结构上，全球AI景气叠加国内投资修复，冶金链利润仍有回升空间。消费链利润受益于消费品出口改善、国内消费温和恢复或也继续回升。
来源：申万宏源宏观
2026年9月，工企营收累计同比6.6%、前值6.6%；利润累计同比15.5%、前值15.7%。9月末，产成品存货同比11.6%、前值11%。
01
核心观点：基数扰动消退与涨价效应显现下，9月非AI领域利润反弹幅度较大
9月利润有所反弹，主因基数扰动消退与涨价效应显现，而不是AI链拉动。9月，工企利润回升10.2个百分点至14.4%，主因基数扰动消退，环比（10.4%）基本与过去五年同期一致（9.3%）。“量价利”拆分看，利润率拉动利润增速上行9.7个百分点；其中成本率、其他损益项（投资收益、营业税金及附加等杂项支出）分别贡献10.4、6.8个百分点，而费用率拖累利润7.5个百分点。价格贡献也为正、拉动利润增速上行1.5个百分点。相比之下，实际营收拖累利润增速回落1.6个百分点。结构上，利润改善的行业并不是AI领域，其中计算机通信业利润回落61个百分点。
涨价效应1：油价重新走高并加速供给出清下，石化链利润回升幅度最大。9月，油价再度冲高至130美元/桶附近的背景下，中下游加速出清，石化链PPI上涨推动营收上升；数据上9月石化链利润上行幅度最大，单月回升16个百分点至44.9%；其中营收上行1.7个百分点至8.9%，成本率回落0.9个百分点至84%。行业层面看，利润改善的领域集中于涨价幅度较大的行业，其中油气开采、化学原料业利润分别回升43、16.7个百分点至74%、32.7%，石油煤炭加工业单月利润增加138.5亿元。下游涨价幅度相对较小，化学纤维、橡胶塑料利润分别回落91.7、33个百分点。
涨价效应2：煤、铜涨价支撑冶金链上游利润回升，但国内投资需求偏弱仍在约束其余行业。9月冶金链利润回升3.9个百分点至-5%；其中成本率回落0.9个百分点至86.3%，营收回落1.6个百分点至4.5%。具体行业中，燃气产供、煤炭采选、有色加工业利润增速分别回升31.2、30.1、13.8个百分点；但国内投资需求回落令黑色加工、金属制品、通用设备等行业利润分别回落39.9、25.3、5.7个百分点。
此外，居民消费改善支撑消费链利润回升，但受企业消费影响较大的行业利润表现偏弱。9月，消费链利润回升13.4个百分点至27.5%；其中实际营收回落0.8个百分点至8.6%，成本率回落0.6个百分点至83%。具体行业看，假期前置令居民消费提前释放，酒和饮料、农副食品等行业利润回升幅度较大；相对来看，受企业消费影响较大的领域譬如家具、汽车业利润走低，分别较前月回落93.9、47.7个百分点，营收也相应回落，也体现高油价成本传导对企业消费的压制。
展望后续：大宗商品价格继续走高，叠加经济温和回升，后续盈利有望延续修复。美伊局势反复下，布伦特原油价格高位运行；叠加石化链中下游供给偏紧、用煤需求增加、AI革命对下游领域价格形成支撑，后续涨价效应对利润的支撑有望延续，与此同时，存量政策加速落地或令年内经济呈现温和回升的格局；结构上全球AI景气仍有上升空间叠加国内投资修复，冶金链利润仍有回升空间。消费链利润受益于消费品出口改善、国内消费温和恢复或也可能继续回升。
02
常规跟踪：工企利润回升，利润率同步改善
利润：工企利润增速回升，营业利润率同步改善。9月，工业企业利润当月同比回升10.2个百分点至14.4%。分解来看，营业利润率同比较上月回升8.9个百分点至6.4%。此外，工业增加值当月同比较上月回升0.3个百分点至5.5%，PPI当月同比较上月回升1.2个百分点至5%。
结构上，煤炭采选利润增速明显回升，石化链内部表现分化。9月，煤炭冶金链中煤炭采选行业利润增速较前月回升30.1个百分点。石化链内部表现分化，化学原料行业利润增速较前月回升16.7个百分点，橡胶塑料、化学纤维行业则分别回落33.0、91.7个百分点。
营收：工企营收增速回落，行业间表现分化。9月，工企营业收入当月同比较前月回落0.7个百分点至6.6%。其中，油气开采、煤炭采选、石油煤炭加工行业营收增速回升较大，分别较前月回升15.2、11.5、9.8个百分点至34.1%、24.1%、17.2%；相比之下，电气机械、汽车、化学纤维等行业营收增速下行，分别回落12.4、3.6、1个百分点至9.6%、3.2%、3.1%。
库存：实际库存增速回升。9月，工企名义库存有所回升，同比较上月回升0.6个百分点至11.6%；剔除价格因素后，实际库存当月同比回升0.6个百分点至5.7%。结构上，8月，中游实际库存有所回落，较前月下行0.3个百分点至6.9%；上、下游实际库存略有回升，分别上行0.9、0.4个百分点至-13%、10.6%。
风险提示：
外部环境变化，油价超预期变化，稳增长政策推进速度不及预期。
