工等“老登资产”，也有半导体设计、存储等“小登资产”。这种配置是自下而上选股的自然结果，而非刻意的风格平衡。
科技观察
对于市场关注的AI领域，田瑀既不盲目乐观，也不过度悲观。他认为判断是否为泡沫的关键在于：当前资本开支是否长期无法被需求消化。
虽然当前存在阶段性超前投资，但从长期算力需求看，这些产能终将被消化。AI对生产效率的提升是实实在在的，且ToC端的应用如智能驾驶、人形机器人才刚刚起步。
田瑀直言，价值投资并不是科技领域投资的对立面。他认为能评估价值的领域都是价值投资的范围，这其中自然包括科技。科技领域中无法评估价值的企业占比更高，但能够评估的领域也不少。
AI的发展会使未来很长一段时间内半导体行业的整体需求增速快于过去10年。
传统价值
对于白酒、化工等“老登资产”，田瑀认为其护城河明确，核心问题在于需求与经济总量相关。
他对中国长期经济发展相对乐观，主要基于三方面判断：城镇化有下限，房地产和基建不会无限制下跌；中国制造业在全球的竞争力持续提升；新兴经济的增量将抵消传统经济减量，总需求将重回增长。
在田瑀看来，高端白酒在大部分消费场景下，购买者和使用者的分离，使得购买者的核心诉求并不在于性价比，而在于宴请用酒所能代表的情谊是否合宜。
这赋予了占据消费者心智的高端白酒极高的定价能力。
选股逻辑
物理专业出身的田瑀，对硬科技的理解有专业背景优势。他认为科技投资需要从底层理解技术本质，而非停留在概念层面。
例如，他对晶圆代工的分析从22nm工艺分水岭开始，深入到规模效应、学习曲线等护城河要素。
田瑀的投资组合构建强调 “风险源不相关性” 。他通过选取各行各业中最具竞争力的企业，使组合中的风险源尽可能不一致，从而平抑组合的净值波动。
这一理念帮助他在2021年至2023年的市场波动中，实现了相对稳健的收益表现。
案例解读
田瑀对高端白酒的操作展现了他“低敢买、高敢卖”的投资风格。
2020年，在中证白酒指数全年上涨119.76%的背景下，他因股价隐含回报率吸引力不足，将重仓的白酒股移出组合。而当高端白酒价格下跌，隐含回报率重新走高时，他又果断买入。
在科技领域，他在2024年二季度抄底一家模拟芯片公司，虽然当时静态PE不便宜，但他看重的是研发与收入错配的特性。
一款通用料号研发完成后，未来5-10年都能带来稳定收入。2025年二季度，在市场对高端白酒质疑声极高之际，田瑀选择通过定期报告向投资者直陈自己的理解。
均衡之道
田瑀的投资实践证明了“老登”与“小登”可以兼得。截至2025年12月2日，他管理的中泰开阳价值优选混合A近6个月涨幅达19.45%，成立以来累计回报达108.10%，远超同期业绩比较基准。
这位基金经理指出，当下的市场虽然整体估值水平已谈不上低估，但不同领域的冷热程度差异较大，自下而上仍能找到不少潜在回报较为丰厚的标的。
他管理的中泰开阳价值优选混合基金规模约15亿元，这种适中规模有助于提升调仓效率，方便基金经理灵活调整持仓。田瑀强调，拉长来看，我们还处在一次科技革命的初期。
当市场还在争论“老登”与“小登”孰优孰劣时，田瑀已经从容地在两类资产中寻找符合价值投资标准的标的。在他的持仓中，白酒股与半导体芯片并列前十大重仓，传统与科技没有界限。
他始终以企业价值为唯一标尺，当高端白酒估值过高时果断卖出，当半导体芯片价值被低估时勇敢买入。
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