康哲药业（00867）2024年营收74.69亿元，同比下滑6.8%；净利润16.2亿元，同比下降32.3%——这是其连续第二年营收净利双降。

　　细观年报，一边是集采冲击下的现金流“失血”，另一边则是创新药管线“蓄势待发”。这家老牌药企的转型之路，像极了医药行业的“缩影”：在政策与市场的夹缝中，左手求生，右手赌未来。

　　集采未中标收入下滑，现金流腰斩

　　康哲药业的业绩滑坡，直接指向三款未中标国家集采的原研药——黛力新、优思弗、波依定。

　　2024年，这三款产品销售收入同比跌28.8%，仅贡献26.91亿元。集采的“价格屠刀”不仅砍掉了收入，还连带拖累毛利率：整体毛利率从76.2%降至72.6%，若按药品销售收入口径计算，毛利率更跌至62.7%。

　　现金流压力也需要警惕。

　　年报显示，公司经营活动现金净额从2023年的25.03亿元骤降至12.69亿元，近乎“腰斩”，管理层将此归因于“集采导致利润缩水”和“运营资金占用”。

　　但市场更关注的是：账上37亿元现金能否支撑其创新研发？

　　2024年，康哲药业研发开支总额增加8.9%，达到8.88亿元，上年为8.16亿元；研发开支总额占营业额比率为11.9%，较上年增加1.7个百分点。其中研发费用增加69.1%，达到3.3亿元，研发费用占营业额比率为4.4%，较上年的2.4%增加2个百分点。

　　与此同时，公司2024年末存货增加20.5%至7.68亿元，存货周转天数也从107天拉长至125天，库存金额攀升。有投资者调侃：“现金流像漏水的桶，一边堵窟窿，一边还得造新船。”

　　非集采独家产品及创新药收入占比过半

　　在集采的阴影下，康哲药业的财报还有一组数据值得关注。

　　2024年，公司非集采独家产品及创新药收入45.51亿元，同比增长4.1%，占总营收比重达52.8%。这意味着一半以上的收入已摆脱政策依赖，转向更具定价权的领域。其中，皮肤科与眼科产品线表现亮眼，分别增长18.2%和24.3%。

　　除此之外，创新药管线两款处于NDA阶段的重磅产品——白癜风药物芦可替尼乳膏和贫血治疗药德昔度司他片，预计2025年上市，前者被海通国际预测为“潜在峰值50亿级单品”。

　　公司表示，2024年有1款新药获批上市、1款新增适应症获批，2款新药递交上市申请，新增3款创新药合作、3款医美产品合作，超10项临床试验顺利推进，以期每年都有创新产品获批上市。有投资者戏称：“康哲的研发清单像一张‘彩票池’，只要中一张头奖，就能翻身。”

　　东南亚“掘金”与皮肤科的“美丽生意”

　　如果说创新药是康哲的“未来筹码”，那么国际化与专科化则是其当下的“防御工事”。

　　年报透露，康哲通过子公司康联达健康布局肿瘤、自免等领域，推动特瑞普利单抗等产品在东南亚多国注册，并收购新加坡工厂布局CDMO业务。而旗下皮肤医美平台“康哲美丽”则构建了从处方药到轻医美的全链条：童颜针、少女针等再生类产品已进入临床，白癜风药物芦可替尼乳膏的上市申请箭在弦上。

　　这种“专科深挖+海外突围”的策略明智但冒险。皮肤和医美赛道毛利率高，但竞争已成红海；东南亚市场潜力大，但政策和文化差异可能成为暗礁。

　　尽管康哲管理层宣称“集采影响已基本出清”，2024年三、四季度，三款国采产品销售额环比出现 “正向信号”，集采导致的收入下滑趋势已趋缓。但市场疑虑未消：2024年销售净利率已从2022年的35.8%跌至21.6%，若创新药放量不及预期，现金流紧绷可能引发连锁反应。

　　《财中社》还注意到，公司2024年高管薪酬总计1724万元，较2023年1588万元上升136万元，涨幅约为8.56%，其中袍金从193.8万元增至198万元，薪水及其他福利从1377万元升至1510万元，仅退休福利计划供款微降。

　　其中，执行董事及首席执行官林刚2024年薪酬618.6万元，较2023年544.3万元增幅达到13.65%；非执行董事陈洪兵则较上年涨薪77.5万元，涨幅达到17.05%。

　　在营收净利双降的背景下，高管薪酬增长显得过于扎眼。

　　4月17日，公司股价报7.35元/港元，涨幅1.25%，总市值179亿港元。