正如业内人士在半年前预言的那样，硅料价格居然真的突破了6万！

当然，现在还是纸上的富贵。12月3日，PS2512在盘中创下6.22万元的历史最高价。与此同时，该品种当日成交仅38手，按照每手3吨，成交量仅114吨，创下今年6月25日多晶硅期货行情启动以来的新低！

PS2512的单日成交额为679.5万元。这是什么概念呢？我们可以对比一下：在今年7月31日，该品种成交量高达11.52万手，成交额更是高达186.2亿。

总之，多晶硅空头已被彻底打爆——再有7个交易日，他们将彻底认输出局。虽然多晶硅现货只有5.2万/吨，但市场上能够买得到的硅料，并不可以作为交割品，所以他们没有实物可以拿来交割。硅料价格今后虽然未必能涨到8万，但多晶硅期货的价格完全有可能。

对于那些认为多晶硅期货价格终归要回归到接近现货价格的空头们来说，这是一个悲伤的故事，也是一个为“认知”买单的故事。这个局相当复杂，就像历史上那些经典的商品期货多空大战一样，充满着谋划与设计，猎杀与爆仓。现在回头看，多晶硅期货与反内卷、去产能或许没有任何关系，虽然在表象上，多晶硅期货似乎给了这场反内卷以一个光伏产品涨上来的交代。而实际上，这就是一场彻头彻尾的金融衍生品游戏。在这场零和博弈中，一些机构和一些个人赚得盆满钵满，当然他们的对手盘被洗劫一空，倾家荡产。

以PS2512合约计算，如果在6月25日开始做多并持有至12月3日，纯价格收益率为87.7%，保证金交易的收益率则高达877%！当然，对于那些充分掌握游戏规则、以及能够提前准确预判相关信息的人来说，波段操作的收益，绝对不止八九倍——这仅仅需要不到半年时间。

01期货摸高六万，现货五万出头

12月3日，InfoLink周报公布的多晶硅致密料现货均价约5.2万元/吨，报价区间在4.9～5.5万元/吨之间。

同样是在12月3日，硅业分会发布的周报显示：据安泰科统计，本周多晶硅n型复投料成交价格区间为4.9-5.5万元/吨，成交均价为5.32万元/吨，环比持平。

就在这一天，多晶硅期货2512的收盘价为59740元/吨，较InfoLink的致密料均价高出约4700元/吨，期现价差约14.9%。如果以硅业分会引述安泰科的现货成交价来计算，基差比例也在12%上下。

像多晶硅这样长期、反复出现10%甚至20%以上期现差的品种，在大宗商品里其实比较罕见。

大多数商品期货都会有期现差，主要是时间价值、仓储利息、季节性和宏观预期导致，但这些差异通常也就在几个百分点之内，并且会随着交割临近逐步收敛。像2512这个品种只剩下7个交易日、还有如此巨大的期现差，这并不是一种正常现象。

赶碳号认为，这肯定不是简单的供需失衡，而是交割品设计过窄、仓单高度集中、持仓与可交割资源严重失衡，再叠加小作文推波助澜等共同作用的一个结果。

这种情况在其它商品期货市场出现时，往往会和以下因素有关：

交割品、仓单制度设计过“窄”；

可交割品牌太少、规格太死板；

仓单有苛刻的时间限制（生产日期、有效期、集中注销）。

这些因素会导致理论上“社会库存不少”，但真正能用于期货交割的“标准品仓单”非常少。期现差大，其实并不是因为现货变贵了，而是因为交割资源被卡住了脖子。

赶碳号找到一些类似的例子。早年国内某些陈化稻谷、早籼稻期货，就因为交割库容量有限、质量标准模糊，在交割月出现过短期挤空，期货高于现货一大截，随后交易所调整交割制度、扩容仓单品种。

持仓结构与可交割资源严重失衡，也会导致出现这种情况，持仓量太大，而可交割仓单太少，虚大于实；少数资金或产业方集中持有大量仓单，空头在交割月不得不以高价回补。

还有一个原因也会导致这种情况，就是当价格已经严重偏离基本面了，交易规则仍然允许大规模地单边建仓、集中持仓。

期货交易所的提高保证金、限仓、引导移仓等措施如果出台太晚，就像火苗已经蹿上了屋顶才想起来救火。其结果就是：价格被一步步推到极端位置，等风控踩刹车之时，期现差已经非常夸张。

当然，通过小道消息操纵市场的也有一些案例。比如，在鸡蛋期货上就曾有人假借协会名义发“联名信”来影响市场情绪，这事被证监会定性为“编造并传播期货交易虚假信息”；像部分黑色、有色品种，以前也查出过有人利用微信群、公众号集中放消息，同时自家账户大举建仓的案例，最后以“操纵期货合约价格”被罚。

总之，但凡一些看上去不太合常理的事，总有一些我们不知道的原因，这就是信息差、认知差。

02只有少数人能做的仓单，算不算漏洞？

这一次，多晶硅期货有时被市场诟病的，有一点，那就是交易机制本身。

首先，是品牌交割+高度集中的产能。

按照广期所规则，多晶硅期货实行品牌交割，只能使用交易所事先公告的注册品牌。首批入选的，大致是通威、协鑫、大全、新特、东方希望、亚洲硅业、其亚集团等几家头部企业旗下的若干厂区。后来又陆续增加了个别新品牌，但整体格局没有变：

这些企业合计掌握了国内绝大部分N型料产能；绝大部分注册仓单，集中在少数几家企业和与之关系紧密的贸易商手里。

有期货公司人士对赶碳号直言：从一开始，这个品种就决定了“只有少数人有资格说话”。“只有7家能做仓单”会不会留下操控漏洞呢？赶碳号的理解是：品牌交割本身不稀奇，很多黑色、有色品种都有；但当交割品牌高度集中在产业链“最强那几家”，再叠加严苛的质量和时间限制时，交割资源就很容易被少数人控制。

换句话说，这不是简单的“7 家企业的问题”，而是品牌交割与产业高度集中叠加后的结构性问题。

第二，仓单过少。

多晶硅期货的交割基准品是N型复投致密料，电子级、边角料、部分非标品都不能用来注册仓单。硅业分会也提到，实际生产消费中，下游企业更倾向采购电子三级等非标品，标准交割品在市场上的流通规模本来就不大。

有硅料贸易商告诉赶碳号，粗略算下来：能够满足交割标准的标品，可能只占全产量的两成左右。剩下八成，是现实里真正在流转的货，但在交割体系里“没资格”。

理论上能成为“标准仓单”的量，究竟有多少呢？

华泰期货在一份《多晶硅交割概况及近期行情展望》中算过一笔账：目前首批注册品牌只覆盖5家企业7个品牌（后来扩到7家）。这5家企业3个月的总产量约15万吨。在这些产量里，真正符合广期所标准交割品要求的N型致密料占比并不高，华泰估算“最多预计有5万吨左右货能够满足交割”。也就是说，在牌面上、从物理质量和生产日期看，一个季度能“长成”标准仓单的货，大约也就5万吨，占这几家企业当季产量的约三分之一。

理论上5万吨能交割，但厂商要愿意单独分拣、单独包装、拉到指定仓库，才会变成期货仓单。这一步实际上非常“卡”。

华泰期货在 5 月初的那份报告里还注明了一句：“前两日仓单量最多达到 40 手（120 吨），注销20手，目前仅60吨仓单。”也就是说，在华泰统计的那个时点，盘面上实际存在的标准仓单只有百吨级。后面仓单有过增减，但整体逻辑没变：可交割资源本来就不多，真正被做成仓单的更少，在交割月就很容易被人“卡住”。

第三，严苛的标准， 90天生产期+6个月有效期+5月/11月统一注销。

再看时间限制。多晶硅仓单有两个关键时间条件：

生产日期90天以内的产品才能入库并注册仓单；仓单自注册之日起有效期6个月；每年5月、11月最后一个交易日闭市后，交易所对超过90天的仓单统一注销。

这意味着什么？从产品出厂到不能再用于交割，最长不超过9个月；5月、11月会出现一个“集中清仓”的节点，老仓单集体失效，新仓单又要满足“90 天内出厂”；

如果这个时间点，头部厂商减产、控货，不愿意把有限的标品注册成仓单，近月合约就很容易出现交割资源紧张。

一位长期跟踪多晶硅的分析师告诉赶碳号：“期货的持仓可以做到几十万手，但能拿来交割的那部分仓单，受这几条规则约束，只要多空比失衡，空头就会被逼着在盘面上认输。”

第四，是持仓量与交割资源的严重失衡。

今年7月以后，多晶硅主力合约的持仓一路放大，有一段时间，全市场持仓合计已经接近33万手，对应名义多晶硅近100万吨，而当时市场估算的可交割标品月产量，也就在10万吨左右。

有券商报告测算，在仓单被统一注销、有效仓单骤减之后，持仓量与可交割资源的比例一度接近9.8:1。

国际上很多成熟期货市场，都会把这个比例控制在3:1左右。一旦超过，交易所一般会主动出手——扩大交割品范围、引导移仓、调整保证金，甚至直接限制开仓。

多晶硅这轮行情，就是在 9.8:1 的结构下演变出来的。空头看到的是“现货累库、价格不该太高”，但交割资源掌握在少数标品厂商手里，这部分人才是真正的“庄家”。

从这个意义上讲，“只有少数人有资格做仓单”不是法律意义上的操纵，但确实构成了一种天然的挤仓土壤。

03谁在这轮行情里赚了大钱？

关于谁是这轮行情的大赢家，赶碳号听到过几段业内的小故事。这里只做记录，不做真实性判断。

第一个故事，是浙江某期货公司团队的经历。

行情刚启动时，这家机构看的是供需：硅料产能过剩、下游疲软，期货从4 万涨到4.5万，他们判断“高了”，组织客户系统性做空。

随着头部企业减产、控货，他们才意识到交割机制的威力。空头陆续止损离场，最后选择翻手做多，靠后半程的逼空行情，竟然赚了大钱。

第二个故事，是赶碳号的一手材料。

有一位期货分析师告诉赶碳号，今年夏天开始，某头部硅料企业的一大批中高层管理人员，集中到他们营业部开户、加保证金，集中做多多晶硅期货。一些自然人账户，赚上千万的算少的，几千万的有之，过亿的也有。

一家头部一体化组件企业的IR负责人也向赶碳号透露，并不是只有硅料企业的中高管在做多，他所在公司内部也有人参与多晶硅期货炒作，这些人都发了财。

当然，赶碳号亲历的一些事也有。有一家著名私募和某硅料企业人员也曾试图沟通、说服赶碳号，要唱多多晶硅收储。他们认为随着组件去库，硅料行情很快就会传导到组件。

毕竟，这个行业太难了，用炒多晶硅期货的方法投机式地回点血，也未尝不可。这虽然称不上金融守实业，但也不能说是毁实业吧。当然，对于一些可能存在的老鼠仓行为，赶碳号无法苟同。

上面这些故事，除了赶碳号亲历的以外，没有能力做真实性核查，在此只如实转述。但一个基本事实是，在这一轮行情里，真正懂规则、掌握交割资源、敢在盘面上下注的人，确实赚到了钱；而最惨的，是那批按常识做空、又不熟悉仓单细节的机构和个人。

04多晶硅小作文，如何与行情共振

多晶硅期货还有一个“特色”——小作文特别多。最近这种现象有点向碳酸锂蔓延的趋势。

赶碳号把7月以来的公开报道和多晶硅期货的K线大致对了一遍，可以看到几个比较典型的时间点：

七月底，市场第一次出现“十几家龙头联合收储、总量几十万吨”的传闻，随后多晶硅主力和远月合约放量大涨，短时间内突破5.4万元/吨一线；

八月中旬，关于“收储方案升级”的消息再度在圈内传播，相关合约单日涨幅接近涨停；

十一月中旬，有自媒体放出“收储黄了”的消息，多晶硅期货一度大跌；几小时后，相关机构迅速在盘中严厉辟谣，期货价格当天止跌，次日反弹。

从时间上看，有几点现象比较明显：

多数利好的“小作文”出现时，盘面已经在高位，更多起到的是“强心针”和“稳定器”的作用，而不是反映新的基本面变化。

负面传闻的辟谣往往非常迅速，而且多发生在盘中；而此前多轮有明显利好多头倾向的信息，很少见到同样力度和节奏的权威澄清。

每一次“小作文”与辟谣，K线上往往对应的是4%左右的大阳线或大阴线，成交和持仓同步放大，属于典型的“事件驱动”走势。

对比其他商品品种，其实也有先例。2016年鸡蛋期货上，就出现过有人冒充“中国蛋品流通协会”发布“联名信”，声称期货价格被恶意炒作，最后被证监会认定为“编造并传播虚假信息”。

但区别在于，鸡蛋事件那一次，监管部门给出了明确的调查结论和处罚结果；而多晶硅这轮，从7月到11月，围绕“收储”的各种小作文层出不穷，到目前为止，还没有看到哪一条小作文被查处。

有的是真的，有的是假的，真真假假混在一起就会让人看不清楚。赶碳号并不预设立场，只是觉得，在大数据时代，真想要查清这些信息的起点、传播路径以及关联账户的交易行为，在技术上并不难。如果长期不去做这件事，只会鼓励更多人把“写小作文”当成市场交易行为的一部分。

虽然有人说这个世界就是个草台班子，但我们总归要信奉些什么，坚持些什么。

05商品期货史给我们的一点启示

为了避免情绪化，也为了避免被扣上带节奏的帽子，我们可以把多晶硅期货放到更大的期货史里去观察。

正常情况下，一个成熟的期货品种，价格高了、低了，都会在以下几股力量之间找到平衡：

真实供需：产量、库存、进出口、季节性；

套保盘：上游卖出套保，下游买入套保；

投机盘：为市场提供流动性，顺势也好、逆势也好，最终都要尊重交割规则。

当交割品设计、仓单安排、品牌集中度出现明显短板时，就容易被利用，演变成极端行情。

在世界范围内，比较典型的例子有：

2022年伦敦LME镍价在短短几天内飙升到每吨10万美元以上，背后就是空头集中、交割品稀缺和交易所风控缺位的叠加。事后，LME被英国金融监管机构罚款，原因就是“系统和控制措施不足”。

国内市场上，证监会公布的典型案例中，也有投资者通过大额报撤单、虚假申报等方式操纵纯碱、动力煤等期货合约价格，最后被认定为“操纵期货合约价格”，受到罚没和市场禁入处罚。

还有人借用协会或专家名义，在鸡蛋、玻璃等品种上编造“联名信”、举报信，制造恐慌或利好情绪，被认定为“编造并传播期货交易虚假信息”。

这些案例有一个共同点：一旦证据链闭合，处罚都很重。

从国家层面看，监管部门这几年在期货打假上力度并不小。公开信息显示，2024年一年，证监会系统处理的操纵市场案件几十起，罚没金额数十亿元。

所以，多晶硅期货今天的局面，更像是刚刚走到“该认真看一看”的阶段：

一方面，盘面上已经出现期现长期背离、交割月逼仓、规则被充分利用；

另一方面，如何界定其中哪些是“利用规则”，哪些可能已经踩到操纵、传播虚假信息的红线，需要监管部门拿出调查和案例。

当然，这只是赶碳号的一家之言。这个市场中一些真实的声音如果重复地多了，听到的人就多。在A股市场中有个案例，就是对于量化的限制。当然，很多事情急不得，都有一个从不完善到完善的过程。

后 记

评价很多事，都需要回归我们的初心，我们的初衷，我们的原点。

市场中推出多晶硅期货，本意很清楚：

一是给光伏上游一个风险管理工具，方便企业锁定利润、平滑波动；

二是通过透明的期货价格，给产业链一个参考坐标，减少情绪化杀价、避免行业大起大落。

从这个角度看，多晶硅期货本身并不是坏事。真正的问题在于：这一次，它似乎被玩成了一场规则极端化利用的金融游戏。

赶碳号认为，接下来至少有几件事值得认真讨论：

交割和仓单制度要不要微调？是否需要适度扩大交割品范围，引入不同品牌、不同等级的升贴水；是否可以把5月、11月的统一注销规则做得更平滑一些，避免人为制造“交割真空期”；是否要对持仓量与可交割资源的比例设定更明确的预警线。

另外，在信息层面，是否要彻查一次小作文？

对于屡次与盘面大波动高度同步的“收储小作文”，有真有假，对于那些事后证伪的谣言，能不能做几起穿透式的样本调查，把信息源头、传播路径与相关交易行为串起来，给市场一个明确的信号：不是谁都可以随意编故事。

另外，多晶硅期货要让真正有套保需求的企业敢用、会用。

目前不少产业客户，实际上已经对多晶硅期货有点敬而远之。硅片企业激进的也有下场参加多晶硅期货炒作的，但头部企业还是以囤现货为主。

俗话说，股市是国民经济的晴雨表。期货市场，也应当成为光伏产业景气的温度计。靠一轮逼空行情拉出来的高价，既不是光伏行业的真实温度，也不是硅料企业长期可以依赖的价格基础。

真正决定行业未来的，仍然是技术路线、成本曲线和全球需求。而多晶硅期货这一次给所有人的提醒是：金融工具本身并不是坏事，关键在于它的规则设计和参与者的边界。

这一两天，一个多月前的一篇文章居然被下架了，虽然阅读量并不高。从某种角度说，这反而促进赶碳号写今天这篇文章。行业关注度很高，大家对光伏也都抱有很大期待。赶碳号一向鲁直粗率，难免说错话，难免会得罪一些人，但初衷肯定是为了行业更好。希望大家包涵，就像文章中难免会有错别字一样，请在评论区多多指正，多多指教。

当然，作为光伏媒体更宜谨言慎行。最后仍要重申，赶碳号认同并鼓励目前所有的光伏产能整合与行业自律行为，只有如此行业才有未来。这也是我们一贯的立场。$协鑫科技(HK|03800)$$大全能源(SH688303)$$通威股份(SH600438)$