2025年一季度债券市场开局良好,收益率先下后上。整体来看,一季度债券市场波动率较往年明显加大,10年关键期限国债收益率从最低点1.59%上行了35BP至1.94%,属于近三年来上行幅度较大的一次,由于收益率上行速度较快,今年以来的回撤普遍较大。从基本面来看,受到加征关税博弈的影响,一季度定价了抢出口,进而带动经济复苏预期以及风险偏好的回升,股债跷跷板效应凸显,资金流向权益市场,全市场债券类基金小幅赎回。风险偏好的回升带动了居民端预期的小幅改善,消费端在国补的利好带动下也有一定的走强,但或许也透支了未来一段时间内需的购买力。地产迎来了一个小阳春,持续性还需验证。经济基本面有小幅的改善。资金面来看,一季度债券市场资金利率高企,资产倒挂持续,短端资产收益率大幅上行。3月银行理财存续规模跌破30万亿元,理财赎回加剧了债市的波动,但由于杠杆水平普遍偏低,整体负反馈风险比较可控。政策面来看,经济复苏预期的修复给央行留出了政策空间,一季度央行主动引导了资金利率明显上行,暂停国债买卖后,长期稳定的资金减少,资金投放大幅减少,债券市场收益率大幅上行。配置类机构投资者在一季度逐步加仓,迎来了较好的配置时点。进入3月末,关税博弈带来全市场避险情绪升温,债市迎来了久违的收益率大幅下行。本基金组合在春节前保持了中性偏高的久期,杠杆水平较低,进入3月后逐步降低了组合久期,保持组合的弹性和灵活,加仓了较稳健品种,保持组合的高流动性。
展望二季度,关税冲击将可能引发深层次的全球制造业格局重塑,受到关税波及的国家范围加大,这些国家的出口或将不同程度的下滑,可能造成全球较大范围的经济衰退。就国内而言,扩大内需或将成为未来对冲关税风险的重要手段之一,在政策层面期待更多更及时的政策出台,经济基本面可能再度走弱,关税的影响时间或将更长,避险情绪升温,对债券类资产较友好。政策面来看,二季度有望迎来货币政策宽松落地,财政政策或也将视经济情况更加积极推出,债券类资产经历了一季度的调整后在二季度或将回归经济基本面定价,关税等事件性冲击的影响可能在前期定价非常剧烈,后续将逐步平稳,重点关注资金面和央行货币政策的变化。二季度政府债供给压力较一季度或将明显减轻,5月份或将是二季度的供给小高峰,整体来看随着特殊再融资债供给高峰已过,债券市场供给压力或将明显缓和。策略上二季度可以稍积极,保持灵活的仓位和久期。