一、市场复盘
过去一周，全球股市多数回调。由于美联储对于12月份的降息存在分歧，加之对AI泡沫的质疑，市场风险偏好下降，商品也多数下跌。日均成交额为18488亿元（前值20248亿元）。申万31个一级行业悉数下跌。其中，跌幅较少的行业为银行（-0.89%）、传媒（-1.25%）、食品饮料（-1.44%）；跌幅较多的行业为电力设备（-10.54%）、综合（-9.18%）、基础化工（-7.47%）、商贸零售（-7.24%）。
上周美联储地方联储官员密集放鹰，叠加周四晚非农数据超预期，市场情绪持续恶化，12月降息预期一度回落至30%。但在市场连续暴跌之后，周五晚美联储三巨头之一，纽约联储主席威廉姆斯表示近期存在降息空间，暗示市场过于悲观。美联储核心圈公开放鸽安抚市场后，市场迅速将此前多位美联储地方官员的发言定价为“噪音”，重新大举下注宽松，12月降息概率飙升至71%。受此影响各资产周五拉出长下影线，鉴于上周市场走势过于悲观，下周在美联储降息预期重燃背景下，大概率走修复行情。综合来看，上周美元指数上涨0.9%成为最强资产。上证、布油、标普500分别下跌3.9%、2.8%、1.9%，下周预计情绪修复，超跌反弹概率不低。
数据来源：Choice，截至2025.11.21。
二、国内外宏观
国内方面，1）全年经济增长目标基本完成，从高频数据看Q4经济增速或进一步放缓。尽管此前新型政策性金融工具和政府债务结存限额完成下达，目前对11月建筑领域高频数据的影响仍然较小。2）财政部部长表示，“十五五”时期财政力度要给足，根据形势合理确定赤字率和举债规模。3）11月21日，全国城市更新工作推进会召开，强调35个中央财政支持城市要创新突破，形成可复制推广的经验模式。
11月21日，16只硬科技主题基金同日获批，包括首批 7只科创创业人工智能ETF、3只科创板芯片ETF、4只科创板芯片设计主题ETF，以及2只科技主题主动权益类基金。
海外方面，1）俄乌冲突跟踪：特朗普表示乌克兰“迟早得接受某种方案”；乌克兰将向法国采购“最多100架”阵风战斗机；美俄秘密商讨新和平计划，以结束乌克兰危机。2）美联储货币政策方面，12月降息分歧加大。11月19日，美联储10月会议纪要公布，许多官员认为，在2025年剩余时间内维持利率不变“可能是合适之举”。12月降息概率已降至三成左右。11月21日，纽约联储主席威廉姆斯称，随着劳动力市场降温，美联储在近期仍有进一步降息的空间。美联储理事米兰、波士顿联储主席柯林斯均表示支持降息，上述官员讲话后，利率期货市场交易员对美联储12月降息的概率预期增至约70%。
数据来源：Choice，截至2025.11.21。
三、资源周期板块
过去一周，美元指数上升0.9%至100.2。俄乌和平计划导致布伦特原油下跌2.8%至62.6美元/桶；COMEX黄金下跌0.4%至4,080美元/盎司；LME铜下跌1.5%至10,686美元/吨。国内螺纹钢价格环比上行0.4%，而铜/水泥/焦煤价格环比下行1.4%/0.5%/2%。农产品价格指数环比下行。
化工：周五化工ETF下跌4.20%，跑输上证指数1.75个百分点。锂电池电解液相关标的下行明显，锂电池指数周度下跌10.99%。此外，机器人概念延续下行，化工龙头白马高位回调，带动化工板块整体走弱。行业资讯——1）锂电池电解液：价格增长势头放缓。11月21日，VC价格维持17万元/吨，较昨日持平；六氟磷酸锂市场价格区间在10.8-18.2万元/吨，市场主流价格涨至16.7万元/吨，较昨日上涨0.2万元/吨；碳酸乙烯酯5200元/吨，较昨日持平。2）碳酸锂: 交易所周四晚提高碳酸锂交易手续费并限制开仓数量，市场传某新能源电池龙头企业正筹备最早于12月重启其江西关键锂矿，引发碳酸锂期货主力合约跌停。11月21日，工碳均价9.05万元/吨，较上个工作日价格下跌0.4万元/吨，跌幅4.23%；电碳均价9.3万元/吨，较上个工作日价格下跌0.5万元/吨，跌幅5.10%。3）《关于参考磷酸铁锂成本指数及规范行业发展的通知》印发。该《通知》建议，企业应将协会11月18日披露的行业平均成本区间作为报价的重要参考，不要突破成本红线开展低价倾销。
板块观点：化工板块经历长期筑底，反内卷推进下上行想象空间广阔。10月PPI环比首次转正，投资社融的走弱也说明反内卷效果逐步显现涨价板块不断扩散，锂电材料短期调整不改中期景气改善。化工扩产周期接近尾声，草甘膦、瓶片、PTA、纯碱、有机硅、己内酰胺等行业陆续进行反内卷或召开相关会议，化工盈利有望底部向上。
油气：截至2025年11月21日，布伦特、WTI 原油分别报收 62.51、57.98 美元/桶，较上周收盘分别下跌2.8%、3.3%。地缘政治方面，俄乌“28点”和平计划披露，涉及领土分割、战后重建、乌克兰不再加入北约、对俄制裁分阶段解除等内容，泽连斯基表示已收到美和平计划草案，将与特朗普通话磋商，俄总统普京也表示已收到美提出解决俄乌冲突的计划，俄方愿谈判，俄乌和平计划的消息给油价造成较大下行压力；OPEC+计划明年1-3月暂停增产，有望缓解全球原油供需过剩幅度持续扩大，也反映出OPEC+平衡油价的诉求。2025 年三季度，受油价下跌和炼化景气度低迷影响，国际油气巨头的经营业绩同比下滑，部分国内油气企业前三季度归母净利润跌幅小于多数国际油气巨头，在油价下行期的业绩韧性凸显，国内主要油气公司在油价下行期的业绩体现出一定的穿越周期属性。
钢铁：过去一周长流程产量略降，日均铁水产量降0.7万吨至236.2万吨；库存方面，钢材总库存降幅扩大，周环比回落3.0%，较上周降幅扩大1.3pct；五大品种钢材周表观消费894.2万吨，环比+3.9%，同比+2.0%，其中螺纹钢表观消费230.8万吨，环比+6.7%，同比-0.02%，钢材现货价格小幅上涨。目前行业估值已修复至中等偏低位置，虽然脱离了绝对低估区间，但在A股各行业中估值并没有高估，仍具备较强的安全边际。
有色：过去一周LME铜、铝、铅、锌、锡价格变化为-0.6%、-1.8%、-3.7%、-0.7%、0.3%；工业金属价格由“金融属性”及“商品属性”共同决定，从金融属性来看，美联储已开启降息周期；从商品属性来看，全球铜铝库存均处于相对低位，中国经济复苏可期，叠加新能源行业的拉动，铜铝需求增长将有所好转。锂价冲高回落，期货价格一度触及10万元关口，后由于交易所调整手续费及交易限额，资金面获利了结。江西锂矿复产短期传闻利空出尽后，锂价或回归上行通道。预计短期锂价宽幅震荡。
新能源：周五科创新能ETF下跌6.80%。本周累计下跌13.17%，前十大权重中某公司（+4.24%）周度领涨，该公司与一家电池企业龙头签订四年长约，成为钠电正极第一供应商。周五碳酸锂LC2601报收9.10万元/吨，下跌9.00%，11月20日晚广交所发布公告，对碳酸锂期货部分合约的交易手续费及交易限额进行调整。全周LC2601累计上涨4.21%，储能爆发式增长对碳酸锂需求形成支撑。
热点资讯——1）光伏反内卷推进，11月21日，两家头部硅片企业下调210R硅片报价至1.25元/片，主要系电池厂减产压价，硅片环节议价能力不强主动调整。2）11月固态电池持续催化。工信部专项中期审查、头部电池企业量产线招标、搭载全固态电池的车型测试等。
板块观点——当前光伏行业反内卷已取得一定积极成效，Q3主链上游环节显著减亏。后续重点关注硅料收储平台公司，短期存在波折但最终有望落成。当前储能行业呈现供需两旺态势，国内外需求共振，新型储能“一芯难求”，头部电池企业持续满产，供需结构实现扭转，储能景气度有望持续。锂电板块短期回调，主要系市场传闻扰动，以及前期涨幅较多后进入谈价和排产验证阶段。目前来看各家Q1排产水平较好，储能需求爆发带动产业链供需改善的逻辑没有变化。固态电池正逐步从实验室阶段到量产验证阶段发展，预计2025年底小批量装车试验，2026-2027年普遍装车试验，此外，低空、机器人、AI等新兴应用场景打开固态电池市场空间，产业化落地有望提速。
数据来源：Choice，截至2025.11.21。
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