四环医药（0460.HK）合理估值分析
一、当前估值水平与资产安全边际
市值与现金储备 截至2025年5月28日，四环医药总市值约为57亿元人民币（对应股价0.88港元），而公司持有的现金及现金等价物达35.22亿元，叠加理财产品后可用资金近40亿元，物业及设备等硬资产账面净值超21亿元。资产安全垫显著，市值几乎与现金资产持平，存在严重低估。
市净率与市盈率 当前市净率（PB）为1.74倍，低于港股医疗保健板块平均PB（约3.5倍）；由于持续亏损，市盈率（PE）为负值，但若剔除创新药研发投入的亏损影响，医美板块的盈利能力已逐步显现。
二、分部估值法下的潜在价值
医美业务：高增长驱动估值提升
收入与增速：2024年医美业务收入7.44亿元（同比+65.4%），覆盖6200家医美机构，少女针、童颜针等高毛利新品获批后，预计2025年收入突破10亿元。
可比估值：参考华东医药（医美业务市销率PS约8倍），四环医美业务合理估值约80亿元。
创新药业务：管线爆发期溢价
核心产品：吡洛西利片（乳腺癌）已上市，预计2032年中国CDK4/6抑制剂市场规模达130亿元，若抢占20%份额，峰值收入约26亿元。
管线潜力：XZP-3621（非小细胞肺癌NDA阶段）、司美格鲁肽（减重适应症III期数据即将公布）等品种合计市场潜力超百亿。
可比估值：参考港股创新药企平均市销率（PS约5-8倍），创新药板块合理估值约30-50亿元。
仿制药业务：保守估值 仿制药收入10.99亿元（同比-21.4%），受集采影响未来增长受限，按0.5倍PS计算，估值约5.5亿元。
三、催化剂驱动的估值修复空间
短期催化剂（2025年下半年）
吡洛西利医保谈判：若进入医保目录，价格降至年费用5万-8万元，渗透率有望快速提升。
XZP-3621获批：填补国产ALK抑制剂空白，抢占非小细胞肺癌一线治疗市场。
司美格鲁肽数据公布：减重适应症若疗效对标诺和诺德，将成为百亿级重磅产品。
中长期价值
医美全球化：少女针、童颜针等产品布局东南亚、南美市场，海外收入占比提升。
轩竹生物分拆上市：若重新递交港股IPO，独立估值体系有望释放创新药板块价值。
四、机构目标价与市场分歧
德银目标价6.6港元 基于医美高增长和创新药管线兑现预期，德银认为市值修复空间达37.2%。
市场谨慎观点 部分投资者担忧仿制药拖累、创新药商业化周期长，当前股价反映悲观预期（市净率1.74倍）。
结论：合理估值区间
综合分部估值与催化剂影响，四环医药合理估值区间为1.5-2.2港元（对应市值130-190亿港元），较当前股价（0.88港元）存在70%-150%上行空间。核心驱动逻辑包括：
医美业务高速增长（年复合增速50%+）；
创新药管线进入商业化爆发期；
资产安全边际提供下跌保护。
风险提示：医保谈判降价超预期、仿制药收入加速下滑、港股流动性风险。
