2025年开年，DeepSeek-R1大模型通过一系列工程化创新，在提高推理能力的同时大幅降低了推理成本，AI竞争的叙事逻辑也随之发生改变。春节后，中国科技板块在价值重估下迎来一轮爆发式增长。

而当下，站在市场情绪波动的时刻，机遇与挑战并存，如何把握住科技投资的核心脉络显得更为重要。今天，中欧基金科技战队首批一季报新鲜出炉，且听站在投资一线的基金经理们，如何看待AI技术的最新突破、当前的配置思路，以及对2025年AI发展的推演与展望。

如果“杰文斯悖论”阶段性失效
科技投资可关注这三个方向

这是我作为公募基金经理的第一份季报。担任公募基金经理一职，对我而言责任重大，所以在撰写这份季报时，心情颇为激动。在此，首先要感谢持有人对我的信任。

科技领域极为复杂，创新周期与库存周期相互交织，不同技术间的比较优势难以长期维系，基本上每两三年就会涌现新的技术路线。所谓“一眼看十年”，至少对于绝大多数公司而言，我做不到。那既然做不到，又想把投资做好，该如何是好？我认为要立足产业研究，通过对产业链上下游进行深入研究，形成对行业的深刻认知，进而推断未来两三年的行业发展趋势。

不知道大家有没有听过“杰文斯悖论”这个词。在AI发展领域，它指的是随着前沿模型的不断迭代，单位算力成本会持续下降，进而催生出更多模型落地应用场景，从而使总算力需求不断攀升。这个逻辑本身并无问题，但当下的情况是，前沿模型的进展有所放缓，DeepSeek 标志着单位训练和推理成本下降的幅度极为显著，总算力需求虽然仍在增长，但增长的斜率大幅降低，可以看到，近期国内、海外相关算力品种都出现了较大跌幅。

如果“杰文斯悖论”在AI领域阶段性失效，那么当下科技投资应关注哪些方向呢？目前我有三个思路：

1、关于大模型应用。我们认为，AI将对移动互联网带来变革，其中之一便是改变移动互联网时代各环节的利润分配模式。举个例子，美国某消费终端公司的手机销量在近十多年内虽有所下滑，但利润却增长了约三倍。主要原因是它依靠“平台税”，成为移动互联网时代最大的受益者之一。但我们预计，在AI时代，所谓的“平台税”将转移到大模型入口厂商，并且由于垂类应用的UI交互减少，入口厂商潜在可分得的利润比例会更高。

此外，当前单位算力成本快速下降，推理需求加速增长，这些大模型厂商的云业务阶段性投资回报率（ROI）也将稳步提升。从短期和长期来看，这些厂商均会受益。我们会根据每家大模型公司成为潜在AI入口的可能性，阶段性地调整对每家公司的配置比例。

2、关于机器人。我们预计，2024-2026年，机器人行业将呈现100倍的增长速度，行业规模从2024年的不到10亿，增长至2026年的接近1000亿。虽然我们坚信人形机器人是机器人远期最大的应用场景，但从阶段性来看，工业机器人、特种机器人等领域预计将率先实现落地，并为相关公司带来规模化的收入和利润。例如，工厂无人搬运（包括载具和非载具）、高危环境下的巡检、特种及防爆场景下的机器人救援等，类似场景在2025年将迎来大规模爆发。

3、展望2025年之后，不仅在机器人领域，在AI端侧、消费电子等领域，由于大模型的出现，也将进入加速创新阶段。在创新过程中，相关通用设备、柔性化产线等都需要提前进行大规模投入，这也将为相关设备公司带来投资机会。

2025年或是AI推理落地的元年

DeepSeek和国产电影提升了国内科技信心，支持性政策持续落地，关注点也开始转向国内，市场红利和工程师红利都助力AI推理落地。2025年或是AI推理落地的元年，推理应用将带来广阔的市场空间：推理所需的全新架构的存算运力芯片需求爆发，受益推理成本下降的终端设备、Agent、智驾、医疗和机器人等领域都会迎来产品或者商业模式的创新。

春节后TMT成交量拥挤度受到市场关注，经过3月份的震荡调整，3月底整体成交量占比已经回到年初的位置。诚然，经过24年四季度和25年一季度的涨幅后，TMT行业整体PB估值已经到达历史中位数水平，后续需要观测的是推理落地的速度和力度，如若推理应用或者训练大模型的进展不达预期，科技股票也或将会随之波动。

我们依然持有企业有长期价值、全球有竞争力的股票，4月份进入业绩的检验期，有真实盈利和产品力的公司和细分行业会受到重视。

我们在市场情绪波动的时候依然坚持对AI带来的科技浪潮中期看好，期待新质生产力带来经济转型升级的希望。

持续关注智能驾驶和人形机器人
作为AI垂类应用的落地情况

2025年一季度，国内宏观经济整体平稳向上，权益市场最重要的宏大叙事是东升西落。DeepSeek-R1大模型体现出强大的能力和极低的成本，活跃度快速登顶全球榜首，带动市场对于国内大模型、应用、入口等资产的全面重估。

1、行业层面来看，我们持续关注智能驾驶和人形机器人作为AI垂类应用的落地情况，这类physical AI（改变物理世界的AI）将实现AI与人类生活的有机融合，不只是会思考会分析的大脑，将会劳动、会作业；作为人类劳动力的有效替代，他们在未来有极其广阔的市场空间。作为投研从业者感到幸运的是，在这一领域，国内外龙头企业的技术代差并不显著，各有优劣，这些领域诞生的将是全球级别的龙头。

2、组合在配置上，聚焦在汽车、家电等领域；汽车是physical AI品种较多的行业，家电主要选择了部分成长属性好、格局清晰的品种；回顾下来，过去半年，汽车产业的变化逐渐开启下一个时代的序幕，部分企业交出了非常优秀的答卷，为进入淘汰赛打下了夯实的基础，也逐渐获得了资本市场的认可。

我们认为，中央政府已经开启宏观政策的转向，在流动性宽松和基本面向上的共振环境下，对权益市场保持积极的态度。我们会遵循基金契约，加强对优质企业的挖掘，力争实现更好的回报。

既围绕科技主线布局
也在寻找能够承载人民情绪的载体标的

一季度，我们继续维持港股互联网的较高仓位、强化AI推理侧和应用的配置，同时加入一些估值低位的科技消费产品。

1、维持高比例的互联网仓位，是因为观察到，整体互联网行业在经过过去几年的业务调整后，不仅在业务优化、提质增效、股东回报等方面取得明显效果，也在技术迭代、业务创新、战略拓展方面有所突破，这对于行业重回成长通道、实现价值重估是有帮助的；同时互联网平台是国内技术和资本最为密集的企业，他们对于AI的研发投入是积极的。

2、强化AI推理侧和应用的配置，是考虑到产业的发展阶段，随着模型能力的逐步成熟，工程化推动降本增效，推理侧的需求，包括算力、存储、云、端侧等或将会有大幅提升，同时推动应用市场的发展。

3、加入低估值的科技消费产品，一方面是因为在经济修复预期下，消费市场也将迎来复苏，另一方面，我们认为AI等科技的发展将对部分品类的产品带来较大影响，我们将积极挖掘能够被科技“重新定义”的产品。 

在围绕科技主线布局的同时，我们也致力于寻找能够承载人民情绪的载体标的。社会的发展不仅要靠科技等积极向上的“A面”引领，也需要承接和疏导发展带来的社会情绪的 “B面”。

大模型智能化的迭代能力被低估

从行业维度观察，2025年一季度成长风格占优，特别是人形机器人相关产业链表现突出。我们始终专注于人工智能领域的深耕细作，持续密切跟踪产业链上下游的变化，致力于形成前瞻性的产业趋势判断。站在当前时点，我们有三个主要观察和判断：

1、AI Agent（人工智能代理）的商业化突破：未来一年AI代理有望从概念走向实际应用落地。与传统Chatbot（聊天机器人）不同，这类程序能够独立运行、进行多步推理并完成复杂任务，商业模式更为清晰，变现路径更为直接。

2、大模型智能化持续迭代被低估：基座模型在今年下半年的大版本更新值得期待。市场普遍低估了大模型智能化的持续演进能力，尤其是强化学习领域仍存在巨大潜力和提升空间，可能催生新的训练范式突破。

3、智能机器人的发展节奏需再评估：智能机器人的长期市场空间毋庸置疑，但我们判断其量产及短期增长能力被阶段性高估。当前数据积累仍是主要瓶颈，参照智能驾驶技术的发展历程，人形机器人在真实场景中的落地难度更大，商业化进程可能较市场预期更为漫长。

报告期内，组合维持了较高仓位水平，聚焦于AI应用、机器人及智能驾驶、国产AI产业链、AI基础设施以及端侧AI五大核心赛道。在组合配置上，降低了智能机器人相关标的权重，同时加大了AI应用场景、推理侧基础设施的布局力度。此外，在国产AI产业链方面，从第三方采购方案向大型科技企业自研产业链倾斜。

展望未来，我们相信，中国企业有能力站到全球人工智能浪潮的前沿；期待看到更多在基础研发端实现重大创新突破的企业，也期待更多公司能够在商业层面率先构建清晰、独特且富有竞争力的AI叙事。

基金有风险，投资需谨慎。以上内容仅供参考，不预示未来表现，也不作为任何投资建议。其中的观点和预测仅代表当时观点，今后可能发生改变。未经同意请勿引用或转载。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。中欧信息科技混合发起、中欧智能制造混合、中欧内需成长混合、中欧互联网混合、中欧数字经济混合发起为混合型基金，其预期收益及预期风险水平高于债券型基金和货币市场基金，但低于股票型基金。中欧信息科技混合发起、中欧智能制造混合、中欧内需成长混合、中欧互联网混合、中欧数字经济混合发起可投资于港股通标的股票。除了需要承担与内地证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，中欧信息科技混合发起、中欧智能制造混合、中欧内需成长混合、中欧互联网混合、中欧数字经济混合发起还面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险。

$中欧信息科技混合发起A(OTCFUND|023451)$

$中欧信息科技混合发起C(OTCFUND|023452)$

$中欧科创主题混合(LOF)C(OTCFUND|017290)$

$中欧科创主题混合(LOF)A(OTCFUND|501081)$

$中欧内需成长混合A(OTCFUND|010852)$

$中欧内需成长混合C(OTCFUND|010853)$

$中欧互联网先锋混合A(OTCFUND|010213)$

$中欧互联网先锋混合C(OTCFUND|010214)$

$中欧新蓝筹混合A(OTCFUND|166002)$

$中欧新蓝筹混合C(OTCFUND|004237)$