【导读】霸菱（Barings）全球投资联席主管马丁·霍恩（Martin Horne）：美联储10月是否加息仍存疑，长端美债遭遇“完美风暴”

　　中国基金报记者吴娟娟

　　10月早些时候，美国国债遭遇抛售。在霸菱（Barings）全球投资联席主管、高级领导团队成员马丁·霍恩（Martin Horne）看来，这是多股力量汇合的结果：“这几乎是一场完美风暴，推动利率曲线长端上行。”

　　10月22日，在上海接受本报独家专访时，马丁·霍恩判断是：面对层层叠加的不确定性，“分散化本身就是一种策略”。他认为“这次与往常不同”：美联储加息预期抬升、美元走强，新兴市场却顶住了压力，这背后是新兴市场正趋成熟。

　　霸菱（Barings）是美国万通（MassMutual）旗下的全球资产管理公司，以另类资产为核心，服务机构、保险及财富管理客户，业务涵盖信贷与保险、实物资产、资本解决方案和新兴市场。截至2026年6月30日，霸菱资产管理规模约5020亿美元（约合3.42万亿元人民币），在全球设有35个办事处，拥有逾2,000位专业人士。

长端美债遭遇完美风暴

　　马丁·霍恩认为，美联储在10月底是否加息仍存疑。“再加息一至两次大概足以应对当前的通胀压力。他们是否在10月行动值得怀疑。中期选举在即，尽管美联储会说，他们不受政治影响，但是这是否意味着他们会为中期选举做点什么，我不太确定。我们拭目以待。”

　　他认为，美联储或在12月重启加息，“就利率路径和利率最终落脚点而言，这其实没有太大区别”。他认同市场共识：美联储从现在起还会加息一到两次，之后暂停，观察伊朗局势等地缘政治问题如何演变。

　　马丁·霍恩认为美债正遭遇“完美风暴”。他列出四个因素：主权债务问题受到越来越多关注、大量资本开支流向AI相关公司、通胀推动利率上行、美债的边际买家后撤。这些因素都对美债构成压力。

　　部分投资机构已开始调整。

　　挪威主权财富基金管理机构NBIM近期向挪威财政部提议，将基准债券指数中政府债券权重从70%降至50%，其中美国国债占比将从34.1%降至21.9%，腾出的额度主要转向MBS等非政府债券。该提议尚待财政部和议会决定，最早于2027年实施。

　　此外，随着日本国债收益率升至数十年高位，经汇率对冲后的美债吸引力下降。美国财政部数据显示，日本作为美债最大海外持有者，其持仓已从4月的约1.21万亿美元连续四个月降至8月的约1.07万亿美元，其中部分与日本政府的汇率干预有关。

　　“对于约40万亿美元的市场，上述任何单一事件都不会产生太大影响。”他说，“但把所有这些加在一起，再加上通胀形势、来自AI的竞争、部分国家的赤字和债务水平正备受关注等，这几乎是一场完美风暴。”

　　马丁·霍恩认为：“全球市场出现了结构性变化，我们生活在一个通胀更高的世界，而美联储2%的通胀目标可能无法实现。看看美国今天的情况：通胀已经五年没有回到2%了，然而美国经济照样平稳运行。”

　　他逐一列举背后原因：AI数据中心占用电网资源、推高电价；产业回流抬高制造成本——“中国占据全球出口市场20%是有原因的：它的制造成本比其他任何地方都低”；限制移民抬高劳动力价格；气候变化带来食品价格通胀；多年期工资合同与能源转型短期内也推高成本。“通胀大概意味着利率水平总会在某种程度上处于高位。”

　　对于AI将降低成本、提高盈利与税收、进而化解政府债务的叙事，马丁·霍恩则保持距离：“这是一个故事——但在还没看到结果的今天，你能相信它吗？”

票息更高，但持有美债的不确定性仍高

　　10年期美债收益率一度升至5%以上，10月初最高触及约5.34%，为2002年以来最高。

　　投资者是否为了票息要增配美债？马丁·霍恩认为答案没有那么简单。“如果你的外汇配置不对，5%就不会转化为5%。这就是当下日本的故事。”他说，另一个关键因素是持有期限。

　　他认为AI抬升了需求，但能否增加税收尚无定论。“美国政府的债务预测仍在不断上升，而所有人一直在鼓吹的解决办法只有一个：AI会到来，企业盈利会上升，一切都会好起来，因为税收收入会突然变好。我不确定今天我是否想相信这一点。”

　　他认为，日本、美国、英国、法国等国家都背负过多债务且迟迟未加以处理，“法国可能是排在第一位的”。不过人们还未将对美国债务问题的关注列为紧急事项，因为“似乎一次只能关注一个故事”，今天的故事是通胀、利率和地缘政治。总有一天，人们会关注美国的债务负担，并将其视为整个金融市场的系统性风险。

　　不过，这并非无解。“如今希腊30年期国债收益率比美国还低，考虑到它在2012年违约过，这相当不可思议。”马丁·霍恩说，“解决问题的关键在于政治意愿。即便政治家没有动力，但是市场会替政治家做出选择。想想英国的利兹·特拉斯，她本以为可以无视市场，但最终市场向她表明：她不能。当政府或政客拒绝配合时，市场往往会介入。”

　　若日本利率也“在高位保持更长时间”，日本投资者会更倾向于投资国内，但“目前国内的投资选择相当有限”。

这次投资者真正行动起来了，开始分散持仓中的美国资产

　　投资者正转向高等级公司债、短久期高收益债。霸菱看好被低配的新兴市场：这些市场有真实增长，更好地应对了通胀，货币政策仍有刺激空间。

　　“我确信你的工作在变化，我的工作也在变化。”马丁·霍恩说，当这种不确定性扩散到全球每个行业，分散押注就成了自然的选择，“因为过于集中而且押错是一件非常糟糕的事”。

　　不过他坦承，分散并不容易，各市场的集中度都在上升，“最明显的是韩国，在那里你实际上是在投资两家公司，其他一切都只是背景”。

　　通常而言，强势美元对新兴市场最为不利，但这一次新兴市场货币顶住了压力。背后的原因在于，新兴市场正趋于成熟，投资者更清楚自己的风险偏好。

　　“此外，世界各地都有头条新闻表明，一些传统避险资产看起来不像过去那么安全了。”马丁·霍恩偏好新兴市场本币债，看重“老派”增长，即“由人口增长、市场发展带来的增长，而不只是由AI带来的增长”。

　　新兴市场债券中，中国债券一直相当稳健。对于国际投资者来说，长期来看，中国债券的吸引力取决于中国经济模式的转型：从出口导向转向内需消费导向，从依靠房地产转向依靠科技。不过，马丁·霍恩认为扩大内需不会一夜之间实现，“人们需要更有耐心一点”。

　　谈及中国科技，马丁·霍恩表示外国客户最关心的是了解游戏规则和政策方向。马丁·霍恩认为，中美科技公司的发展模式有所不同：美国科技公司以率先突破为导向，中国科技公司则擅长以易于消化的方式普及新技术。“单从市盈率倍数看，中国市场显然具有更有吸引力的估值。”不过他认为，压制估值的是过往的市场波动。如果出现真正称得上全球领导者的中国公司，它们会吸引大量关注。

　　AI巨额资本开支正在加剧全球资本竞争。马丁·霍恩认为，与其说AI正在“挤出”其他融资需求，不如说它成了两年前并不存在的一个重要资本竞争来源。在资本供给有限的情况下，新增的大规模资金需求意味着部分融资者需要支付更高的资本成本。

　　在马丁·霍恩看来，目前市场的信心非常脆弱。“每当事情悬而未决时，波动性就会填补这个空白。因为在结果尘埃落定之前，我们的信心会随即时数据波动——今天乐观，明天可能就陷入极端悲观。”