1、近期市场行情回顾

本周市场调整较大，上证指数-1.47%，沪深300 -2.22%，创业板指-5.71%，科创50 -6.16%，红利指数是唯一正收益的指数，涨幅2.96%。成长赛道领跌，市场呈现比较明显的避险属性。尤其是周五指数的大跌，有对此前周末中美贸易战升级的担忧，也有对下周国内重大会议展开的不确定性的回避。

市场成交量来看，周四五缩量明显，跌破2万亿（上一次跌破2万亿是8月初），市场活跃度明显下降。

行业表现上来看，本周银行、煤炭、食品饮料、交运等红利板块是极少数取得正收益的板块，而电子、通信、汽车、机械等成长板块跌幅较大。

我们认为市场现在的核心矛盾有两点：（1）前期科技成长赛道涨幅巨大，在没有明确的利好催化下，投资者有兑现浮盈，进行高切低的诉求，这一点在国庆后表现得尤为明显；（2）中美贸易战的突然升级，使得市场的避险情绪快速回升，红利板块因此有所表现。

我们的观点是：科技成长仍然是本轮结构性牛市的主线，但在前三季度涨幅明显领先红利、内需的背景下，遇到调整不可避免，但当下仍值得坚守，聚焦主流赛道的核心标的。在市场没有明确持续性主线的时候，可以围绕三季报进行线索的挖掘。

表：申万行业周涨跌幅前五

数据来源：Chioce，时间区间2025.10.13-2025.10.17。

2、对中美贸易战升级的看法

（1） 事情经过：10月3日，美国海关与边境保护局表示：从14日起对中国拥有、运营或建造的传播征收高额港口费；10月10日，中国交通运输部发文，14日起对美国拥有、运营或建造的传播收取“特别港务费”；10月7日，美国众议院“中美战略竞争特别委员会”表示：准备再次限制出口中国能获得的光刻机设备；10月9日，中国商务部和海关发布一系列稀土出口管制：0.1%及以上的中国稀土制品，需有中国的出口许可，才能出口其他国家；10月10日，特朗普发布推文：对中国进口商品，在现有基础上加征100%关税，APEC会议不想会晤。

（2） 和4月“对等关税”的差异：主要体现在以下几点——首先是事件的意外程度不同，4月初是毫无准备的意外，这次则有一定心理准备，毕竟中美双方在持续博弈中；其次是范围不同，从美国角度，上次对等关税是针对全球几乎所有市场，这次主要还是和中国，虽然中美之间最为重要，但范围还是有所不同。第三，市场所处的位置不同。4月初之后，中美两地市场（尤其A股）都迎来了较为持续的上涨，且估值高于当时，但中国市场高出更多。

（3） 我们的看法：事件的利空程度不及4月，且周末双方已经释放了一些缓和之意，预计本次波动剧烈程度较小，但由于本身市场处在相对高位，相关板块经历了大幅上涨，本身有调整的需要，因此可能会是时间范围上更长的调整，而不像4月初仅调整了1-2天即触发持续反弹。Q4更重要的是结构，要找到还有较大重估空间的方向。

3、重要赛道

创新药：四季度历来是全年BD交易最活跃的阶段，周四晚上有4个BD落地，涉及多家上市公司等，只是随着创新药板块的涨幅扩大，市场对BD的时间节奏和体量有了更高的预期，我们建议：淡化BD预期，聚焦管线进展和数据本身（这才是创新药公司价值的根本体现），继续聚焦FIC/BIC大单品。

 AI算力：本周黄仁勋表示，其公司在中国地区的份额从最高95%降至0%，在地缘政治博弈下，国产化进程大幅加快，接下来需要考验的是国产算力的真实性能和产业化进度，但空间是足够大的。

   海外AI如火如荼地开展，CAPEX持续超预期，我们对海外算力的核心供应链的业绩保持信心，需要等待的是交易层面的博弈结束。继续聚焦国产和海外算力的核心品种。

 金属有色：金属有色过去一个季度的表现领涨全球，首先是核心金属（金、银、铜、铝）及部分小金属价格持续上涨；其次是资源品受益于当下全球动荡的地缘政治格局，部分金属也受益于AI等新兴产业发展的需要。

    黄金仍然是整个金属有色的发动机，但突破4000美元的价格，博弈属性加大，交易难度加大。建议关注安全边际和业绩弹性兼备的铝，目前主流标的估值在8-10xPE之间，同时上市公司持续提高分红回报（50%左右，股息率5-6%）。

数据来源：Chioce。

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