市场走势复盘

大家好，上周的A股整体是下跌的，万得全A跌了0.63%，成交额在1.2万亿左右徘徊。其实前四天的市场波动率极致收窄，我的感觉是，每天下午看盘时指数几乎没有波动，感受不到市场有什么波澜。这种情况一直维持到周五下午，突然出现加速下跌，跌穿了五日和十日均线。

现在这个位置上方压制已比较清楚， 短期内向上突破乏力。向下看，20日、60日、120日的均线形成聚集区，指数在该均线支撑位应该会有一定支撑， 但若跌破这个支撑区， 有可能使一些信仰开始打破， 不排除会有更深调整。这是目前对指数整个大的判断。

小微盘可继续观察流动性

在结构上， 这周大家最关注的是小微盘的拥挤度问题。其实我们每天的点评也陆续提到了，包括中证2000、北证50、万得微盘股指数都存在拥挤度问题，成交占比达历史高位甚至最高位， 其实也提示了大家此时需要保持警醒。

这周后面几天，北证50、中证2000这些指数跌幅较大，有可能是自媒体本身讨论较多，量化资金可能捕捉到一些语料后提前砍仓，动作非常快，使指数出现较快调整。以万得微盘股指数为例，历史上其实都会有调整，除了2024年年初那波因政策偏负面加上流动性危机跌幅超40%外，其他时间微盘股指数自身比较自然的调整幅度一般在10到20个点，调整完后会继续爬坑，然后创新高。

微盘股指数其实是中国市场少数能持续创新高的板块，所以我觉得对于中小盘或小微盘策略， 这波并未看到特别大的系统性风险， 因此可继续观察流动性状态， 若流动性未出现大问题并逐步修复， 后续仍可往这个方向做一定投资。

核心资产赴港上市值得关注

在行业板块方面，上周热点快速轮动，但产业层面比较大的变化不多。我们比较关注的几个方面：一是核心资产在港股上市，上周包括锂电龙头、医药龙头在港股上市，上市后市场给予不小涨幅。我们的判断是因港股偏全球定价，所以有一些海外资金对中国优质、稀缺公司给予价值重估机会，这是未来一段时间值得关注的点， 因国内可能有更多核心资产公司去港股上市， 这种全球定价的价值重估机会是值得关注的结构性机会。

看好创新药、新消费，但需注意操作节奏

上周医药板块整体表现不错，创新药受益于其中一家公司海外创记录的BD，往后是有一定扩散的，在整个医药板块从创新药扩散到仿创药甚至其他板块，这与之前提到的那家A股医药龙头公司去港股上市反过来把整个医药板块往上带动了一下，也是有一定这方面原因的。 对于创新药后续操作节奏， 在上周的日度复盘和闭门会里已有提示， 大家可参考。

另外一个板块是新消费，新消费在520当天表现特别强，但大涨后开始回落。我们是看好新消费中长期趋势的， 往后会不断有机会涌现出来， 但操作节奏上建议不要追涨， 等阶段性回落时逐步布局。

科技还需耐心等待

科技方向整体继续承压，前两周炒作公募资金再平衡问题打乱了一些科技投资节奏，因有更多资金在当时流向了银行和非银，大家可能觉得在科技方向，公募整体还是高配的，在这个方向可能也有一定减仓。 所以整个科技， 从资金面看它的节奏是较混乱的， 且产业本身进展处于一个较平缓的阶段， 没有那种特别亮眼的产业变化， 因此科技目前还是一个耐心等待的状态。

上周五下跌的原因、后续核心需关注美债问题

回到周五下午的大跌，当时大家都说未找到特别原因， 我觉得还是全球风险偏好开始回落， 其起始点是周三20年美债拍卖结果不理想，中标利率达5.05左右，美国国内机构投标参与度处于历史非常低水平。

同时美国众议院通过减税法案，目标是未来10年减税约3.8万亿美元，即每年美国税收可能减少3000多亿美元，引发大家对偿债能力的担忧，因税收收入减少，市场担忧是否有能力偿还美国巨额美债。拍卖加上减税法案的影响逐步从一级市场传导到二级市场，再传导到美股和汇率。

6月中旬有3年期、10年期、30年期中长期美债拍卖，上周预演过的风险传导路径仍是目前市场最关注的风险点，即从美债一级市场拍卖到美债二级市场，再到美股和汇率，是否可能出现更大级别的股债汇三杀，我觉得这是6月份市场的核心， 核心关键点在美债而非关税问题。

关税问题与交易策略

回到关税问题，关税仍是大家非常关心的问题，周五盘后看到关税新变化，特朗普威胁对欧盟加50%关税，同时称iPhone必须在美国制造，若不在美国制造，对苹果收25%关税，甚至产能也不能搬到印度。 我觉得关税问题因特朗普本身具有不可预测性， 很难作为持续交易主线， 无论做多还是做空， 都很难将其作为稳定交易主线处理， 更多是噪音。

前期市场对关税缓和表现出的乐观，未必是大家真的乐观，只是基于后续有可能出现反转预期的交易抢跑或一定程度上的逼空。往后看，关税问题反复是它的常态，而且这里面存在“自平衡”机制，当市场负反馈强烈（就是因关税导致市场暴跌）时，反而会制衡特朗普关税力度，因为他还是会考虑市场的，这样的话关税力度减弱，市场反弹；当市场稳住甚至上涨时，反而可能触发特朗普更强的关税力度，因此内部是有自平衡机制的。 所以我觉得基于关税做长期趋势交易不太可取， 借关税做波段操作可能是更好策略。

这里需要关注欧洲风险， 欧股整体今年涨幅较大，尤其是德国，欧洲相对我国被特朗普针对得更厉害，且欧洲本身在经济、军事、能源、政治体制方面脆弱性更强，在与美国谈判中的地位处于明显弱势，很多今年做全球资产配置的在欧洲这边明显提升了仓位，但我觉得这块风险现在需要逐步关注起来了。

现阶段配置建议、发车计划

从现在到6月中旬前， 我们的建议是降低整体风险偏好，保持偏防御的仓位和结构，若平时有仓位变化，建议维持在中枢偏下的仓位，结构上偏防御，可以阶段性加大红利、黄金等偏避险资产的配置，这是到6月中旬看到美债拍卖结果前的建议。

对科技保持耐心，因科技近期短期催化少，但对产业中长期信心不变，且目前涨幅、拥挤度已较大程度消化，后面等一个产业突破， 若从现在到6月中旬间有较大幅度调整， 我们还是会加大非凡新质驱动组合的发车和布局，这是基于偏中长期的视角。 另外新消费继续看好， 但前期涨幅较大， 后面会等待其回落以后， 逐步做非凡消费驱动组合的发车和布局。

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# 组合行业配置思路如下：

Tier 1：政策与产业趋势共振，产业发展较成熟，有成建制的投资标的，如AI算力与应用、创新药、半导体国产化、新能源、高端制造等

Tier 2：产业处于较早期阶段，但具备确定性或空间巨大，开始形成产业链，如低空经济、人形机器人、商业航天等

Tier 3：处于偏概念阶段，市场以主题投资为主，如量子技术

# 整体发车规划：

我们将综合考量股债性价比、A股的估值周期，以及技术面的短期偏离度等定量指标，与定性研判相结合，采用每周不定期发车模式，分批投入，在1-3年左右时间内完成一轮200车发车计划，带大家一起分享中国经济长期发展的成果。

具体发车规划如下：

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耕作区：努力耕耘，在平淡中积累超额收益（每周发1车，买入权益类组合）

收获区：分批兑现，为下一次播种留出种子（不发车或止盈，转入货币、固收类组合）

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