一、短期宏观预期难有方向性变化，维持二季度是中枢偏高震荡市的判断：中美日内瓦经贸联合声明后，中期A股基本面节奏预期并未根本变化(年内A股盈利能力难有改善)，暂不足以支持A股向上突破。同时，二季度从“抢转口”到“抢出口”，5月国内宽货币及时兑现，基本面有望脉冲式改善。平准基金有力支撑资本市场预期，A股市场下行风险同样可控。

　　短期宏观预期难有方向性变化，行业结构也缺乏突破方向，我们维持二季度是中枢偏高震荡市的判断。中美日内瓦经贸联合声明后，中国外需预期修复，支持A股向上挑战震荡区间上限。但2025年供给增速中枢仍偏高，2025年内A股供需格局难有向上拐点的预期不变。中期A股基本面节奏预期并未根本变化，暂不足以支持A股向上突破。

　　同时，二季度经济基本面有望脉冲式改善。中美经贸关系缓和，二季度从“抢转口”到“抢出口”，外需从初步显现下行压力，到可能脉冲式上行。尽管基本面改善尚无法外推，但短期数据验证有望保持强势，至少排除了下行风险。5月政策兑现成为主要矛盾阶段，宽货币及时全面兑现。平准基金有力支撑资本市场预期，A股市场下行风险同样可控。

　　结构上，科技、消费、医药是A股一季报高景气的主要方向。二季度外需脉冲式改善，政策对冲受益的消费短期基本面弹性受限。科技需要新产业趋势催化，国内AI产业链需等待互联网平台资本开支再加速。国防军工长期景气预期升温，短期也处于催化空窗期。A股短期在结构上，也缺乏能够有效突破的方向。

　　二、主动公募向业绩比较基准靠拢：不低估长期影响，不高估短期影响。公募基金高质量发展行动方案是长期改革，而其短期映射，成为了结构性行情的主要线索。在我们看来，主动公募产品调整业绩比较基准，是集中梳理产品策略的一次机遇。而持仓向业绩比较基准靠拢却未必是普遍趋势。公募基金产品策略，既要契合监管导向，也要与市场环境和渠道偏好相适应。短期，市场博弈公募持仓向业绩比较基准靠拢，更偏向于是资金博弈主题，需严守性价比，把握好节奏。

　　短期，宏观和行业结构都缺乏破局点。以此为背景，市场集中讨论公募基金高质量发展行动方案的长期影响，而其看长做短的映射，成了短期结构性行情的主要线索。如何看待这样的行情？我们继续讨论基金改革的影响：在我们看来，公募产品调整业绩比较基准和公募持仓向业绩比较基准靠拢是两件事。主动权益产品中有77%的规模占比是以宽基指数为基准，42%的规模占比以沪深300为基准。未来业绩比较基准要“确定产品定位、明晰投资策略、表征投资风格”，此次改革，主动公募可能集中调整业绩比较基准，也是公募平台集中梳理产品策略条线的一次机遇。产品线的梳理，要保留对关键宽基指数基准产品的代表性，也要根据自身优势，人才储备保持多样性。

　　而持仓向业绩比较基准靠拢却未必是普遍趋势。公募基金产品策略，既要契合监管导向，也要与市场环境和渠道偏好相适应。公募是一个竞争市场，不存在所谓“公用事业化”的可能性。公募基金改革达成远期目标，需要“三线并进”。公募基金改革需要与长期资金入市和权益投资文化增强，相互促进。配置类资金与公募基金扩大合作仍有待探索，零售渠道基金销售的周期规律变化也需要时间。持仓向中长期高景气方向偏离，业绩锐度高，在零售渠道依然有号召力。规模不足的新锐投资经理，顺势而为扩大规模依然有生命力。当然，公募持仓向业绩比较基准靠拢，也是一种选择。但靠拢不是竞争力，真正构建竞争力的是在一定偏离度下做Alpha的能力，能够对Alpha的来源做明确描述，且能够稳定实现是符合配置类机构的产品策略。所以，开发相对稳定的Alpha来源才是重点。

　　结合市场判断分析公募改革的中短期影响：公募基金的收益率考核指标普遍呈现周期性波动的特征，目前处于底部区域。未来两年结构性行情可能进一步强化，公募收益率指标可能逐步走出底部。考核开始实施初期，公募完成考核目标的难度可能是降低的。未来两年，公募盈利客户占比可能逐步提升，来自零售渠道的规模扩张可能逐步恢复。而零售渠道放量的初期，各项考核指标的压力往往是减弱的。

　　所以，主动公募向业绩比较基准靠拢，符合海外经验，可能是A股市场和公募行业发展的最终状态。短期，市场博弈公募持仓向业绩比较基准靠拢，更偏向于是资金博弈主题，需严守性价比，把握好节奏。

　　三、博弈公募改革受益的低估值高股息资产，短期性价比已经偏低。短期，市场对基本面变化的定价效率有所下降。科技相对消费仍是相对性价比较高的方向，科技调整可做中期布局。继续战略看好国内AI产业链和具身智能的投资机会。医药生物(CXO、创新药)是一季报稀缺的景气方向，维持中期推荐。

　　短期，博弈公募改革受益的低估值高股息资产，已普遍处于低性价比区域。公募低配行业，往往是保险超配行业，高位区域需警惕资金博弈加剧。短期市场对基本面变化的定价效率有所下降。内需刺激短期强度减弱，出口链预期修复等基本面线索尚未完全反映。

　　短期，科技相对消费仍是相对性价比较高的方向，科技调整可做中期布局。继续战略看好国内AI产业链和具身智能的投资机会。国内AI算力目前还需等待互联网平台资本开支再发力 + 重磅产业催化落地。机器人微观结构更好，短期对小级别催化的反应会更有弹性。另外，医药生物(CXO、创新药)是一季报稀缺的景气方向，维持中期推荐。

　　风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期