2025年以来，工程机械行业持续复苏。继1月国内挖掘机市场在相对高基数背景下取得了较好表现，2月表现继续超出市场预期。我们认为，在专项债发行提速、大规模设备更新政策带动、加速“一带一路”市场拓展等因素支撑下，工程机械板块或受益于国内外需求共振，中期趋势有望向上。

根据中国工程机械工业协会对挖掘机主要制造企业统计，2月销售各类挖掘机19270台，同比增长52.8%。其中内销11640台，同比增长99.4%；出口7630台，同比增长12.7%。1-2月合计销售31782台，同比增长27.2%；其中内销17045台，同比增长51.4%；出口14737台，同比增长7.37%。

工程机械行业2025年以来销量超预期主要来自内销驱动，同时外销也有低基数的修复。当前挖机经销商普遍乐观，销量预期从年初的5%-10%上调到20%以上。随着企业开工率逐步修复到50%-60%，二手挖机也有涨价势头。今年专项资金到位及时、有设备补贴的农田水利项目开工较早，以及春耕压力等因素带动了通用化的小挖需求，中大挖需求也受益于地产基建企稳，预计2025年专项债仍是推动基建、地产的重要抓手，而大规模设备更新需求进一步释放也有望继续推动机械行业筑底向上。

我们认为，内销方面，设备更新需求仍是中期内需驱动的主因。根据保有量模型测算，当前工程机械的更新需求量约占4成，设备机龄也已接近更新年限。从中期来看，小挖受益于机器替代趋势需求扩容，中挖销量经过4年下行也在2024年下半年企稳，大挖则受益于国产份额提升。外销方面，考虑到我国工程机械产品在全球市场综合竞争力不断提升，主机厂国际化还在加速，特别是在“一带一路”沿线国家的合作不断加深，或有较大拓展空间。

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