今年是固收+大年。从环比增速来看，固收增强类产品今年三季度的规模增速已经超越2021年，从规模总量来看，也已逼近2021年高点。这一轮牛市，固收增强产品再度大放异彩。
规模增长的背后，这类产品的价值是什么？现在又是否值得配置？我们希望通过《固收增强，新机遇》专栏，每一期带你认识一位兴证全球的固收增强基金经理，听听他/她的理解和看法。
本期嘉宾：
现任兴证全球基金固定收益部副总监，14年投研经验，在管固收类资产规模超2000亿元。投资中擅长自下而上选择优质标的，注重底层资产的长期回报，严守风控、逆向投资。在管产品兴全兴裕混合，过去1年卡玛比率同类排名前24%（59/255, 银河证券，截至2025/10/31）。
Q：目前环境下，行情告一段落、年底止盈的说法开始流行，您怎么看这个说法？投资者是否需要调整权益仓位？
翟秀华：经过一年的结构性上涨之后，我们不得不正视一个事实：部分板块的估值已经从低估回到合理、甚至高估的位置上，股价涨幅过大之后的自然状态就是波动加大，对投资交易的操作要求很高，对普通的投资人来说，继续获取收益的难度系数是很高的。
我的建议是可以根据过往的投资历史客观评估自己的能力。如果具有很深的产业知识，能够做出强判断，认为企业的未来前景比目前市场预期的还要好；或者有很高的交易技巧，可以在市场波动中立于不败之地，可以继续下去。但如果没有能力在高波动板块里获取收益，那么退出这些板块的博弈无疑是更好的选择。智者不应该在自己不擅长的游戏里待着。
不过市场这次的显著特点是结构性上涨，之前火热的“老登”和“小登”的讨论也印证了这个市场的状态：一半是海水，一半是火焰。地产和消费的基本面较差，传统内需周期链条板块的估值依然在较低水平上。但是从历史常识看，这些板块大概率不会一直差下去，因为如果需求不好，供给也会自发调整，资本会逃离这个行业，直到某个阶段二者会再度均衡，给资本一个合理的收益率。
此时大概率活下来的都是行业的龙头，大多数是上市公司，这些公司一定会赚到合理甚至更多的利润，估值也会得到修复。在预期和基本面双双底部的状态下，板块的修复可能只需要一点阳光。总体来说，是否调整权益仓位，要看自己持仓的资产种类和自己的投资交易能力是否匹配，因人而异，不能一概而论。
Q：固收增强产品的核心价值是什么？管理好固收增强产品，哪些能力是必备的？
翟秀华：纯债产品在过去很长时间里给投资者提供了既稳定又丰厚的投资回报。然而在2024年年底，随着国内利率中枢水平的不断下台阶，当债券市场透支了很多经济下行预期后，其收益率中枢水平也来到“1”出头的时代，于是我们看到的是，截至目前，2025年多数净值型债券产品给投资者提供的回报也是“1”附近。债券对投资者的回报开始变的鸡肋。
究其本源，债券的回报核心来源始终是票息，票息整体变薄之后，投资人想要获取比票息更好的收益率变的难度极大。不过债券市场也有好消息，那就是经过一年的调整，债券收益率水平中枢回到“2”附近，这个水平的抬升也意味着未来纯债产品大概的收益水平会回升。不过整体上无法回到过去那种4%-5%的水平了。低利率是经济发展到某个阶段的必然特征，是国内经济从投资带动到消费带动的必然后果，也是所有没有风险承受能力的投资人必须要接受的回报水平。
正如巴菲特曾言，利率是一切资产的地球引力。国内的低利率明显抬升了其他资产的潜在回报率。从企业角度，低利率意味着财务费用的节约，同样的财务条件下，利率下降意味着ROE的抬升，也意味着原本属于债权人的收益现在归属了股东方。反馈到资产层面就是权益类资产会受益于低利率时代，估值和盈利都有改善的空间。所以，固收增强的核心价值就是在低利率时代通过增配一些权益资产来提高投资者的回报率，实现财富的稳健增值。对固收增强产品的管理人来说，我认为理解不同资产的风险回报特征很重要，增强类资产的胜率比赔率更重要，因为高胜率的资产才能实现可持续的回报增厚。
Q：您管理的产品兴裕，您对它的风险收益定位是怎么样的，整体的管理思路又是怎么样的？
翟秀华：兴裕这个产品在我自己内心的定位，是给投资人提供一个相对低波动的投资回报；它的权益资产更偏好类红利的资产，如适度增长、分红慷慨的现金奶牛类资产，即便阶段性参与周期或者成长，也会在足够的安全边际的基础上再去参与。因此兴裕更适合相对风险容忍度较低的投资人。
Q：固收增强中的增强部分，您是怎么做的？您的超额收益来源是哪些方面？
翟秀华：在增强部分我主要通过仓位调整和个券选择做调整，仓位阶段性调整幅度会根据市场状态决定，如果短期市场成交过热就主动降低一些仓位，反之就增加。对于个券来说，我更倾向于在高分红标的中寻找资本开支已经接近尾声的行业，在行业中寻找报表端具有合理增速、分红提升或者管理改善等边际催化的标的，我认为，资本不过热才是提供长期好回报的起点。如在年初比较火热的红利行情中，多数资金在追逐大金融板块，但是细细盘算下来，低利率环境下大金融的利润很难持续增长，相较基本面更多是资金面的逻辑。
相对而言，我更看好具有良好基本面前景的类公用事业，如21年开始资本开支就下滑的垃圾焚烧行业，其中不少个股都已经成为现金奶牛资产，这些公司几乎已经没有资本开支，现金流回笼顺利，财务费用大幅下降，每年产生可观的净现金流；尽管有特许经营期限的限制，但是个位数现金流倍数的估值还是显著低估，且里面不少公司明确表达了提升分红回报投资者的意愿。这些特征吸引了不少追求稳健回报的投资者。复盘去看，这些年初良好现金流的低估资产被具有耐心的投资者不断增持，估值也有了较大幅度的修复，从显著低估恢复到相对合理水平。
Q：固收增强产品的回撤控制同样很重要，您是如何操作的？
翟秀华：回撤控制方面，未来我们可能主要通过仓位管控、提升底仓资产稳健性，以及执行严格的交易纪律来做。首先，根据历史的波动率，我们会对整体权益资产仓位进行管控；其次，持仓中核心资产是比较稳健的红利资产，本身具有更小的波动率；最后，在个券层面和整体基金层面都会制定交易层面的策略，及时止损。
Q：当前时间点，您怎么看现在市场所处的阶段？如何看待市场未来的投资机会？
翟秀华：整体看，权益市场依然处于较好的态势中，但是板块分化会比较大。或许成长股依然有较好的表现，但是也会波动过大，不在我们兴裕这类产品的波动承受范围。就26年的宏观主线，我们认为主要是物价止跌回稳和扩大内需，当然，上半年来看，外需的形势依然也会不错。从投资角度看，我们依然会遵循着资本回报率的视角寻找机会，更加关注供给侧强约束或者接近出清，而需求或稳或增长的细分板块龙头。
Q：您认为固收增强产品适合哪些人群？投资者如何选择一只合适的、优秀的固收增强产品？
翟秀华：兴裕这类产品更适合风险偏好较低的投资者。我一直认为，固收增强产品的投资者来买这类产品的初衷就是想要在低波动的基础上做债券收益的适度增强，而不是唯收益论。低利率环境下，更好的夏普比率可能才是他们寻求的港湾。从我的角度出发，希望投资者多考虑投资的初衷，思考所投产品做增强的风格是否和自己的预期匹配。另外，这类产品因为本身预期收益不高，不建议投资人频繁操作，以免把不高的收益浪费在不必要的摩擦费用上。
$兴全恒利一年定开债券发起式(OTCFUND|012948)$
风险提示：翟秀华：2009年9月-2010年3月，就职于毕马威华振会计师事务所；2010年4月-2014年6月，就职于泰信基金管理有限公司，任交易总监助理；2014年7月至今，就职于兴证全球基金，历任研究员及基金经理助理、兴全稳泰基金、兴全祥泰定开基金、兴全天添益基金、兴全兴泰定期开放基金基金经理。现任兴证全球基金管理有限公司固定收益部副总监、兴全添利宝货币市场基金基金经理（2016年3月17日至今）、兴全稳益债券型证券投资基金基金经理（2017年5月4日至今）、兴全汇享一年持有期混合型证券投资基金基金经理（2020年7月8日至今）、兴全恒利一年定期开放债券型发起式证券投资基金基金经理（2021年9月10日至今）、兴全兴裕混合型证券投资基金基金经理（2023年7月24日至今）、兴全兴泰定期开放债券型发起式证券投资基金基金经理（2024年4月11日起至今）、兴全恒泰一年定期开放债券型发起式证券投资基金基金经理（2024年7月1日起至今）。
卡玛比率及排名来源：银河证券，截至2025/10/31，兴全兴裕混合（A类）同类为2.5.5 普通偏债型基金(股票上限高于30%)(A类)。卡玛比率衡量承担每单位回撤所能获得的收益，指标越高，意味着投资的性价比更好。
兴全兴裕混合A成立以来截至2025年9月30日完整业绩及比较基准：(1.83%/10.20%)；成立以来完整年度业绩及比较基准：2022/6/14-2022/12/31（-5.73%/-2.55%），2023（-1.25%/-3.34%）,2024(5.70%/9.66%)。兴全兴裕混合C成立以来截至2025年9月30日完整业绩及比较基准：（0.49%/10.20%）；成立以来完整年度业绩及比较基准：2022/6/14-2022/12/31（-5.39%/-2.55%），2023（-1.66%/-3.34%）,2024(5.29%/9.66%)。兴全兴裕混合基金业绩比较基准：沪深300指数收益率35%+恒生指数收益率（使用估值汇率折算）5%+中债综合（全价）指数收益率60%。历任基金经理变更情况：2022/6/14-2023/7/23，陈红；2023/7/24至今，翟秀华。
对兴全兴裕混合 (A类)，银河证券分类为2.5.5 普通偏债型基金(股票上限高于30%)(A类)，翟秀华在管同类产品为兴全汇享一年持有期混合(A类)，兴全汇享一年持有基金业绩基准为中债综合(全价)指数收益率*85%+沪深300指数收益率*10%+恒生指数收益率(使用估值汇率折算)*5%；历任基金经理变更情况：虞淼(2020.07.08-2021.12.20)，翟秀华(2020.07.08至今)，叶峰(2021.12.20-2023.01.03)，徐留明（2023.01.04至今）。兴全汇享一年持有混合A成立以来截至2025年9月30日业绩及比较基准：（17.98%/8.22%）；兴全汇享一年持有混合C成立以来截至2025年9月30日完整业绩及比较基准：（16.75%/8.22%）。
兴证全球基金承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益，投资人应当认真阅读本基金基金合同、招募说明书等基金法律文件，了解本基金的风险收益特征，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断本基金是否和投资人的风险承受能力相适应，自主判断基金的投资价值，自主做出投资决策，自行承担投资风险。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金管理人管理的其他基金的业绩或基金经理曾管理的其他组合的业绩不构成基金业绩表现的保证。观点仅代表个人，不代表公司立场，仅供参考，不作为投资建议，观点具有时效性。过往业绩并不预示未来表现，基金收益有波动风险。基金投资须谨慎，请审慎选择。
