上周债市大幅走强。公开市场共有11868亿元逆回购到期，央行累计开展了6849亿元逆回购，实现全周净回笼5019亿元。利率债方面，1Y、3Y、10Y、30Y国债收益率分别较前一周下行4.5bp、6.1bp、9.5bp、12bp至1.48%、1.53%、1.72%、1.91%。信用债方面，各等级各期限中票收益率大体下行，3、5、10年AAA-银行二级资本债分别下行10.8bp、9.8bp、9.1bp至1.93%、1.99%、2.16%。存单方面，1年期AAA存单收益率下行10bp至1.7950%。
具体来看：周一，债市表现分化，短端承压明显。财政部公告发行特别国债，盘前收益率普遍上行。而后3月官方PMI出炉，市场依旧解读为不及预期，债市收益率普遍转为下行；周二，债市继续分化，国债承压明显。跨季后资金价格回落，盘前收益率普遍小幅下行。而后央行公开市场大额净回笼，资金价格走升，短端收益率迅速上行。3月财新制造业PMI创近四个月新高，压制多头情绪，叠加10年国债活跃券换券行情，国债中长端盘中震荡上行；周三，债市回暖，超长端表现亮眼。央行公开市场延续净回笼然而资金面明显转松，盘初各期限收益率普遍震荡下行。午后资金价格逐步回落，叠加权益走弱及关税预期，长端下行幅度持续扩大；周四，美国关税落地，幅度超预期，早盘债市普遍下行5-8bp。股市开盘后较有韧性，长债低位震荡。午后市场货币宽松预期继续升温，债市做多情绪有所强化。
可转债方面：中证转债指数（000832.CSI）下跌0.33%，万得全A下跌1.17%，转债表现强于股票。分板块看，电力及公用事业、农林牧渔、医药和银行板块涨幅居前；汽车、电力设备及新能源、家电和有色金属板块跌幅居前。全市场转股溢价率均值46.59%。
后市展望：4月资金价格通常季节性回落，信贷小月、政府债净融资规模相对较低以及季末大额财政支出补充流动性，是支撑资金边际转松的主要内生动力。今年4月资金同样具备季节性转松的基础，资金宽松有想象空间。但央行宽松态度仍不明确，中旬税期走款及买断式回购大额到期尚有隐忧，资金或面临一定扰动，届时关注央行公开市场操作情况。月初跨季后资金价格或将季节性小幅回落，月中税期前资金压力或不大，但流动性隐忧仍存，在“稳汇率”、“防空转”、“宏观审慎”三重约束下，资金价格大幅下行的空间也或有限。目前市场关注的焦点在美国对我国实施的超预期关税政策上，建议关注美国政府内部博弈所导致该政策出现反转的可能。可转债方面，正股方面，短期看，尽管近期经济数据好于市场预期，但美国对等关税等外部事件冲击显著压制市场风险偏好，成长板块、小盘转债或受到正股估值和转股溢价率的双重冲击，短期内“高低切换”或进一步演绎。中长期看，全年超额回报或仍来自科技主导的偏股品种。转债估值端，纯债票息低、固收类资产“资产荒”困境带来的刚性配置需求支撑转债长期估值水平，短期因纯债回调和权益市场高低切换情绪走弱带来的转债估值压缩或不改变长期格局。
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