“到2030年，我们要跻身全球医疗器械综合实力TOP10，并将海外收入占比提升至70%以上。”在2025年5月的股东大会上，迈瑞医疗（300760）董事长李西廷为公司立下雄心勃勃的目标。

　　言犹在耳，迈瑞医疗在10月14日发布公告，正式宣布拟赴港上市。这将是这家中国医疗器械巨头继2006年登陆纽交所、2018年回归A股后的第三次上市征程。

　　然而，与以往两次上市时的高歌猛进不同，如今的迈瑞医疗正站在一个充满挑战的十字路口：2025年上半年，公司迎来了回归A股七年来的首次业绩“双降”，营收同比下降18.45%，净利润下滑32.96%。

　　10月29日收盘，迈瑞医疗股价报222.79元/股，总市值约2701亿元，与其2021年的历史高点相比已蒸发近3000亿元。市场不禁要问：这家曾经的“医械茅”，正站在怎样的十字路口？其港股募资，是为困境“输血”，还是为野心“蓄力”？

　　三次上市路：从“医械茅”到业绩失速

　　回顾迈瑞的历程，很容易看到一个成长轨迹：创立—跨国扩张—海外融资—回归国内资本市场。

　　1991年，李西廷与徐航、成明和在深圳创立迈瑞医疗。当时公司靠代理进口设备起家，后来凭借自主研发的监护仪打破外资垄断。1993年，迈瑞自主研发的第一台监护仪——MEC-509诞生。这台小小的机器以可靠的品质与亲民的价格，迅速打破中国医疗器械市场被外资企业垄断的局面。

　　国际化是迈瑞医疗早期发展的关键战略。

　　2006年，迈瑞医疗赴美上市，募资2.7亿美元，成为中国首家在美股上市的医疗器械企业。这一动作为其打开了国际知名度，并随后通过并购美国Datascope等公司初步拓展了全球渠道。2016年，因估值等因素考量，迈瑞医疗选择私有化退市，并于2018年回归A股，创下当时创业板最大IPO纪录。

　　从美股到A股，如今再到港股，迈瑞医疗本次拟发行的H股股数不超过发行后公司总股本的10%，并授予不超过15%的超额配售权。彭博早前报道称，此次IPO募资规模或不低于10亿美元。

　　《财中社》注意到，迈瑞医疗此次赴港IPO，正值公司面临回归A股以来最严峻的业绩考验。

　　2025年上半年，公司营业收入约167.43亿元，同比下降18.45%；净利润50.69亿元，同比下降32.96%。这标志着其自2018年登陆A股以来，首次交出半年度业绩“双降”的成绩单，曾经年均20%以上的高增长神话也在2024年戛然而止。

　　业绩失速的迹象早已显现。其营收同比增速从2023年第三季度的11.18%降至2024年同期的1.43%；净利润增速则在2024年三季度由正转负，降至-9.31%。到了2025年第二季度，业绩下滑态势进一步加剧，单季营收和净利润同比降幅分别扩大至23.77%和44.55%。

　　整个国产医疗器械特别是在耗材与大型设备的集采压力下，面临价格竞争、招标节奏不稳、医院资本支出优先级调整等结构性问题。迈瑞作为行业龙头，既是问题的承受者，也是行业景气变动的放大镜。

　　模式冲击：从“黄金三角”到“低价求生”

　　要理解迈瑞的现状，必须剖析其正被动摇的盈利根基。

　　公司核心业务由生命信息与支持、体外诊断和医学影像三大支柱构成，其盈利模式遵循“设备—试剂与耗材—服务与软件”这一经典的“黄金三角”结构：设备作为高毛利“入口”打开市场；试剂与耗材作为持续消耗的“稳定器”，提供重复性收入；服务与软件则代表未来的价值延伸，指向更可持续的利润空间。

　　但把2025年中报分项拆开看，三大业务都出现明显下滑——体外诊断、生命信息与支持、医学影像收入分别同比下滑16.11%、31.59%和22.51%，毛利率也同步下降了4.37个、3.13个和2.71个百分点。

　　集采压力是导致迈瑞医疗业绩承压的重要因素之一。在“带量采购”与“DRG/DIP”支付改革的双重驱动下，医疗器械的角色已由“一次性硬件销售”转变为医院长期的“成本管控项”。受此冲击，公司体外诊断（IVD）试剂等产品在集采后价格降幅达约20%，对其毛利率空间构成持续压力。

　　为守住市场份额，迈瑞医疗近期还因“低价中标”问题引发广泛关注。2025年10月，江西中医药大学附属医院一项预算为300万元的设备采购项目中，迈瑞医疗的MT8000产品以1000元的价格中标，导致预算与实际中标价相差3000倍，后项目因此被暂停，校方启动调查。

　　据媒体报道，公司工作人员回应投资者热线表示，1000元的中标价并非捆绑销售，解释称“IVD（体外诊断）是一个打包的生意，它不仅有设备，还有试剂。它和单纯卖一台设备不太一样。”

　　《财中社》注意到，类似情况在其他地区也有所发生。河南的设备采购中，迈瑞医疗的彩色超声诊断设备单价仅为36万元，远低于80万元的预算；在福建省的采购项目中，迈瑞的全自动血凝分析仪和全自动糖化血红蛋白分析仪分别以0.03元和0.02元的价格中标。

　　虽然低价策略短期内有助于维持市场份额，但也带来了毛利压缩、合规风险和品牌声誉的潜在危机。这种策略是否能持续为公司提供有利的竞争优势，仍需打上问号。

　　在行业下行周期中，其“黄金三角”盈利模式正退为简单的“以价换量”。这把双刃剑在维持市场存在的同时，也深刻影响着其利润结构与现金流健康。

　　战略转型？不差钱的上市融资

　　面对增长压力，董事会层面与管理层多次在公开场合强调的战略目标，仍然是以“全球化”和技术迭代为核心：扩大海外份额、推进高端产品自主化、加大AI与软件平台化投入等。

　　在销售渠道上，公司采取“直销+分销”的组合策略，在国内深耕渠道网络，在海外则持续推进本地化运营，以拓展欧美成熟市场与发展中市场。这一布局已初见成效——在整体业绩承压的2025年上半年，海外市场成为少数亮点，收入同比增长5.39%，营收占比提升至约50%，其中发展中国家更是保持了双位数增长。

　　然而，数据背后潜藏着双重压力。一方面，国内中低端设备领域价格战激烈，“低价中标”策略严重压缩了收入与利润空间；另一方面，海外增速相较上年同期已明显放缓，其增长动能仍不足以完全对冲国内业务下滑带来的巨大缺口。

　　《财中社》注意到，迈瑞医疗在战略层面正在推进从“医疗器械产品供应商”向“提升医疗机构整体诊疗能力的数智化方案商”转型。公司已初步建成“设备+IT+AI”的数智医疗生态系统，并推出了全球首个临床落地的重症医疗大模型——“启元”。然而，此类转型投入巨大、回报周期长，且面临跨领域竞争压力，其成效仍有待市场检验。

　　在全球化路径上，迈瑞倚重并购来实现技术补全与市场开拓，从收购Datascope、Zonare、德国DiaSys、海肽生物等一系列案例中可见一斑。然而，并购也带来商誉高企的问题。近五年来，公司商誉不断攀升，截至2025年上半年余额已高达115.1亿元，占总资产19.6%，若未来并购资产业绩不及预期，将面临减值风险。

　　尽管业绩面临压力，但迈瑞医疗账面上并不缺钱，这使其赴港IPO的动机显得更为复杂。截至2025年6月，迈瑞医疗账面货币资金高达169.67亿元，资产负债率仅约25%，整体财务结构堪称稳健。

　　与此同时，迈瑞医疗在A股市场上素有“分红王”之称。自2018年回归A股以来，公司累计分红金额已达约337亿元，相当于其IPO募集资金总额的5.7倍，持续高比例回报股东。2024年，公司现金分红76亿元，分红率高达65.15%；2025年上半年再度派现32.98亿元，占同期净利润比例亦达65.06%。

　　在整体流动性环境趋紧的背景下，迈瑞医疗在分红与再投资之间的资源分配策略，也可能引发市场对其资金运用优先级的审视。一边是高额现金积累与持续大比例分红，一边是寻求外部融资——这样的组合难免让投资者对其募资的必要性产生疑问。

　　纵观迈瑞医疗的三次上市，其背景已截然不同：从美股的学习与亮相，到A股的回归与价值重估，再到此次拟赴港IPO，它背负的是穿越行业周期、实现战略转型的期望。

　　摆在李西廷面前的，是一道多选题：既要稳住基本盘，又要为长期的数智化故事持续投入；既要应对国内激烈的价格战，又要在全球市场与巨头正面竞争。赴港融资能为其提供“弹药”，但并未降低这场战争的难度。

　　对于投资者而言，评估迈瑞医疗未来的关键，或许不再仅仅是其下一个季度的财报，而是其“启元”大模型能否真正构建起生态壁垒，其海外团队能否高效消化商誉带来的压力。试图第三次上市的迈瑞，正在用今天的资源，下注一个关于明天的答案。