如果把医疗信息化行业比作一条时而湍急、时而泥泞的河流，那么卫宁健康就是那艘始终顶着逆风、却从未停桨的小船。它从上海一间不足二十平方米的办公室起航，靠着最早一批医院收费窗口管理系统闯出名声；又在2011年上市，成为“软件股”时代的明星；再到今天，它一边面对宏观紧缩，一边继续把“云、数、智”写进医院的后台代码里。

      从“收费窗口”到“智慧医院”，开篇三十年

上世纪90年代，城市医院里最常见的场景，是病人挤在手写账本前排队挂号、收费、拿假条。彼时 26 岁的周炜凑了三台 486 电脑和几位同学，写出一套能够替代人工记账的收费管理系统，在上海仁济医院试水成功——这便是上海金仕达卫宁软件有限公司的起点。1994年的这次产品落地，让公司抓住了医疗行业信息化的第一波浪潮。

进入 21 世纪后，卫生部相继推出电子病历分级、金卫工程等顶层政策。卫宁把业务从单点收费系统扩展到 HIS（医院信息系统）、电子病历、PACS 影像中心等全流程产品，并在 2008年完成股份制改造，次年启动 IPO。

金豆每天会在蛐蛐TA小栈分享一个小故事，在继续聊~

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金豆蛐蛐TA小栈

金豆刚毕业时，进了个“看起来很体面”的公司，工资不高，但梦很大。前半年一切都好——领导认可、项目推进，我以为这叫“繁荣”。其实只是被惯性推着走。

很快，业绩下滑，公司开始裁人。我没被裁，却像极了经济中的“衰退期”：看似还活着，实则在消耗曾经的红利。你会发现，繁荣从来不是因为你多牛，而是环境允许你装得像很牛。

“萧条”来了那几个月，金豆才明白：人生最大的试炼，不是低谷本身，而是你在低谷里有没有方向。

复苏，不是突然“转运”，而是你在黑暗里一点点筑起来的韧性。当你终于走出来，你不会感谢那个“繁荣期”，你会感谢那个没放弃的自己。

经济有周期，命运也一样。唯一的差别是：经济被数据控制，而你，是可以自我调控的变量。

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上市让卫宁有了更充裕的研发预算。2012–2015年，它先后推出面向区域卫健委的“卫宁区域云”以及面向医院端的“一体化 WiNEX 平台”，并抢在“互联网+”概念爆发前，把 SaaS 化和多租户架构写进底层设计。以 2015年为界，卫宁把“软件”二字从简称里拿掉，换成更具生态意味的“卫宁健康”，宣布自己不只是一家做医院信息系统的软件公司，而是一家“数字健康服务商”。

这种定位在财务表上很快体现。公司营收从 2014年的14.8亿元增至 2022年的30.93亿元，年复合增长 10% 以上；但与此同时，医疗 IT 行业的招投标逻辑发生变化，回款周期被拉长，应收账款水位节节升高。到 2024年末，卫宁应收账款余额已接近当年营收规模的 80%，成为一条危险的暗线。

一份“失速”财报背后的行业寒意

如果把时间拉到最近，卫宁的2024 年年报无疑是一份“降温”信号：当期营业收入 27.82亿元，同比下滑 12.05%，归母净利润仅 0.88万元，同比锐减 75.45%。公司解释原因时，没有回避公立医院基建预算普遍收紧、疫情后财政挤压导致项目验收延期的事实。

不过，同一份报表也给出了另一条线索：经营活动现金流净额同比增长 120.53%，显示公司主动收缩延迟回款的非核心项目，集中资源在回款周期短、毛利更高的云服务与维护订阅上。

卫宁曾在投资者电话会上被问到“为何甘愿花掉利润去搞研发”。答案写在数字里：过去三年公司研发投入分别为 6.97亿、6.25亿、5.62亿元，2024年研发费用占营收的 20.2%，远高于中证计算机行业平均的 11%。

高投入带来三个壁垒：平台化产品——WiNEX 覆盖 HIS、EMR、CDR 数据湖等 30 余子系统，模块化程度高，平均部署周期由传统项目的 18 个月缩短到 7 个月；行业标准深度绑定——团队主持了 70 余项国家卫健委信息化标准的制定，拿到 HL7/FHIR 接口互联互通测试最高评级；自研 AI 引擎——与复旦大学携手开发的“诊后随访NLP 模型”，已在 120 余家三甲医院上线，用于自动标注病历和分级诊疗路径。

这三点让卫宁在中标打分体系里屡次凭“技术先进性”和“实施经验”拿到加分，比单纯价格战更具黏性。

竞跑赛道，对标国内外玩家

医疗信息化市场大约 900亿元，医院端（HIS、EMR）、区域平台、互联网医疗“三段驱动”。卫宁与创业慧康形成“南卫北创”的格局：2022年卫宁收入 30.93亿元，略高于创业慧康；但后者毛利率 45.7%，高出卫宁约 2 个百分点。

向上看，有阿里健康、腾讯医典等互联网巨头在“云+医保电子凭证”侧围猎；向下看，东华软件、万达信息在省级平台项目招投标里与卫宁直接竞争。卫宁的差异化，是“医院数字底座”+“院外健康云”的双引擎：一手抓存量，一手做增量。

财务透视：利润滑坡与估值迷思。盈利能力：2024 年毛利率 41.68%，同比下降 3.29 个百分点，主要因硬件占比提升与项目延期摊销导致。费用结构，销售、管理、研发三费合计 6.03亿元，占营收 21.7%，较上年下降 2.77 个百分点，表明公司在做“轻量化”转型。估值，2025年 4月最新市销率约 7.4 倍，PE（TTM）234倍，在同板块处中位偏上，市场显然给了“行业龙头”与“云转型”一个期权。

短期看，卫宁的利润表因收缩项目和加速研发而“变瘦”；长期看，现金流的转正与订阅收入的上升，才是估值支撑的根——也是它把自己从“软件外包公司”进化成“医疗 SaaS 平台”的关键测验。

卫宁的应对是“两条腿”：一边严格风控、把项目回款绑定到省级支付节点；一边拓展 toC 端业务（健康管家 App、医保支付聚合平台），用更短的变现周期对冲 toB 端长周期。

让“数字病房”驶向更远的水域

2019年卫宁首次提出“WiNEX3.0”愿景——用一朵面向区域卫健委的“卫宁云”做数据中台，再用“蜂鸟智慧病区”“星云随访”等 SaaS 微服务嵌到医院科室和患者手机端。经过五年迭代，这朵云已在全国 27个省份落地，服务 1400余家医院，日均调用 API 超过 12亿次。从“替医院排队”到“替数据排队”，它试图把软件公司的天花板抬到公共卫生治理层面。

短期财报里的波动，像江面跳动的浪花；决定这艘船能否继续逆流而上的，仍是它对行业痛点的理解深度和技术迭代的速度——以及面对突如其来的逆风时，是否还有力气握紧船桨、调整船头。

在数字医疗的长河里，没有哪一家公司可以一帆风顺。卫宁健康用三十年时间证明：只要你的产品真正植入医生和病人最细微的痛点，就算财报失色、估值起落，也总有人愿意为“不必排长队的就医体验”买单。下一个十年，它需要的不只是“稳住”，更是把过去沉在医院机房里的数据，变成能流向个人、也能反哺公共决策的“健康水电”。如果能做到这一点，卫宁可能会从“小船”升级成推开行业闸门的大船，驶向更大的水域。