最近整个石油板块以及油价都引起了市场的火热关注。自今年初以来，布伦特原油价格涨幅超过10%，而且油价走势呈现出明显的快节奏、多空拉锯、消息面驱动的特征。近期中东局势及伊朗相关风险或将持续给市场带来扰动，因此在当前节点，我们来和大家分享石油板块的当下看法及后续投资价值。

　　首先，我们来梳理油价的复盘与展望。从长周期来看，石油是工业的血液，是现代社会动力燃料和化工原料的主要来源。因其资源分布不均、供需不匹配的特性，石油格局也主导着全球地缘局势。石油最早是美国宾州一位商人钻井取水时意外发现的，此后便成为现代文明的基石。它不仅是成品油、轮胎、塑料、化纤等产品的原材料，也是诸多大宗商品的定价锚，在全球经济中的地位愈发重要。

　　数据来源：天风证券

　　从大周期来看，油价走势波动剧烈，核心的大行情往往源于供需扰动及地缘冲击。比如上世纪70年代的第一次石油危机，彼时埃及、叙利亚与以色列的军事行动引发中东战争，产油国随即采取减量、提价举措，推动石油价格大幅飙升。

　　第二次石油价格大幅飙升出现在上世纪七十年代末，两个石油大国爆发剧烈冲突，直接造成全球石油供给大幅锐减。这一阶段，石油价格暴涨、全球经济不景气以及美国通胀高企，共同加速了当时的全球经济衰退，也进一步推动油价走高。

　　上世纪九十年代的第三次石油危机阶段，油价走势相对平稳。这是因为多国做出快速反应，市场也形成了一定的学习效应，此次危机并未对石油供给造成显著扰动。

　　而近些年油价的快速上涨，主要源于供给端的收缩。一方面是欧佩克的部分错误预判，另一方面是本世纪以来东方国家崛起带来的石油需求暴增。疫情后的油价波动，还叠加了市场补库及战略层面的考量。

　　油价从疫情至今，经历了多年的震荡下行过程，近五年的油价主要受供需博弈、地缘冲突和能源转型等因素交织影响。石油本质上是一种商品，也是地缘政治的武器，其价格波动牵动着全球经济、通胀及国际权力之间的博弈，且这一影响在近年愈发显著。无论是欧美银行业危机、欧佩克的减产提价，还是红海危机、伊以冲突引发的市场波动，其背后的逻辑都与大周期中的走势高度相似。

　　具体来看，去年市场的主线是普遍认为石油供需存在宽松预期，但在这一预期下，地缘动荡持续催化阶段性行情。比如去年6月份伊以冲突爆发，油价被快速拉升，从65美元涨至接近80美元的水平。可见，油价虽由供需决定长期走势，但当下愈发容易受到地缘扰动和短期供需事件的影响。

　　近期油价表现强势，尤其是一月份中下旬，走势超出市场预期。相关催化事件备受关注，包括委内瑞拉事件、伊朗事件，以及金属价格的整体上涨，其中贵金属板块的上涨对整个大宗商品市场的情绪形成了显著提振。无论是全球的彭博商品指数，还是国内的南华商品指数，均呈现出向上突破的迹象。

　　近期油价已突破年线水平，从技术面分析，当前大宗商品市场表现强劲，而油价已震荡多年，如今大概率会选择明确的运行方向，因此多数投资者认为，当前油价的向上空间大于向下空间，这一点或在后续形成市场共识。

　　目前市场的核心逻辑并未发生根本性转变，供需平衡仍是市场的主要担忧点，但不可忽视的是，价格战、地缘博弈以及全球经济复苏的潜在迹象，都是市场认为油价可能上涨的重要信息支撑。

　　我们认为，石油板块相当于油价的看涨期权。因为油价大幅上涨通常会对石油开采、生产、加工相关上市公司的股价形成整体提振，石油价格的涨跌通常与石油板块的整体涨跌幅呈正相关关系。当油价上调时，短期会刺激石油开采端的表现，中长期则会利好油服设备、油运等相关板块。因此，通过指数工具布局石油板块，当前确实具备类似油价看涨期权的属性。

　　这里主要看向上空间，市场普遍认为油价已震荡多年，以布伦特原油为例，其60美元的位置经历了多次冲击却始终未被跌破，因此当前市场多数投资者认为60美元左右是油价较为坚实的底部。目前油价约67美元，向下空间有限，向上想象空间较大，石油板块作为看涨期权的性价比持续提升，这也是当前大量资金涌入石油板块的核心逻辑。

　　当然，我们将视野拉至更大的周期维度来看，市场普遍关注康波萧条期下大宗商品的投资机会该如何把握。康波周期一轮约为50至60年，结合同业研究，我们对于大宗商品的投资机会有如下观点：大宗商品的投资机会主要出现在两个阶段，一次是康波繁荣期，即康波周期的偏早期阶段，持续约15至20年，这一阶段的机会主要由需求端提振所驱动；另一次是康波萧条期，这一阶段约10年，其中会出现数年的商品大周期行情。

　　此前市场多有讨论，康波萧条期的商品行情是由需求还是供给驱动？但在康波萧条期，我们认为从更宏观的视角来看，其核心原因在于主导国的货币信用出现裂痕，进而推动商品的货币属性增强。无论是持有美元还是其他货币资产，其价值稳定性均不如储备实物商品。

　　从数据来看，2016年以来，全球外汇储备中美元的占比持续下降，黄金的占比则相应提升。当前黄金价格处于高位且波动加大，市场也开始思考是否可以将其他商品纳入储备范畴。此外，全球对美元和美债的需求均在持续下降，这也从侧面佐证，当前或迎来商品周期的投资机会。

　　资料来源：Wind，世界黄金协会，西部证券研发中心

　　此外，我们从横向比较的视角分析原油在本轮商品大周期中所处的位置。首先，商品大周期并不意味着各类商品价格会同步共振，但不同商品的价格走势存在一定关联度。在上述大周期背景下，若考虑到全球信用体系及主导国货币信用的问题，各类商品的价值属性实则相似。因此，黄金价格率先走高，这源于主导国货币信用问题与全球地缘局势的不确定性共同作用。原油也会呈现类似的走势，只是表现略有滞后，原因在于原油的供给具备一定灵活性，而黄金的供给相对刚性。此外，原油价格受地缘扰动的影响更大，尤其是在康波萧条期，地缘事件的催化往往会推动油价走出大幅波动的行情，此前复盘的几次石油危机均是如此。

　　从横向涨跌幅来看，能源板块尤其是原油，在本轮商品大周期中属于相对滞涨的品种。因此，不少投资者认为，贵金属、有色金属板块已处于高位，后续不敢贸然追涨，进而考虑布局估值相对低位的板块，原油板块可能正是这样的选择。

　　资料来源：Wind，西部证券研发中心

　　此外，很多投资者还关注金油比这一关键数据。当前，金油比和铜油比均处于历史高位，这一现象或表明油价相较于其他大宗商品存在估值低估。当然，我们也需说明，金油比并非具备必然的相关性，但其走势能为油价判断提供一定参考，因此金油比也成为边际资金对原油板块进行定价时的重要参考因素。

　　综上，黄金、原油、铜、白银等大宗商品价格呈现趋同上涨的趋势，这一走势受多重因素共同驱动，包括全球货币环境变化、地缘风险升温以及市场避险需求提升。因此，从更宏观的视角来看，油价后续具备一定的上涨潜力。

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