大家好，我是阿热。

A股可聊的还是不多，有形的大手在这个位置不让涨也不让跌，让人有点不明就里。那也没办法，只能保持观察。我们继续看好中概、银行，还有回调后的核心宽基。创新药最近有高切低的迹象，我们上周象征性买了一点，原本设想是还有最后一小段下跌再作实质性加仓。如果就这么反弹起来，不再给买点了，也可以接受，但我们觉得概率是比较小的。

上周五美股三指集体收涨，黄金继续震荡。谈判落地之后，市场的主要交易逻辑已经重新转向降息和财报上。

比较值得关注的热点是，美银的策略师Michael Hartnett发言说标普500的远期市盈率已经爬升到了23倍，远超过去20年的平均16倍，市场估值严重偏离了正常轨道。而且AI泡沫正在从股市蔓延到债券市场，比如甲骨文的5年期信用违约掉期涨到两年新高。

美股估值是不便宜了。标普500的即期市盈率现在大约在30倍，对比历史看，处在过去10年88%分位，过去30年94%。

大家应该经常见到各种各样的栏目，列出一个庞大的估值分位数表，说明不同指数和历史时期对比的估值水平。相比这个单一分位数字，我们更偏好PE/PB-Bands图，可以在同一张图上直观看到指数的涨跌哪些是由估值驱动的，哪些是由盈利驱动的。当然缺点就是不能像估值分位表那样一张图上容纳几十个指数，信息量相对有限，也没法进行不同指数的横向对比。

软件里设定的PE/PB-Bands图默认最长时间跨度是10年，我们手动调整成了30年，以便把08年危机、00年互联网泡沫等等时段全部纳入进来。但是结论是一样的，就是现在确实在高位。。。只看PE-TTM的话，已经和00年互联网泡沫的顶峰接近。

过去AI行情的逻辑是股价靠预期，预期靠故事，故事靠资本支出。我们前几天也聊到，资本支出靠收入、现金流支撑，目前甚至演进到需要靠发债融资来支撑。这确实是一个可以斟酌审慎的点。如果AI的盈利没有兑现，债券市场很可能比股票更脆弱。

就像我们之前说的，AI泡沫本身目前暂无定论，只能不断靠数据和财报修正预期。

但有意思的是，黄金和中国股市在这里被拉出来作为泡沫对冲最佳组合。

支持大A原因是看两边股市相对国债的强弱比，也就是投资股票的回报与投资债券的回报之间的比值。美股太贵，而中国股市很有性价比。从估值看，中国股的市盈率也只有十多倍，远低于美股的23倍。

这里比的是沪深300和标普500哈。科创板之类的显然和低估不沾边。

黄金最近回调了不少，一方面是投机者套现离场，另一方面是避险情绪降温，不过资金流出也可以看做情绪重置。后续中长期来看，除了抗通胀外，还有对冲美股的潜在回调、央行长期增持、以及东西一年暂停期临近带来的避险情绪升温，当然还有降息。金价的盼头有很多。

今天一大早特总发推怒喷最高法，原因是这周大法官又要审议对等关税的合法性了。如果法院按下暂停搅黄特总的好事，对美股、中国股市都是大利好，风险资产有望受益，对黄金则短线利空。

……

另外周末咱们财政部发布了一条对黄金税收调整的政策。

简单来说，我们认为对金价不构成任何实质影响。

但是就这么说一句又有点偷懒了，还是稍微分析一下。

政策核心是针对民间实物黄金交易。之前金条按照投资属性计算可以抵扣13%的增值税，税改后只能抵扣6%，意味着金条价格至少要上涨7%，所以很多金店连夜下架了金条。

我们作为投资者买的ETF（和联接），底层资产通过交易所交易，政策很明确，完全不受影响。如果非要说受影响，ETF的性价比应该是明显增加了。

政策想对当前黄金投资火热做一些降温，一个重要背景是，黄金的受众群体太大。这和股市不一样，A股股民再多，充其量也就两个多亿，在全国人民里也就只占一小部分。另一个角度说，由于A股的历史表现，不少人对于股市投资非常嫌弃，自己早已下定决定不碰股票，并且经常告诫亲友晚辈别碰股票的例子，屡见不鲜。另外，绝大多数股民大致还是知道，股市有涨也有跌，不是稳赚不赔的。

黄金就不一样了。黄金作为一种资产，受众广泛得多，并且共识也比A股牢固得多，“保值、抗通胀”的标签深入人心。

这张图被许多10w+的大号转发过：

如果你的工作性质是，银行，或券商，或其他各类金融机构，需要直接面对个人客户的岗位，看到这个图一定会两眼一黑。

居然把“黄金基金”作为“稳健理财”和债基、货基并列。投资者适当性直接入土。。。

能看到本文的朋友们都会知道黄金是波动很大的风险资产，但是架不住认为它是“稳健理财”的人可能还真不少。现在的情况就是，很多对黄金缺乏了解的投资者盲目买入甚至加杠杆，带来很大的财务风险。于是出了新的措施，劝大家别囤实物黄金了，老老实实去买黄金ETF、纸黄金这些数字黄金。其实价格风险还是一样，但至少控制一下流动性风险。

更退一步，黄金作为大宗商品，也是全球唯一的超主权货币，定价权受到全球投资者共同影响，尤其是美国政策和经济情况。纯粹针对国内的政策影响不大。但我们觉得都没必要解释到这一步。因为政策都明确说了通过交易所交易的黄金不受影响。

话说回来，正是黄金这种古老的共识对金价形成了很强的支撑。不光做投资的人本能反应是“乱世买黄金”，不做投资的人也觉得黄金是好东西，“保值抗通胀”。这种共识是绝大多数资产不具备的。

我们的计划还是如之前所说，参照4-8月的震荡，趁这个机会收集筹码。按照这个实盘设置的定投，预计还有16个星期能买够目标仓位。

最后看下接下来几天需要关注的东西，降息分歧依旧严重，继续看几个经济数据发挥。

个人观点，仅供参考，欢迎交流。

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