摘  要  

1、短期受海外股市风险偏好波动影响，短期市场波动较大，长期牛市趋势不改，基本面维度，2025年三季度全A盈利改善，尤其科技板块业绩亮眼，反映产业趋势仍在延续。在“反内卷”坚定推动下，物价水平也有望持续回升。建议关注$国泰中证A500ETF发起联接A(OTCFUND|022448)$ $国泰中证A500ETF发起联接C(OTCFUND|022449)$ $国泰中证A500ETF发起联接I(OTCFUND|022610)$一键打包行业龙头，把握中国经济中长期企稳回升的战略性机会。

2、短期来看，年末债券供给减少，银行、保险等机构的提前配置需求上升，叠加基本面处于弱需求筑底阶段，财政刺激力度温和，整体环境对债市相对友好，春节前债市上行风险小、配置价值凸显。展望明年，货币政策仍将有宽松动作落地，债市收益率中枢或进一步下行。

3、大中型券商通过行业整合强化优势地位，业绩基本面有望持续优化。感兴趣的投资者可适当关注$国泰中证全指证券公司ETF联接C(OTCFUND|012363)$$国泰中证申万证券行业指数(LOF)C(OTCFUND|015598)$。银行股的业绩稳定性与分红持续性具备较强吸引力，仍然是长期配置的良好选择。银行板块P/B估值仍处于较低水平，尚有提升空间。感兴趣的投资者可适当关注$国泰金融ETF联接C(OTCFUND|014994)$。

正  文  

一、大盘分析

上周沪指失守3900点。万得全A下跌5.13%，中证A500跌4.27%，中证2000跌6.78%。沪深两市日均成交额为1.8万亿元，较上周有所萎缩。行业方面，中信一级行业中，所有行业悉数下跌，银行、食品饮料、传媒板块跌幅较小，电力设备及新能源、基础化工和综合金融板块领跌。

上周市场震荡走弱，周三在银行等权重板块带动下略有反弹，随后延续跌势，受美联储降息预期降温、海外科技股抛售潮蔓延影响，周五沪指跌超2%失守3900，TMT板块集体熄火，前期涨幅较大的创业板和科创50上周跌幅更是高达6.15%和5.54%。

经济数据方面，上周公布10月财政数据。

10月，一般公共预算收入增速（+3.2%）继续回升0.6个百分点，其中税收（+8.6%）保持高位，几乎持平上月；非税（-33%）受去年同期大幅征收、基数走高的影响跌幅扩大。支出增速（-9.8%）大幅回落12.9个百分点，既有高基数的原因，也有财政融资节奏前置、后期可用资金减少的因素。

根据中信建投证券，10月财政延续税收强势的特征。背后因素部分是由基本面驱动，如企业所得税偏强是物价修复盈利改善带动，增值税偏强是前期出口韧性驱动。部分则是资本市场热度与税收征管加强所致，如个税高增27.6%，主要由股权转让节奏加快、平台企业报送涉税信息贡献。而内需相关的汽车、地产类税收则转弱。但10月更大的边际变化在于支出放缓显著。部分是由于去年稳增长基数走高所致，但全面负增长以及环比也弱于历史季节性水平，仍能反映逆周期力度略有下降，一方面是今年财政融资节奏前置，后期面临可用资金相对有限的客观约束。另一方面由于全年完成经济目标无虞的背景下，财政或无发力的必要。

海外方面，流动性预期对市场影响较大，上周市场围绕美联储降息预期波动。

9月美非农数据大超预期，市场预期12月美联储降息概率大幅下滑，扰动市场情绪。根据报告，美国9月非农就业人口增长11.9万人，是预期5.1万的两倍多。最新美联储货币政策会议纪要也反映，美联储决策者对12月是否降息存在严重分歧，认为今年不必再降息的人数未达到多数，但超过了支持降息的人数，市场预期美联储12月降息概率大幅下滑至50%以下，引发海外市场波动。

上周另一海外重大事件为英伟达披露最新财报，业绩数据亮眼，但AI融资问题仍是市场关注焦点。根据英伟达财报，三季度营业收入570.1亿美元，同比增长约62%，是两年来首次同比加快增长。黄仁勋称，云GPU售罄，训练和推理的计算需求均呈指数级增长，反映资本开支增长健康。美联储副主席Jefferson上周也表示，目前AI已建立实际盈利能力，但需关注AI行业的杠杆率可能会上升，一旦AI情绪转变，损失可能也会增加。

美股经历一轮大跌后，美联储放鸽安抚市场。美联储理事米兰11月20日表示隔夜公布的9月非农就业报告“明显偏向鸽派”，强化了美国劳动力市场持续降温的证据。他进一步透露政策倾向称，如果他的投票在下一次议息中具有决定性作用，“会投票支持降息25个基点”，美股周五盘中反弹。

值得注意的是，美国劳工统计局取消10月CPI报告发布，11月的CPI报告现定于12月18日发布，也就是美联储今年最后一次会议之后。短期仍处于美经济数据真空期，后续关注12月美联储降息进展。

下周重点关注：美国9月PPI数据，美国第三季度GDP和PCE价格指数，10月PCE价格指数，中国10月工业企业利润数据。

短期受海外股市风险偏好波动影响，短期市场波动较大，长期牛市趋势不改，基本面维度，2025年三季度全A盈利改善，尤其科技板块业绩亮眼，反映产业趋势仍在延续。在“反内卷”坚定推动下，物价水平也有望持续回升。建议关注$国泰中证A500ETF发起联接A(OTCFUND|022448)$ $国泰中证A500ETF发起联接C(OTCFUND|022449)$ $国泰中证A500ETF发起联接I(OTCFUND|022610)$一键打包行业龙头，把握中国经济中长期企稳回升的战略性机会。

二、债市板块

当前债市逐步回暖，央行重启债券买卖操作释放明确宽松信号，通过阶段性投放流动性平滑市场波动，推动债市进入低波动、重配置的窗口期。

首先，央行维持流动性宽松的导向未变。截至10月末，由于央行从宣布债券买卖到公告买债的窗口期仅四天，此次公告的买债规模不大，仅200亿。央行买债带来的最大变化是债券利率上行空间被“卡死”，若后续债券市场再次出现类似今年3月份的趋势性调整、利率上行行情，我们认为人民银行会继续下场买债，以平滑债券市场波动。因此，这一信号预示着债市将进入一段运行平稳、波动不那么大的窗口期。

其次，年末债券供给量会相对减少。每年11月至12月，是市场多数债券配置机构的配置窗口期，以银行、保险等体量较大的传统债券投资机构为代表，它们往往会在这一时期提前配置来年债券。在这一窗口期，市场会出现阶段性的债券供需不平衡，因此债券整体易涨难跌。

最后，经济基本面压力尚存，年末经济大幅上行弹性概率较低。一是今年年末财政刺激力度相对平缓，截至目前，增量政策主要围绕5000亿政策型金融工具及5000亿提前下达的地方化债专项债展开，这1万亿资金可支撑经济平稳运行，助力完成全年5%的增长目标，但难以推动经济出现大幅上行。二是内需持续偏弱，社融依赖政府债支撑的效应减弱，社会回报率处于低位，经济仍在筑底阶段，制约了国债利率上行空间。

短期来看，年末债券供给减少，银行、保险等机构的提前配置需求上升，叠加基本面处于弱需求筑底阶段，财政刺激力度温和，整体环境对债市相对友好，春节前债市上行风险小、配置价值凸显。展望明年，货币政策仍将有宽松动作落地，债市收益率中枢或进一步下行。

三、券商板块

券商板块，券商行业重大合并事件提振行业情绪，行业并购整合再迈一步。根据华源证券，当前券商行业呈现集中度提升趋势，监管明确支持头部机构通过并购重组增强核心竞争力，推动形成2-3家具备国际竞争力的投行。11月19日，中金公司发布公告称，中金公司将通过换股方式吸收合并信达证券与东兴证券，标志券业整合向前再迈一步。

银行板块，2025年A股上市银行中期分红、三季度分红规模再创新高。根据Wind数据，截至11月20日，42家上市银行中已有26家明确将实施中期分红或三季度分红，拟合计分派金额约为2646亿元，在去年2583亿元基础上再度增长，对银行板块行情形成进一步催化。 

年初至今多家银行推进股权增持计划，也对银行板块形成提振。根据国泰海通银行团队，今年银行板块获股东或高管增减持净金额约为90.30亿元，在31个行业中位居第一，其中增持金额约126.30亿元（排名第二，仅次于交通运输业），减持金额约为36.01亿元。

大中型券商通过行业整合强化优势地位，业绩基本面有望持续优化。感兴趣的投资者可适当关注国泰中证全指证券公司ETF联接C(012363)、国泰中证申万证券行业指数(LOF)C(015598)。银行股的业绩稳定性与分红持续性具备较强吸引力，仍然是长期配置的良好选择。银行板块P/B估值仍处于较低水平，尚有提升空间。感兴趣的投资者可适当关注$国泰金融ETF联接C(OTCFUND|014994)$。

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投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。

无论是股票ETF/LOF基金/联接基金，都是属于较高预期风险和预期收益的证券投资基金品种，其预期收益及预期风险水平高于混合型基金、债券型基金和货币市场基金。

基金资产投资于科创板和创业板股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，提请投资者注意。

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