7月A股与海外市场同步调整之后，市场出现了不少担忧AI涨价逻辑被“证伪”以及质疑大型AI公司债务问题的声音。

　　对此，摩根大通中国股票策略师张晓宁在专访中对记者表示，AI硬件供给约束至少持续至2028年，主流科技企业债券评级均处投资级，债务担忧属“过度反应”。该行继续超配中国股票，将MSCI中国指数、沪深300指数2026年底基准目标点位定为100点和5200点，悲观情景为80点和4000点。

　　底气来自企业盈利与流动性。张晓宁援引摩根大通研究数据，沪深300今年每股盈利同比增速一致预期可达25%，2027年预计保持15%，MSCI中国指数则分别为13%和15%；A股换手率从调整前近6.5%的高位持续回落，8月以来维持在4%至5%区间；融资买入额占A股总成交量的比重目前已回升至9%至10%的常规合理区间。

　　政策面的“六张网”构成另一重支撑。摩根大通最新研报显示，水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网今年投资合计超7万亿元，已被国家发改委定位为“十五五”现代基础设施体系骨干。

　　其中，算力网增速尤为突出。据国家数据局，截至2026年3月，中国智能算力总规模已达188万PFLOPS；预计中国AI数据中心资本开支到2029年将扩张约2倍至950亿至1510亿美元。新型电网“十五五”投资超5万亿元，较“十四五”增加75%，15条特高压直流通道将陆续投运。

　　其余四张网同样量级可观：水网投资预计超6万亿元，城市地下管网新增投资约5万亿元，新一代通信网将带动上下游产业总产出达7万亿元，物流网推动社会物流总费用占GDP比重从10年前的14.9%降至13.9%。

　　张晓宁判断，下半年预计AI科技仍是中国市场核心主线；摩根大通预计AI将重新确立市场领先地位，当前回调是健康轮动而非AI周期的结束。外资最关注的，仍是宏观政策的托底力度与“六张网”投资的落地节奏。

　　沪深300年底目标5200点

　　《21世纪》：你们将在新兴市场和亚洲配置中继续超配中国股票。这背后的逻辑是什么？下半年有哪些支撑市场继续反弹的因素？

　　张晓宁：我们将沪深300指数2026年底的目标点位设定为5200点，主要基于盈利增长与流动性两方面的逻辑。

　　首先，从盈利增长角度来看，今年沪深300指数一致预期的每股盈利同比增速可达25%；2027年预期增速仍将维持15%的较高水平。因此，我们认为沪深300指数接下来的上涨具备坚实的盈利底色，而非单纯的估值空转。

　　其次，在流动性方面，尽管7月份A股与海外市场一同经历了较大幅度的调整，但进入8月以来，市场最艰难的去杠杆阶段已基本结束。两项流动性观测指标均显示当前A股流动性已回归健康区间：第一，A股换手率从调整前近6.5%的高位持续回落，7月底触及4%的阶段性低位，8月以来维持在4%～5%区间平稳震荡；第二，融资买入额占A股总成交量的比重，从接近12%的过热水平回落至8%出头，目前已回升至9%～10%的常规合理区间。

　　在基本面方面，当前正值二季度业绩披露期。8月18日的数据显示，以沪深300成分股为样本，科技、材料、医疗保健以及部分金融等偏成长及周期成长行业的业绩表现较为领先。此外，从三季度以来的盈利预期调整幅度来看，科技板块未来12个月的每股盈利预期上修幅度居首，上调幅度逾67%。这些数据为市场提供了强有力的信心支撑。

　　当前市场主要存在两种质疑的声音：一是担忧AI产业链相关商品的涨价逻辑将很快被“证伪”，二是担忧全球大型AI公司的债务可持续性。针对第一点，我们认为硬件供给的约束预计将至少持续至2028年。例如，全球领先的芯片制造商2纳米工艺的量产要到2026年下半年才能启动，HBM（高带宽内存）的大规模释放及短缺的真正缓解预计也要等到2028年。这种供给约束为相关公司的涨价逻辑提供了支撑。

　　针对第二点，虽然股票投资者对此有所担忧，但从债券市场来看，全球主流科技互联网企业的债券评级均处于投资级区间，因此，我们认为对债务问题的担忧属于过度反应。

　　《21世纪》：当前市场的波动性明显加剧，这种情况是否会持续？你如何判断这轮反弹的可持续性？科技板块是否会回归成为交易主线，还是市场将呈现更多板块各自领涨的行情？

　　张晓宁：总体而言，我们判断下半年AI科技仍将是市场的核心主线。在投资策略上，我们建议在紧握科技主线的同时，适当配置具备高股东回报特征的主题。将A股与港股整体观察，会发现当前市场仍处于净发行窗口期。因此，下半年不排除会有更多非激进成长型的已上市公司加大回购力度，提升股东回报。

　　把握“六张网”投资机遇

　　《21世纪》：包括水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网在内的“六张网”，涵盖了传统基建升级与新型基建布局，将撬动巨额资金投入，也是你看好中国股市的重要支撑。从股票策略的角度来看，这些建设将如何驱动相关板块的上涨？其中哪一张“网”目前的估值与盈利增速匹配度最具吸引力？

　　张晓宁：“六张网”中的每一个领域都非常重要，但在投资策略与侧重点上应有所区分。

　　首先，算力网作为“十五五”期间的全新基建方向，其增速预计最为强劲。新型电网的增速同样可观，以五年期为维度测算，其增速可达75%，且整体投资规模高达5万亿元。因此，这两张“网”是我们当前首推的核心主题。

　　其次，水网、城市地下管网以及物流网等方向，在投资组合中主要发挥防守端的作用。特别是当相关标的能够实现前述的“高股东回报”时，也将成为整体资产配置中不可或缺的一部分。

　　《21世纪》：算力网的建设验证了国内AI资本开支的确定性。但在当前市场情绪并不高的情况下，你认为AI硬件板块能否回暖？未来AI板块的投资机会是否会进一步向应用端和平台端扩散？

　　张晓宁：从投资框架来看，应用端能否跑出超额收益、投资重心是否仍聚焦上游硬件端，主要取决于两个核心条件：第一是流动性条件。应用端属于远期盈利兑现的资产，在策略上可归类为“长久期交易”，这类行情启动的底层前提是流动性处于极度充裕状态。因此需要密切观察流动性是否会进一步向特别宽松的方向演进。

　　第二是事件驱动条件。下游应用行情的爆发，必然需要应用端出现超预期的催化，例如大语言模型的年度经常性收入（ARR）再次加速增长，这是驱动数据中心、大语言模型相关企业等下游标的实现估值扩张的必要因素。

　　若上述两个条件未能满足，市场情绪可能会较为受限，投资者将更倾向于寻找确定性更高的标的，资金大概率会回流至硬件端，并更加聚焦于中国自主可控供应链这一核心方向。

　　外资高度关注中国经济韧性

　　《21世纪》：你如何看待港股市场？随着更多科技公司在港上市，你预期港股市场未来上升潜力如何？

　　张晓宁：今年确实有更多的科技公司赴港上市，这为传统的港股核心指数吸纳更多优质科技股打开了极具意义的窗口。

　　以港股三大指数为例，如果将互联网龙头也计入AI概念股，其AI敞口尚可。但如果剔除这些大型互联网公司，其AI敞口实际上非常小。这也导致港股市场在很大程度上被国际投资者视为“老经济”的代表，或者是“新经济”中偏成熟型企业的代表。随着更多新兴科技公司在港上市，整个港股市场的科技属性将得到有效提升，这也为全球配置中国资产的投资者提供了更多元化的投资机会。

　　《21世纪》：基于你与海外客户的沟通，当前外资对中国市场最关心的问题是什么？

　　张晓宁：从整体来看，外资对中国市场的关注主要集中在宏观层面的两大议题上：一是中国宏观经济增速本身，二是宏观政策的托底力度。特别是在地缘冲突加剧、油价高企的背景下，许多海外投资者对中国宏观经济韧性的重视程度，已经超过了对增速本身的关注。

　　在全球资产配置中，中国资产不仅扮演着增长引擎的角色，更重要的是承担了分散系统性风险的功能。因此，外资高度关注中国宏观政策的实际落地情况。例如，我们此前探讨的“六张网”建设，其今年7万亿元投资的实际落地节奏以及配套资金的到位情况，都是当前海外投资者比较关心的议题。