黄金/白银：关注晚间美CPI对降息预期影响

　　【行情回顾】周三贵金属市场高位震荡，目前投资者等待今晚美8月CPI数据指引9月中旬降息幅度。8月底来贵金属的强势主要受美联储宽松预期增强以及长端美债收益率大幅下滑影响。目前市场焦点在美联储降息预期、美联储人事调整和独立性问题以及债市风险上。最终COMEX黄金2512合约收报3680.4美元/盎司，-0.05%；美白银2512合约收报于41.65美元/盎司，+0.75%。SHFE黄金2510主力合约收833.42元/克，+0.21%；SHFE白银2510合约收9796元/千克，-0.72%。数据方面，周三晚公布的美8月生产者价格指数（PPI）环比下降0.1%，而7月的数据被下修，PPI同比上涨2.6%，该数据支持9月降息预期，且未浇灭9月降息50BP可能性。事件方面，美联储理事库克或将参与美联储下周决议投票，法官阻止特朗普罢免，美司法部迅速上诉。

　　【降息预期与基金持仓】年内降息预期略有回落，9月降息50BP预期降温。据CME“美联储观察”数据显示，美联储9月维持利率不变的概率为0%，降息25个基点的概率为92%，降息50个基点的概率为8%；美联储10月累计降息25个基点的概率为21.2%，累计降息50个基点的概率72.6%，累计降息75个基点的概率6.2%；美联储12月累计降息25个基点的概率为2.7%，累计降息50个基点的概率为27.8%，累计降息75个基点的概率为64.1%，累计降息75个基点的概率5.4%。长线基金看，SPDR黄金ETF持仓微增0.27吨至979.95吨；iShares白银ETF持仓15069.6吨。库存方面，SHFE银库存日增1.9吨至1252.2吨；截至9月5日当周的SGX白银库存周减35.3吨至1248.3吨。

　　【本周关注】本周数据主要关注周四晚20:30美CPI数据。事件方面，本周进入9月18日美联储利率决议前一周的美联储官员噤声期；周四20：15，欧洲央行将公布利率决议。

　　【南华观点】中长线或偏多，短线看伦敦金银可能面临技术指标超买后的修正压力，事件上我们预计通胀数据难以支撑50BP降息幅度，经济或就业恶化才是主驱动。伦敦金关注下方3600支撑，强支撑3500区域，阻力位上移至3700；伦敦银走势略弱于黄金，短期关注40.4附近支撑，强支撑39.5-40区域，上方目标位上移至44-45区域。操作上仍维持回调做多思路，前多可逢高减仓。

　　铜：小幅回升，短期或仍偏强运行

　　【市场回顾】沪铜指数在周三小幅回升，报收在7.97万元每吨；成交10万手；持仓48万手；上海有色现货升水60元每吨，现货升贴水小幅回落。周三夜盘，受ppi数据较低影响，投资者继续压注美联储降息，铜价上升。

　　【相关资讯】基本面保持稳定。

　　【逻辑分析】受到美国非农数据大幅不及预期影响，上周五夜盘黄金价格大幅上升，沪铜价格大幅回撤，说明投资者风险偏好大幅下降，对于需求的预期也在下降。基本面，供给端，多家研究机构预测本月中国精炼铜产量将环比下降4%-5%，这是自2016年以来首次出现9月份产量下滑。据上海金属市场数据显示，依赖废铜或阳极铜的冶炼厂开工率预计将环比下降8.3个百分点至59.9%，进一步放大了供应萎缩的效应。需求端，铜杆周度开工率环比上升1.66个百分点至69.78%。受770号文影响，再生铜杆开工尚不明朗，各省响应积极，不过暂时还未大刀阔斧对税收、审查等政策进行实质性的动作。短期来看，铜价或先抑后扬。美国就业数据的低迷对于铜价的影响或持续，短期或仍在7.9万元每吨附近寻找支撑。若非农数据不进一步发酵，叠加铜杆开工率环比预期上升及LME铜库存回落，铜价在20日均线或寻找到支撑，仍然有望回升到8万元每吨以上。

　　【交易策略】卖出虚值看跌期权，建议合约CU2510P78000。

　　铝产业链：美国PPI数据低于预期

　　【盘面回顾】上一交易日，沪铝主力收于20790元/吨，环比+0.19%，成交量为9万手，持仓20万手，伦铝收于2622美元/吨，环比-0.02%；氧化铝收于2933元/吨，环比-0.37%，成交量为23万手，持仓28万手；铸造铝合金收于20350元/吨，环比+0.15%，成交量为1667手，持仓7979手。

　　【核心观点】铝：宏观方面，美国8月非农表现疲软，就业市场急剧降温，9月美联储降息几乎已成确定事实，但9月9日晚美国劳工部将发布非农数据修正值，下调约91.1万个就业岗位，9月10日公布8月PPI同比增长2.6%，低于预期的3.3%，前值为3.3%；8月PPI环比下降0.1%，大幅低于预期0.3%，前值为0.9% ，18日降息幅度或将增大，推动铝价上涨。国内以旧换新以及“十五五”规划政策层面也在逐步发力，宏观环境持续改善对铝价形成利好。基本面方面，铝水比列也有所提高，需求随着旺季到来，下游开工率出现复苏迹象，主要板块为光伏带头的工业型材板块。部分再生铝企业已收到税收返还政策终止可能导致再生铝供应减少，对原铝消费形成一定支撑。周一铝锭+铝棒社会库存增加，去

　　库节点晚于市场预期，限制了近期铝价走高幅度。总的来说，短期铝震荡偏强，但上方存在压力，想要突破21000压力位需要旺季预期兑现，需求明显好转且库存开始去化，同时在政策托底的情况下铝价下方也有底，我们认为铝价周度价格区间为20500-21000，推荐卖出沪铝2510沽20600期权，或双卖策略卖出沪铝2510沽20600期权和沪铝2510购21200期权。

　　氧化铝：铝土矿方面，几内亚进口矿维持稳定，价格保持在74-76元/吨区间，但9月21日宪法公投日期接近，在几内亚有意推动当地资源最大化的情况下，铝土矿所有权或成为政治博弈手段，关注公投前后是否会出现抗议罢工等影响矿产量的黑天鹅事件。基本面方面，供应过剩是近期影响氧化铝价格的核心因素，目前国内运行产能维持高位，8月成交的进口氧化铝也陆续到港，氧化铝无论是社库、厂内库存还是电解铝厂内库存都在持续增加，现货成交价格也有所下跌。同时随着9月阅兵带来的环保限产已解除，此前受影响厂家已陆续恢复生产，供给压力继续增大。海外氧化铝成交价大幅下跌，期价跟随现货价格走弱，我们认为后续氧化铝难改下跌趋势，推荐卖出氧化铝2510沽2800期权。

　　铸造铝合金：供给方面，废铝依旧偏紧，并且近日，根据根据国家发展改革委等四部委《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》(发改体改〔2025〕770号)要求，各省开始定制清理规范行动方案。方案中明令禁止再生资源回收等各类平台企业违规返还税费，对再生铝行业，地方税返取消前后综合税负差异可能在4%左右，目前安徽、江西等省份部分再生铝企业已收到税收返还政策终止通知，利废企业产能利用率存下滑风险，为铝合金价格提供支撑。总的来说，铸造铝合金期货盘面走势大致跟随沪铝走势而波动，但成本端的支撑使得铝合金更具韧性，二者价差基本处于400-500元/吨之间，价差拉大时可考虑多铝合金空沪铝套利操作。

　　【南华观点】铝：震荡偏强；氧化铝：弱势运行；铸造铝合金：震荡偏强

　　锌: 短期难言趋势，仍处震荡

　　【盘面回顾】上一交易日，沪锌主力合约收于22215元/吨，环比+0.41%。其中成交量为83724手，而持仓则减少5145手至10.31万手。现货端，0#锌锭均价为22090元/吨，1#锌锭均价为22020元/吨。

　　【产业表现】9月9日，中国锌原料联合谈判小组（CZSPT）在广西崇左召开最新一期季度会议。小组成员就国内外锌精矿市场现状及未来走势进行了深入交流与探讨，并共同商议下一阶段国内外市场加工费的预期参考区间，会议上CZSPT发布2025年四季度末前进口锌精矿采购美元加工费指导价区间为：120美元/干吨（平均值）至140美元/干吨（平均值）。

　　【核心逻辑】上一交易日，锌价日内偏向震荡为主。宏观上，非农下修和国内通胀数据基本符合预期，对盘面影响有限，需要关注一下晚上美国的通胀数据。供给端，目前维持过剩状态。矿端，受内外比价影响，国内矿价格优势明显，国内加工费9月涨幅放缓。海外矿今年增量颇多，呈宽松逻辑。进口方面，受国外冶炼厂产能偏弱影响，海外精炼锌增量较少，同时锌矿进口处于历年高点。锌矿整体库存震荡偏强。需求端方面，市场上对金九银十的预期较为一般，目前消息称镀锌厂减停产较多，还需要持续观望开工率。LME库存持续下降，库存上锌价外强内弱格局愈发明显，交易策略上内外反套可以继续观望LME库存逼近极值，或是卖出虚值看跌期权来收取权利金。短期内，观察宏观与消费，震荡为主。

　　【南华观点】短期位于底部偏强震荡

　　镍，不锈钢：多空交织，底部支撑仍存

　　【盘面回顾】

　　沪镍主力合约日盘收于120850元/吨，下跌0.07%。不锈钢主力合约日盘收于12915元/吨，下跌0.12%。

　　【行业表现】

　　现货市场方面，金川镍现货价格调整为122650元/吨，升水为2200元/吨。SMM电解镍为121550元/吨。进口镍均价调整至120750元/吨。电池级硫酸镍均价为27900元/吨，硫酸镍较镍豆溢价为3918.18元/镍吨，镍豆生产硫酸镍利润为-2.4%。8-12%高镍生铁出厂价为952.5元/镍点，304不锈钢冷轧卷利润率为-3.02%。纯镍上期所库存为26986吨，LME镍库存为218070吨。SMM不锈钢社会库存为918700吨。国内主要地区镍生铁库存为29266.5吨。

　　【市场分析】

　　沪镍盘面走势延续震荡，基本面上支撑仍存。镍矿方面菲律宾方面近期主要矿区有一定降雨，但是整体产量以及装运未受明显影响，国内到港库存仍处于高位。新能源方面支撑仍存，当前补货节点已过，但是下游仍有一定成交动向，整体供应相对偏紧，预计后续延续强势，MHP报价受镍价影响有一定下跌。镍铁走势同样偏强，最新青山镍铁以955元/镍点成交，整体价格锚点有所上升，价格持续回调情况下利润有所修复。不锈钢方面同样维持震荡走势，现货端基本平盘报价，部分盘中灵活调涨，但是现货成交方面仍有一定博弈，韩国对华不锈钢厚板反倾销税落地，欧盟出口扰动仍存。现阶段持续关注美元指数、降息预期扰动以及不锈钢出口难度上升影响。

　　锡：保持稳定，或寻找支撑

　　【市场回顾】沪锡指数在周三保持稳定，报收在27元每吨；成交6.8万手；持仓5.7万手。周三夜盘小幅高开。

　　【相关资讯】基本面保持稳定。

　　【逻辑分析】锡价在周一的回落主要因为周五晚美国非农数据，金价的抬升和有色金属价格的回落说明风险偏好降低，需求预期下降。基本面，云锡预计将从8月30日开始停产检修，时间为45天，在预期内。2025年08月，我国精炼锡的产量较前一月出现了环比下降，而从同比数据来看也出现了小幅下跌。此次产量下降主要受部分企业停产检修因素影响，也有一部分是因为7月锡精矿进口量降低。短期来看，美国就业数据的低迷对于锡价的影响或持续1-2天。此后，尽管需求存在一定的压力，锡价依靠供给端偏紧的问题，有望重回27万元每吨。

　　【交易策略】卖出虚值看跌期权，建议合约SN2510P270000。

　　碳酸锂:关注下游需求

　　【行情回顾】周三碳酸锂期货主力合约收于70720元/吨，日环比-2.99%。成交量75.14万手、持仓量34.08万手，日环比均（分别+27.01%、-3.00%）。碳酸锂LC2511-LC2601月差为平水结构，日环比-80元/吨；主力合约基差为2730元/吨，大幅走强。仓单数量总计38101手，日环比+0手。

　　【产业表现】锂电产业链现货市场表现小幅走弱。锂矿市场价格下降，澳洲6%锂精矿CIF报价为805美元/吨，日环比-45美元/吨。锂盐市场氢氧化锂价格小幅下跌，电池级碳酸锂报价73450元/吨，日环比-1150元/吨；电池级氢氧化锂报价79670元/吨，日环比-500元/吨，贸易商基差报价小幅走强。下游正极材料报价小幅走弱，磷酸铁锂报价变动+270元/吨，三元材料报价变动-75元/吨；六氟磷酸铁锂报价变动+0元/吨，电解液报价变动+0元/吨。

　　【南华观点】从当前基本面来看，尽管市场对枧下窝锂矿复产存在短期乐观预期，但“金九银十”的下游旺季需求仍对碳酸锂价格形成有效支撑。即便枧下窝锂矿能如期在11月复产，其产能释放也滞后于当前旺季周期，不会对现阶段的需求特征产生实质性影响，短期供给端扰动并未改变基本面支撑逻辑。

　　工业硅/多晶硅:会议预期向好，弱现实

　　【行情回顾】周三工业硅期货主力合约收于8665元/吨，日环比变动+3.03%。成交量约62.29万手（日环比变动+59.78%），持仓量约27.80万手（日环比变动-0.79万手）。SI2511-SI2601月差为contango结构，日环比变动-340元/吨；新疆553#主力合约基差-165。仓单数量50045手，日环比变动+90手。

　　多晶硅期货主力合约收于52885元/吨，日环比变动-1.19%。成交量41.19万手（日环比变动-29.57%），持仓量约13.70万手（日环比变动-0.59万手）。PS2511-PS2601月差为contango结构，日环比变动-75元/吨；仓单数量7370手，日环比变动+500手。

　　【产业表现】工业硅现货市场报价平稳，贸易商基差报价平稳，整体情绪一般。多晶硅现货市场平稳。N型多晶硅复投料报价51.55元/千克（日环比-0.05元/千克）；下游N型硅片报价1.27元/片（日环比+0元/片），电池片报价小幅上扬；分布式N型组件182mm，报价0.678元/瓦（日环比+0%），集中式N型组件182mm报价0.666元/瓦（日环比+0.3%）。

　　【南华观点】市场普遍预期内蒙古会议将围绕工业硅行业能耗限制标准及具体环保要求展开讨论，短期对市场情绪存在一定正向提振作用。但从行业基本面来看，当前工业硅产业仍面临结构性压力：据统计，国内当前低于12500KVA的工业硅矿热炉数量达66台，占国内总量712台的10%；且行业参与者以民营企业为主，企业布局分散、规模效应不足，在能耗管控、环保投入及成本控制方面的整体能力较弱，产业升级与合规化推进难度较大。基于上述基本面特征，当前工业硅的合理价格区间判定为8200-8800；若价格突破该区间上限，将超出下游需求的承受能力，缺乏实际需求支撑，易引发价格回调。

　　近期多晶硅市场传闻频发，导致价格波动主要受消息面与政策预期主导，已脱离传统基本面分析框架（如供需平衡、库存水平、成本结构等），价格走势呈现较强的不确定性。

　　鉴于当前市场逻辑的特殊性，建议投资者对多晶硅品种保持高度谨慎，暂不适用常规基本面分析思路制定投资策略，需密切跟踪消息面与政策动态的变化，避免盲目入场，防范短期波动风险。

　　铅：偏弱震荡，短期内难有起色

　　【盘面回顾】上一交易日，沪铅主力合约收于16795元/吨，环比-0.80%，其中成交量45315手，而持仓量则增加766手至50467手。现货端，1#铅锭均价为16700元/吨。

　　【产业表现】8月CPI同比增速-0.4%，环比0.0%；PPI同比增速-2.9%，环比回升至0.0%。

　　【核心逻辑】上一交易日，铅价偏弱震荡，跟随伦铅走势。目前宏观利好在铅盘面上表现平平。基本面，受原生铅副产品收益稳定，开工意愿强烈影响，铅精矿加工费再度下调，同时铅精矿供给维持偏紧。再生铅方面，大部分再生铅企业仍处于亏损状态，且原料紧缺，开工率维持低位。目前可以预料到的是随着时间的推移，铅原料愈发紧缺，为铅价提供支撑。需求端，整体开工率维持稳定，但长期来看仍较为一般，且对于铅锭的采买量和询价数量都处于颓势。目前国内库存维持震荡，LME的铅锭库存居高不下。策略上可以考虑逢高卖出虚值看涨期权或是双卖策略，做空波动率，近期周报会写明具体策略操作。短期内，矛盾仍在原料上，供给相对需求来说更加疲软，震荡为主。

　　【南华观点】震荡。