导读：过去几年，债券+红利股票的模式，成为了“固收+”产品的主流配置。虽然“固收+”产品的数量不断增长，但产品却趋于同质化。随着权益市场的估值修复，越来越多投资者也希望找到更具弹性的“固收+”产品。
“固收+”并没有明确的定义，但需要鲜明的特点。这就让我们想到了招商基金混合投资团队。近期我们对话了招商基金首席投资官李刚和招商基金固定收益投资部混合投资团队基金经理滕越，作为固收大厂招商基金的“突击小分队”，他们身上有几个突出的特点：
1）左侧逆向的投资风格。无论是在资产配置、行业配置、还是个股选择上，都有比较鲜明的左侧逆向特点。他们会在市场恐慌的时候买入，也会在情绪鼎沸的时候卖出。
2）追求高胜率的大类资产配置能力。要做好“固收+”投资，资产配置能力是超额收益来源的第一步。他们在资产之间的大择时次数不多，但基本上每一次出手都能取得不错的效果。
3）不保守的含权投资。他们在含权投资上，在严守估值底线的前提下，更追求成长的弹性。他们的投资组合更均衡，不集中在单个行业，当权益资产有机会的时候，也能体现比较好的业绩表现。过去一年，招商基金混合投资团队多位基金经理的产品收益超过了10%。
4）多样化的投资策略。从个股选择、转债投资、到信用债的交易，再到战术性的资产配置，甚至量化工具的辅助等等，他们在投资策略上呈现了更丰富的多样化。
5）持续的创新精神。无论是产品创新，还是投资方式的创新，甚至考核模式的创新，他们一直走在创新的道路上。通过创新，形成更持续的超额收益以及更全天候的产品模式。
6）代表“聪明钱”的机构投资者占比较高。从持有人结构上看，招商基金混合投资团队在机构投资者中形成了很好的口碑，有比较高的机构投资者占比。
在这些特点背后，是不变的绝对收益目标。无论是机构还是个人，都在寻找更好的绝对收益产品替代。招商基金混合投资团队，为投资目标更多样的投资者，提供了不一样的产品选择。
01 左侧逆向的投资风格
虽然每一个基金经理都有自己擅长的领域和个性化的投资风格，但左侧逆向是招商基金混合投资团队共有的风格。他们经常买在无人问津时，卖在人声鼎沸时。左侧逆向的交易行为，源于团队三个核心的投资理念：
1）绝对收益的理念。通过左侧买入和左侧卖出，力争为持有人带来更高胜率的绝对回报。不在右侧高风险的阶段追趋势。
2）周期思维。任何一类资产，都在合理价格的两边摆动。相信低估的资产最终会回摆，高估的资产也会回落。
3）注重估值保护。左侧类型的资产，通过在估值较低的位置，这时候的买入有更强的估值保护。
在过去一年的股票、和债券的投资上，他们都做出过左侧逆向的交易。去年初，当30年国债到了一个几乎疯狂的定价时，他们集体降低了组合的久期，规避了之后债券资产的波动。
在股票投资上，他们遵循着大择时的思路，在几次市场情绪的低点和高点做了加减仓。比如说2024年1月流动性危机带来的市场大跌后，他们开始加仓股票。在2025年4月关税政策带来的快速调整中，他们也坚决加仓。到了今年8月底主题投资到了阶段性的情绪高点后，他们又对股票做了集体性的减仓。
很多时候，左侧投资是需要独立思考的。在宏大叙事中，相信常识。24年924之前，红利股成了市场唯一上涨的风格。市场的叙事变成了一边倒，认为在长期低利率时代只有红利股能跑赢指数。
在那个时间点，招商基金混合投资团队认为，过于极致的风格并不合理。他们没有跟随市场的风格配置红利，而是加大了对成长股的投资。这一笔逆向的风格投资，也给他们在市场修复的过程中带来了收获。
作为国内的固收大厂，招商基金混合投资团队希望打造具有资金容量的投资方法论。即便产品规模增长后，依然能给新买入的投资者带来相似的持有体验。左侧投资也是一个更适合大资金管理的投资方式。无论是股票、转债、还是纯债，只有在左侧低点的时候才能有从容的买入时间。而一旦到了右侧再追趋势，很容易带来较高的冲击成本。
02 追求高胜率的大类资产配置
当债券的静态收益率不断下行后，要做好“固收+”投资，大类资产配置就变得越来越重要。债券波动低，但赔率不足。股票波动大，但胜率不高。如何把这两类资产搭建成用户需要的产品，甚至通过资产配置做出超额收益，是一门很深的学位。
招商基金混合投资团队对影响资产波动的因素，有着比较广泛的覆盖。宏观经济的数据变化，全球政策的方向，不同资产的估值水位等。同时，在繁杂的信息中，还要抓住主要矛盾，并且在关键时刻做出动作。
就像前面提到，2025年4月的关税调整，本质上当天就是市场阶段的低点。在经过审密的分析后，招商基金混合投资团队又能迅速出手加仓。2024年三季度，他们在极度低估的权益资产前，又能逆势加仓股票。这时候，股票资产体现了极度不对称的风险收益特征，几乎没有很高的下行风险，但提供了丰厚的上行收益。
同时，在市场阶段性高点时，他们也懂适度减仓。通过大类资产配置的能力，招商基金混合投资团队把市场的高波动变成了一种收益来源。
03 含权投资不保守
在公募基金行业，“固收+”似乎总会和保守投资挂钩。过去几年红利股票+高等级信用债的“固收+”组合，也成为了业内的普遍共识。然而，投资者的需求是多样的，市场也需要更丰富的产品收益特征。
招商基金混合投资团队，在含权投资上并不保守，股票持仓也和市场主流的红利投资完全不同。他们在各自擅长的风格下，都呈现了一定的收益弹性。他们认为，从底层资产的特征看，债券和红利资产都有票息分红属性，两者的组合并不能很好实现相关性对冲。相反，债券提供了底层的收益基础上，含权投资可以做得更积极，能更好发挥股债两类资产的低相关性。
比如说，王刚擅长强周期和军工成长，滕越擅长配置、周期科技等，况冲擅长转债和消费成长，孙麓深擅长科技和深度择股、程泉璋擅长周期量化策略，汪彦初擅长消费品。从他们的持仓中，我们很少看到低估值的大金融。相比之下，组合中有更多的成长类和周期类公司。团队形成合力，一方面会有资产配置的超额，更重要的一方面是形成长期稳定的个股挖掘能力。
在过去一年的权益和转债资产行情中，招商基金混合投资团队的多个产品都实现了超过10%以上的收益率。通过不保守的含权投资，他们的收益弹性也给投资者提供了不一样的产品选择。
04 投资能力丰富，投资策略多元
“固收+”产品的终极目标，是为用户提供全天候的持有体验，这就需要基金经理建立更广泛的能力圈，叠加产品收益来源的多策略化。
首先，是基金经理能力圈的拓展。虽然团队的基金经理都有自己鲜明的风格，但他们每个人都把自己定位于全市场的基金经理，通过不断拓展自己的能力圈，形成更强的适应性。这样的定位，也和他们对混合投资的差异性理解有关。
股债混合的广义“固收+”产品，主要突出其风险收益特征，对应不同风险偏好投资者的需求。在既定的股债比例下，持有人更希望基金经理能应对不同的市场环境。基金经理不仅需要做资产配置，还要把行业配置、风格配置、细分的个股和个券选择都做好。
主动权益的产品，主要突出其工具属性，对应投资者带有主动思维的配置需求。比如说，投资者可以主动选择价值和成长风格的产品，也可以选择科技和消费的行业产品，甚至可以找到人工智能、机器人等主题型的产品。过去一年，主动权益基金经理的风格稳定，产品的跟踪误差等因素变得越来越很重要，也凸显了主动权益产品的工具化需求。基金经理需要在其产品特点的基准下，做出超额收益。
招商基金混合投资团队认为，一个基金经理只擅长某一两个行业，是很难为用户提供可持续的绝对收益。
其次，是基金产品策略的多元化。招商基金混合投资团队在策略的研发和拓展上，从未停止过脚步。从债券中的信用策略、久期策略、到转债的估值策略、套利策略、双低策略、再到股票中的不同行业覆盖。过去几年，团队也逐步引入量化工具，把主动的想法和量化的统计做结合。
对于资产范围更丰富的专户产品，招商基金混合投资团队还将引入CTA策略。通过叠加更多的资产类别，进一步实现产品收益全天候的目标。
05 从用户视角出发的考核方式
如何科学化的考核基金经理，一直是资管行业的难题。考核标准是基金经理行为准则的重要指引。特别是在广义“固收+”领域，既有收益率相关的指标，又有波动和回撤相关的指标；既有相对收益排名，也有绝对收益数据。考核体系的背后，又和一个团队的产品分类方式和投资目标挂钩。
招商基金混合投资团队有四个主要的考核理念：
1）团队化的产品负责制。对于双基金经理模式的股债混合产品，每一位基金经理都需要为产品的整体业绩负责。在完成了整体的业绩目标后，再对双基金经理的细分资产业绩做考核。团队化的考核模式，能够更好统一双基金经理的投资目标，也规避了各自为战的弊病。
2）以长期业绩作为核心的考核周期。即便一些“固收+”产品会有月度、季度的短期排名，但招商基金混合投资团队更很重视三年维度的长期业绩评估。通过鼓励长期投资的方式，帮助客户实现长期收益。
3）基于用户渠道的差异化考核。招商基金混合投资团队基于不同的用户渠道，形成了差异化的考核目标。比如说，以保险和银行理财子为代表的机构投资者，主要考核年度的收益结果，对中间的波动过程没有那么在意。而互联网渠道的投资者，更多把“固收+”作为理财替代，对回撤特别重视，而收益率的相对排名并不敏感。
比如说基金经理况冲不仅有年内收益超过30%的高锐度产品，也有采用低波转债策略的专户产品。基金经理滕越管理的大部分产品都来自机构，对于产品的波动并不敏感，更希望获得收益的弹性。基金经理就把收益作为一个更重要的目标。
做过投资的人都知道：盈亏同源。拉长看，高收益和低回撤是无法兼顾的。基金经理必须在收益弹性和回撤控制之间做优先级的抉择。根据用户的目标不同，形成了差异化的考核方式，也能指引基金经理采用相匹配的投资策略。
4）把客户盈利占比，作为重要的考核指标。让基金经理也参与到产品的负债端管理上。当他们觉得未来市场有机会时，去做主动的营销。当市场出现过热时，也应该控制规模的扩张。通过客户盈利占比的指标，把基金收益和客户收益进行更好结合。
差异化的用户渠道考核，共性化的客户盈利占比，团队化的业绩负责模式，长期化的业绩周期考核形成了团队更强的用户视角。用户视角和规模视角，是两者不同的思维方式。一个投资团队想要建立客户心中的长期品牌，依靠的是用长期正确的方式引导每个人的行为。
06 持续走在创新的前沿
创新是资管行业最大的阿尔法来源。从投资方法论的进化，到产品线的迭代，创新都是推动行业发展的重要力量。特别是当人工智能的时代带来后，世界正在以非线性的速度突变。
招商基金混合投资团队，一直走在创新的前沿，通过新的产品设计、新的管理方式、新的考核模式等，提升用户的绝对收益和持有体验。
在前面提到的考核方式上，他们引入差异化的产品考核模式和客户盈利等指标，摒弃了传统的相对排名、规模导向等方式。通过创新的考核形式，真正实现持有人的收益。
在管理方式的创新上，他们希望在可投资的范围中，逐渐引入更多的资产类别。比如说，通过投资商品类的股票，把商品资产纳入进来；通过投资一部分外部基金，把海外美股资产纳入进来。通过产品管理方式的创新，打破了“固收+”中的股票和债券两大类资产限制，扩充到真正全天候的多资产模式。此外，招商基金混合投资团队也在尝试采用团队配置型的“固收+”产品，把团队在各类资产的优势通过资产配置得以呈现。
在产品类型上，招商基金混合投资团队已经覆盖了从低风险到高风险，从一级债基到偏股混合的全品类产品。同时，他们也提供以“固收+转债”为代表的一批工具类“固收+”产品。展望未来，无论是浮动费率的“固收+”，还是被动型的“固收+”等，都在持续探索的过程中。
07 站在平台的肩膀上
早在2023年初，我们对招商基金的投研价值观曾有过梳理：本分、专注、开放。本分，是招商基金投研团队共有的气质，每个人都扎扎实实做好自己的工作。专注，是招商基金投研团队共有的工作方式，在市场繁杂的信息中做减法，聚焦关键问题和变量。开放，是招商基金投研团队共有的心态，追求认知的共享和碰撞。
在这样的价值观熏陶下，招商基金混合投资团队能够借助包括股票权益、固定收益、指数量化、多元投资、养老投资等多个团队的研究成果。大家在研究中既有专注的聚焦，也要开放的分享，形成了大平台下的小战队。团队之间并非孤立的作战，而是形成了策略和资产的互补。
以绝对收益为导向，为不同类型的客户实现产品盈利，是招商基金混合投资团队对“固收+”产品的理解。在银行理财收益率持续下行的时代，招商基金为用户多元的绝对收益需求，提供了更丰富的选择。
文章来源：点拾投资
风险提示：基金有风险，投资须谨慎。基金过往业绩不代表其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成本基金业绩表现的保证。本基金可根据投资运作或市场环境的变化，选择将部分基金资产投资于以上所列示相关行业的证券或选择不投资于具体某个行业的证券。以上观点、看法根据当前市场情况判断做出，今后可能发生改变。投资者应认真阅读《基金合同》《招募说明书》《产品资料概要》等基金法律文件，全面认识基金产品的风险收益特征，在了解产品情况及听取销售机构适当性意见的基础上，根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，对基金投资做出独立决策，选择合适的基金产品。
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