一、债市回顾

近期关键词：债市震荡修复，货币宽松预期反复，曲线平行下移。

上周债市主要围绕资金面、股市表现和货币宽松预期波动，整体演绎下跌后的修复行情。临近跨季，央行加大公开市场投放力度，彰显呵护意图，流动性已度过相对高压阶段，叠加财政投放的回流，银行负债端压力趋于回落，利好债市，但资金利率仍在相对高位，使得债市修复面临一定曲折，曲线形态依然偏平坦。上周后半周央行公开市场转为净回笼，叠加市场对于货币宽松预期有所反复，情绪回归谨慎，债市震荡特征明显。

上周行情具体来看，周一债市回暖，长端表现较优，债市主要交易“股债跷跷板”和临近债市尾盘央行提前公告明日MLF操作带来的货币宽松预期；周二债市转向调整行情，短端相对弱势。早盘央行公开市场转为净投放，规模超5000亿元，现券收益率低开后阶段性下行，10年国债利率一度下破1.8%，而后随着债市止盈情绪升温，叠加跨季资金价格偏贵，午后利率转向上行，短端出现调整；周三债市重拾涨势，主要交易资金面和消息面；周四债市震荡偏弱，主要期限利率债走势相对分化。日内债市主要跟随权益市场波动。跨季公开市场转为净回笼状态，资金供需整体均衡、价格偏高，午后央行副行长再提“择机降准降息”，一定程度提振债市情绪。但临近尾盘市场对于大行卖债、特别国债发行预期升温，带动中长端利率调整，回吐午后涨幅；周五债市利率“V”型反转，跨季资金面偏紧，但股市开盘后震荡走弱，故而债市整体走强。午间央行原副行长胡晓炼提及降准降息“央行目前‘再观察一下’，是正确的”，叠加期间资金利率抬升，带动债市利率现券收益率明显上行。截至上周五，1Y、5Y、10Y、30Y国债收益率当周变动-3、-4.2、-3.3、-4.3BP至1.53%、1.66%、1.81%、2.03%，曲线下移。

二、投资观点

利率债：

债市当前多空分歧激烈，在确定新的逻辑主线之前，前期交易出的1.80%-1.90%或是十年国债主要的运行区间。3月末票据利率明显上行，多个高频指标指向经济开门红，消费刺激政策效果或逐渐显现。此外从近期跨季的资金面表现看，央行仍在反复压制市场激动的情绪。进入到二季度，配置盘的力量及经济社融数据真空期可能带动利率向下震荡，建议控制组合流动性风险，避免过度追涨，如前期有仓位可以逐步止盈。

信用债：

近两周信用债强势修复，短端涨势明显，整体看信用债修复节奏由短及长。月末一周，中低等级、中长久期品种表现更优，其中隐含评级AA和5年期品种收益率和利差下行较多，高等级集中在5-3年期限利差压降，中低等级集中在3-1年期限利差压降。月末二级市场交投活跃度有所升温，保险、基金持续净买入，理财主要增持1年以下信用债品种，负债端相对稳定，季末赎回压力较为可控。从历史经验来看，跨季后资金回流理财，配置端力量或有所加强，后续信用利差仍有一定压降空间，顺势而为把握阶段性行情，观察信用债修复节奏。

可转债：

上周转债正股普跌，转债相对抗跌、表现震荡，转股溢价率上行幅度较大。目前二季度权益市场下跌幅度整体预期可控，转债估值较前期高位已有所回落，加上纯债价值底较厚，预计转债市场进一步下跌的空间有限，建议逢低加仓。策略上建议考虑近期多个新发布提议下修的转债所对应的板块投资机会如光伏及风电，以及相对低位的周期转债的上涨机会，如化工及有色。继续推荐不对称性交易、双低动量及结合条款博弈。

三、上周行情回顾

数据来源：Wind，截至2025.3.28。

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