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左手AI，右手创新药——牛市的进攻之“矛”
“左手AI，右手创新药”不仅是口号，更是被数据验证的进攻组合。截至2025年11月25日，恒生创新药累计涨幅81.41%，A股人工智能指数涨幅64.57%，二者不仅大幅跑赢大盘，更体现出极强的爆发力。若是构建“1/2人工智能+1/2恒生创新药”的组合，相比单一赛道的“反脆弱性”会大幅改善，不仅最大回撤明显降至20%以内，而且收益回撤比也提升至3.88，远超单一持仓。这表明，AI与创新药的组合并非简单的风险叠加，而是通过一定的风险对冲，构建了高性价比的进攻CP。
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左手AI，布局从算力到应用的“增长飞轮”
AI行情的持续性，源于其内在的“增长飞轮”已形成完美闭环。当“算力-模型-应用-数据”四个环节形成正反馈，AI就是具备自我强化能力的产业趋势。如果说逻辑需要验证，那么Token的使用量就是最诚实的“试金石”。从谷歌、豆包每日处理的数据量看，2025年以来，已呈现指数级别的爆发式增长，这意味着“增长飞轮”在加速转动。而按照谷歌披露的最新计划，每6个月将AI算力容量翻倍，未来4-5年内目标实现1000倍能力的提升，这意味着AI军备竞赛已开始狂飙。
虽然近期对于AI泡沫，尤其是AI资本开支持续性的讨论较多，但实际上，目前北美四大CSP的资本开支占现金流的比例在70%左右，短期并不会有“入不敷出”的风险，且AI占总资本开支的比仅50%左右，也有进一步的上行空间。而且回归常识，“能看得到的风险都不是真正的风险”，同样，AI泡沫讨论盛行之际也不会是泡沫刺破之时。
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AI投资：聚焦算力的“确定”和应用的“奇点”
当前AI投资正处于一种极其分裂的均衡：左手是算力基建的“确定”，右手则是应用生态的“奇点”。
一方面，只要Token还在增长，算力就是最具确定性的“卖铲人”。根据英伟达的预测，2025-2030年，全球AI资本开支的增速会达到40%左右，而切入海外算力链提供配套设备，如光模块的中国龙头企业，受益于行业景气高增、竞争优势显著和技术升级迭代的三重共振，将享受更高的业绩增长。
另一方面，AI应用的“奇点”已然临近。从谷歌Gemini 3的全面反超，并推出Nano Banana Pro引领多模态能力跨越，到国内阿里上线通义千问App加码C端，蚂蚁发布全模态助手“灵光”，巨头们正开启多模态能力的军备竞赛。当多模态能力成为标配，能够真正落地、产生粘性的杀手级应用将成为下一阶段资本市场的核心胜负手。而从历史科技行情节奏看，未来AI应用的行情高度和空间会更值得期待。
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AI行情：上下游调整分化，估值有“剪刀差”
近期AI板块的调整有所分化，以光模块为代表的上游算力，呈现高位震荡之态，更多是“以时间换空间”，虽然静态估值较高，但背后有强劲的业绩支撑，这也是其享受“确定性溢价”的原因；而以港股科技为代表的下游应用，则是出现明显的调整，估值相对低位，后续静待商业模式闭环，迎接“iPhone时刻”，享受估值业绩的“戴维斯双击”。因此，就当下而言， AI布局的策略，便是拥抱确定的红利，静待变局的惊雷。
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右手创新药，拥抱“出海+创新”的双轮驱动
对于本轮创新药行情而言，是“出海+创新”的双轮驱动。今年以来，中国创新药企正在通过License-out的方式，将国内的工程师红利转化为全球市场的真金白银。根据医药魔方的数据，2025Q1-Q3，中国license-out交易总金额到达920.3亿美元，相比2024年全年增长77%。而且可以看到的是，全球TOP MNC对国内资产关注度持续上升，从中国引进的交易总金额占比从前几年的17%抬升至39%，大幅提升22个百分点。而且值得注意的是，前三季度，全球交易TOP10中PD(L)1/VEGF双抗均为来自国内药企，国内资产对TOP10交易数量贡献率超80%。这背后不仅来自TOP MNC专利悬崖将至对创新药管线亟需补充的诉求，更是源于中国创新药企业的高研发效率和低成本。
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创新药：盈利验证景气+估值提供安全垫
创新药板块当前正展现出“盈利验证景气”与“估值提供安全垫”的双重特征。一方面，相比整个医药板块的净利润增速在今年三季度才重回正值区间，创新药板块的景气复苏更为先行，尤其港股相比A股的盈利复苏更早，弹性也更大。根据统计，2025年前三季度，创新药板块的净利润同比增速高达210%。另一方面，目前港股创新药的市盈率为31倍，位于历史的31%分位，安全边际也相对较高。
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以史为鉴——本轮创新药行情远未见顶
如果说CXO是创新药产业的“卖铲人”，那现在的创新药则是“淘金者”，因此两轮行情可以进行对标。诚然，今年以来创新药行情表现尤为亮眼，很多投资者担忧涨幅过大，但若对标上一轮CXO行情，这种担忧或为时过早。回顾2019-2021年的CXO行情，持续时间长达34个月，绝对涨幅接近400%，相对全A超额收益高达317%。反观本轮创新药行情，无论是涨幅还是持续性，都远远没有达到上一轮景气周期的量级，在产业周期的惯性下，后续行情仍有巨大的空间。
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牛市多急跌——千金难买“牛回头”
值得注意的是，千金难买“牛回头”，每次调整都是倒车接人的机会。统计A股历史上6轮牛市的99次急跌数据，我们发现“调整即上车”不仅是经验之谈，更是概率验证后的真理。数据显示，在牛市急跌后持有180天，胜率高达92%，平均涨幅达31.40%。特别是在1996年、2008年和2014年的牛市中，T+180的胜率甚至达到了100%。就当下而言，全A的风险溢价仅位于过去5年的50%分位，这也就意味着目前仅处于牛市中期，牛市行情仍可期待。因此，面对近期AI与创新药的波动，不应恐慌离场，而应将其视为提升仓位、优化结构的绝佳窗口。牛市里的每一次急跌，都是市场在这个长牛周期中给予坚定持有者的额外奖赏。
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