黄金：关税谈判推进下市场风险偏好提升，金价随波动率共振高位回落

投资观点：标配

战略方面，特朗普2.0国际秩序处于加速变革期，黄金的战略配置价值凸显。战术策略角度，前期金价上涨由美国股债汇三杀带来的“制度性”避险因素驱动性，特朗普政策收敛后市场风险偏好提升，短期金价上行驱动因素弱化。在此背景下黄金波动率与价格共同回落，对冲基金多头继续减持。目前黄金市场波动率仍位于相对高位，未来等待金价从暴涨暴跌转为振幅收敛，情绪显著降温后或可把握布局时机。

投资逻辑：

从情绪来看，特朗普政府释放了积极信号，大国博弈的有序性提升，黄金波动率与VIX共同回落，但金价仍处于高位回调阶段，目前波动率仍处于相对高位。

图1：金价随波动率高位回落

美元流动性方面，美国一季度GDP负增长主要受抢进口影响，但私人投资数据强劲，4月非农就业人数强于预期，显示美国经济基础牢固，关税与政府裁员暂未明显拖累整体就业。美债收益率曲线呈现驼峰结构，短端与长端利率较高，中端2-3年较低，反映市场存在降息预期，但长端利率仍高，显示市场对债务可持续性的担忧。

从货币属性来看，特朗普的“反建制”政策旨在冲击既有体系规则，通过关税政策重置全球贸易与货币秩序，缩减美国贸易赤字，这将冲击美元体系根基。黄金作为一种“中间货币”，在变革时代具有积极的战略配置逻辑，中国央行的新一轮增持周期也延续了这一趋势。

 原油：欧佩克决议6月再次大幅增产，后续油价走势或震荡偏弱

投资观点：小幅低配

供应端，欧佩克决议6月再次大幅增产，增产幅度与5月相当。同时，考虑到特朗普致力于增加美油产量，潜在供应的持续增长或使后续油价面临较大下行压力。

需求端，当前处于出行淡季，叠加特朗普关税政策后续或仍有反复，投资者对未来需求预期整体较为悲观。消息面看，虽然当前美伊矛盾有所恶化，但在基本面偏空的大背景下，预计地缘因素对油价的影响有限。综合上述因素，预计后续油价走势或整体震荡偏弱，给予原油周度小幅低配的评级。

投资逻辑：

宏观面上，本期市场围绕特朗普对等关税的博弈仍在继续，市场等待中美双方就关税问题进行后续谈判。关税扰动下全球经济或面临一定下行压力，利空油价。国内方面，可关注扩大内需政策对油品消费的提振。

基本面上，欧佩克议在6月向市场增加41.1万桶/日的石油供应，此次增产与5月幅度相当，凸显欧佩克加快增产的态度。另外，考虑到特朗普致力于推行美油增产计划，预期后续油市整体面临供给过剩压力。不过，当前处于原油消费淡季，叠加部分炼厂进入春季检修，需求端整体承压。库存端，本期全美商业原油库存数据有所分化（API库存增加376万桶、EIA库存下降269万桶），主要源于统计口径的差异，数据整体好坏参半。

消息面上看，美国总统特朗普5月1日在社交媒体发文表示，任何从伊朗购买石油或石化产品的国家或个人都将遭受美国制裁，将被禁止与美国进行贸易。近期美国对伊朗石油出口的制裁导致美伊矛盾短期升温，后续需可持续关注相关谈判的进展。

张瀚霖：S0570622080019

师帅：S0570623030001

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