2025年11月末，常山药业（300255）一则股份转让公告引发市场震动。

　　11月21日晚间，常山药业公告称，实控人高树华及其一致行动人拟以46.25元/股的价格，向重庆元素私募证券投资基金管理有限公司（下称 “元素基金”）转让4600万股无限售流通股，占总股本5.01%，交易总额达21.3亿元。

　　值得关注的是，该转让价较公告当日56.13元/股的收盘价折让17.6%，凸显实控人减持的迫切性。交易完成后，高树华及其一致行动人持股比例将降至25.7%，而元素基金将成为持股5%以上的重要股东。

　　对于减持原因，常山药业仅表示“高树华基于自身资金需求”。背后真实的原因，或许源于常山药业近两年的市场表现，公司股价自2023年9月低点4.5元，最高涨至2025年11月初的71.71元，涨幅超 14 倍，市值最高突破 659亿元，12月1日收盘市值仍有622亿元。

　　然而，引爆股价上涨的减肥药，至今连临床试验准备工作都尚未完成，未来上市及商业化前景也面临不确定性。与此同时，公司近年来营收腰斩，归母净利润连续亏损。对于实控人而言，高位套现落袋为安，或许是最好选择。

　　股价涨14倍，减重适应症仍未落地

　　常山药业股价大涨受益于减肥药概念。

　　2023年9月中旬，常山药业公告控股子公司研发的艾本那肽注射液完成 2 型糖尿病适应症III期临床。2024年4月，该药物糖尿病适应症上市申请获国家药监局受理，虽彼时公司多次澄清 “未开展减重试验”，但市场已将其归入GLP-1减肥药概念版图。

　　关于艾本那肽减肥适应症进度，公司2025年12月1日在互动平台披露，减重适应症临床试验准备工作尚未完成，且降糖适应症上市获批并非其前置条件。此前的2025年4月，该适应症临床试验申请虽获受理，针对肥胖（BMI≥28kg/m²）及超重伴随合并症人群，但临床实质推进仍处筹备阶段。

　　减肥药市场确呈爆发态势。全球 GLP-1类药物市场规模已突破700亿美元，减重药物渗透率不足 1%；诺和诺德司美格鲁肽2024年销售额293亿美元，礼来替尔泊肽达160亿美元，验证赛道潜力。Frost&Sullivan预测，全球减重药物市场2030年将超1000亿美元。

　　在此背景下，常山药业获资本狂热追捧：2023年9月至2025年11月，股价从4.5元飙升至71元，涨幅超14倍，市值最高达659亿元。

　　但截至2025年12月，艾本那肽尚未上市，糖尿病适应症仍处审评补充资料阶段。公司2024年10月公告多次提示风险：减重适应症未开展临床、上市时间存疑，且GLP-1领域竞争激烈，即使上市也面临盈利不确定性。

　　当前GLP-1赛道竞争日趋白热化，除诺和诺德、礼来等国际巨头占据主导地位外，国内也有超过10家企业积极布局。在产品管线推进方面，今年5月常山药业公告称，其艾本那肽注射液（拟用于减重适应症）临床试验申请已获国家药监局受理，目前正处于审评审批阶段。

　　相比之下，仁会生物的贝那鲁肽与华东医药（000963）的利拉鲁肽均已实现商业化（2023年获批）。从技术路径而言，常山药业艾本那肽属于单靶点激动剂，相较于当前GLP-1领域主流的双靶点及口服制剂存在一定技术代差，因而其竞争优势相对不足。

　　也就是说，常山药业的艾本那肽减肥适应症至今仍未进入临床试验阶段，而且即便未来能够获批上市，盈利前景也存在不确定性。因此，仅靠处于概念阶段的艾本那肽，似乎难以支撑常山药业目前的股价，实控人选择落袋为安或许是最好选择。

　　营收腰斩，连亏两年一期

　　常山药业控股股东、实际控制人高树华是公司发展的核心人物。1992年，他在石家庄正定创办生化实验厂，开启创业历程，2000年完成企业转制，逐步构建起抗凝药肝素全产业链布局。

　　2011年，高树华成功推动公司登陆深交所创业板，实现资本化跨越。2019年，72岁的高树华辞去董事长、总经理职务，将管理权交予46岁的儿子高晓东，完成“二代接班”。凭借 2025年公司股价上涨带来的财富增值，高树华以145亿元身家位列《2025胡润百富榜》第465位。

　　目前，公司以研发、生产和销售治疗心脑血管疾病的药物为主，核心业务聚焦肝素全产业链，是国内少数具备肝素粗品、原料药及制剂完整生产能力的企业之一。肝素类产品长期占据公司营收超80%的份额，其中低分子量肝素钙注射液等核心产品曾连续多年保持市场占有率领先。

　　但常山药业业绩却并不乐观。2021年时，营收29.68亿元，归母净利润2.34亿元；2023年营收萎缩至14.1亿元，并迎来上市后首次巨亏，归母净利润亏损12.4亿元；2024年营收降至10.31亿元，续亏2.49亿元；2025年前三季度营收6.81亿元，同比下降13.11%，归母净利润亏损4482万元，同比降幅达714.77%。

　　业绩承压首要归因于集采政策冲击。2023年第八批国采将肝素核心制剂纳入范围，公司主力品种低分子量肝素钙注射液未能进入全国集采目录，丧失公立医疗主渠道；另一核心产品那屈肝素钙注射液中标价较原价下降50%。

　　业绩变差还与原料药价格下降有关。国际肝素原料药价格自2021年峰值跌逾60%，2023年跌至谷底，致原料药业务毛利率由盈转亏，拖累毛利率从2021年的58.18%降至2024年的16.1%。

　　此外，公司十余年聚焦肝素赛道，未构建多元产品矩阵，抗风险能力薄弱。尽管布局GLP-1药物艾本那肽，但截至2025年11月，其糖尿病适应症仍处"补充资料"审评阶段，减重适应症尚未启动患者入组，短期难成新增长极。

　　12月1日收盘，常山药业市值仍有622亿元。而公司目前业绩却处于亏损状态，市净率接近40倍，这样的财务数据似乎也难以支撑起目前的市值。

　　基金高位接盘，谁来买单？

　　愿意高位接盘的元素基金，背景颇具玩味。这家2014年成立的私募，法定代表人林代莉曾任职西南证券，核心团队均具备券商及资本运作经验，管理规模约5亿-10亿元，旗下5只产品均为R5级高风险产品。其中，此次接盘的 “元素致远行千里一号”自2020年成立以来累计收益188%，是基金的核心主力。

　　回溯其投资轨迹，元素基金的操作逻辑高度一致：专注于处于转型期、拥有强劲市场叙事但实际成果尚未落地的企业，通过折价获取筹码以博取概念炒作带来的收益。2024年10月，该基金以27元/股的价格（较当时市价折价21.8%）接手汇通能源（600605）5.5%的股份。彼时，汇通能源正剥离房地产业务转向轻资产运营，并后续炒作半导体转型概念，股价一度飙升至43元，元素基金浮盈曾超60%。但随着转型不及预期，股价回落至30元附近，浮盈收窄至10%。

　　元素基金此次以市价折让17.6%的价格介入常山药业，显然是对过往策略的复制。元素基金看中的并非公司当前业绩，而是其产品艾本那肽所处的千亿级减肥药赛道，但其盈利前景可能充满不确定性。

　　元素基金承诺12个月内不减持，而在此期间，产品进度将面临不确定性。常山药业坦言艾本那肽审评完成时间未知，而减重适应症的临床试验周期漫长。

　　更值得警惕的是出资人风险，元素基金旗下产品均为高风险等级，其过往投资依赖市场情绪炒作，一旦常山药业股价因业绩亏损或产品进展不及预期回调，出资人将直接承压。参考汇通能源的案例，概念热度退去后的股价回撤已导致其浮盈缩水，而常山药业的基本面更弱，回调风险更高。