2026年美联储首场议息会议将于1月27日至28日召开。利率市场数据显示，美联储可能暂停降息至今年年中。多位美联储官员表示，利率路径需要谨慎观察，目前可能没到降息时点。在美国经济压力加大的背景下，美联储在降息路径上的谨慎，可能源于其在量化宽松（QE）方面的积极进取。

　　自2025年年初开始，美国经济便开始明显转向下行。2025年前三季度，美国GDP增速年化均值仅有2.5%，显著低于2024年2.8%的增速。具体来看，美国生产、消费、地产数据全面疲弱，下行速度开始加快；就业方面，失业率自2025年1月的4.0%一路上升至12月的4.4%，且整个下半年非农就业人数合计仅增长7万；景气指标方面，ISM制造业PMI指数连续三个季度维持在荣枯线以下，消费者信心指数也触及10年低位。

　　面对经济下行压力，美国财政支出迎来显著扩张。2025财年，美国财政支出规模达到7.01万亿美元，远超2021年的6.82万亿美元，创下历史新高。“大而美”法案通过后，美国2026财年财政赤字规模预计增加5000亿美元，财政扩张将进一步得到强化。

　　与此同时，美联储在降息方面行动迟缓，这可能源于其对货币数量工具与价格工具的权衡。

　　降息可能保持“走走停停”

　　在经济面临下行压力的背景下，美联储降息步伐相对谨慎。2024年9月，美联储正式启动本轮降息，仅持续了3次会议。2025年9月重启降息后，美联储也仅进行了3次幅度均为25个基点的降息。

　　更重要的是，美联储未来降息步伐可能更加缓慢。从利率市场交易的美联储利率路径来看，美联储可能在2026年1月的议息会议上暂停降息，并将当前3.5%～3.75%的利率维持至年中。

　　与此前激进的加息路径相比，美联储降息路径呈现出“走走停停”的趋势，这使得美国利率水平维持高位。高利率环境对美国自身而言并非好事。一方面，美国自身借贷利率处于高位对信贷形成约束，房贷利率受基准利率影响而难以回落，影响居民对住房的购买。另一方面，高利率也加重了美国政府的负担。根据美国财政部数据，2025财年美国政府净利息支出约为9700亿美元，利息支出约占联邦总收入的五分之一。

　　不过，降息对美国而言亦有负担。美国降息的负面冲击在本轮降息周期开启时已经得到验证。

　　美联储降息令美国与其他国家的利差收缩，使得美国面临资金外流的冲击。此前，美国市场资金相对充裕的背后，是两种主要资金的流入。一是套息资金，自美联储加息开始，美国与其他国家的利差逐渐拉大，并引发了以日本为代表的其他国家普遍的套息交易行为。二是避险资金，美国的高利率使得非美市场普遍面临经济压力，市场资金流入经济增速相对更高的美国，从而规避风险。一旦美联储开启大幅降息，上述两种资金均会流出美国。

　　美联储2024年9月的大幅降息曾引发资金外流，并直接体现在债券和外汇市场。彼时，美国长期国债收益率并未因降息而下降，反而显著上升。在降息后的一周内，美元指数连续下跌，接近100点的关键位置，显示出外汇市场对美元的抛售。

　　虽然降息可以对未来较长时期的美国经济起到推升作用，但其在短期带来的资金外流压力让美联储不得不慎重行事。与之形成对比的是，美国资金外流实际上对其他国家形成利好。例如，在美联储2024年降息后和2025年重启降息后，新兴市场的债券市场和权益市场均迎来了外资大规模流入，在一定程度上改善了其他国家财政发力背后的资金和债务问题。因此，降息未必是符合美国利益的选择。

　　总的来看，虽然美国经济压力加大，但在降息可能引发的资金外流压力下，2026年美联储利率政策可能依旧保持相对谨慎，降息之路继续维持“走走停停”趋势的概率较高。

　　全面QE已悄然开启

　　美联储启动面向国债的扩表。2025年12月1日，美联储结束针对国债和MBS（抵押贷款支持证券）的减持，正式结束本轮缩表和量化紧缩（QT）。然而，仅仅十几天后，美联储火速转向针对国债的扩表。在2025年12月的议息会议声明中，美联储表示，通过购买国库券，并在必要时购买剩余期限为3年或以下的其他国债，增加系统公开市场账户的证券持有量，以维持充足的储备水平。具体来看，从2025年12月12日开始，美联储在为期1个月的时间内购买总额约为400亿美元的国库券，并计划于2026年1月开启第2期400亿美元的国债购买。

　　按照美联储的表述，本次扩表仅针对国债这一资产，不涉及MBS等其他资产，因此不构成QE中的全面资产购买行为，这一扩表行动被称为储备购买计划（RMP）。实际上，从金额来看，每个月400亿美元的资产购买规模已经和QT结束前每月400亿美元的资产减持规模相当，是明显的QE行为。同时，针对MBS这一资产，美国其他政府机构亦开启了购买。

　　美国“两房”（房利美和房地美）启动MBS购买。2026年1月8日，美国总统特朗普宣布将通过“两房”购买2000亿美元MBS。次日，美国联邦住房金融局局长证实，他们已经启动了首轮MBS购买。至此，在过往QE过程中占据美联储扩表95%以上资产的国债与MBS，在新年伊始均迎来了源自美联储和“两房”的购买，叠加2025年年底美联储使用了常备回购便利（SRF）工具，这实际上意味着全面QE已经到来。

　　美联储对银行业的监管放松令今年以来美国银行业流动性得到释放。自2025年开始，美联储政策改革指向了对银行及其他金融机构监管的放松。2025年11月，美联储、美国联邦存款保险公司（FDIC）和美国货币监理署（OCC）联合修改了监管资本要求，降低了全球系统重要性银行（GSIBs）及其子公司的强化补充杠杆率（eSLR）缓冲要求，并降低了相关的总损失吸收能力（TLAC）和长期债务（LTD）基于杠杆率的要求。虽然这一修改的生效日期为2026年4月1日，但允许自2026年1月1日起被相关银行自愿采用，其实际生效时间为2026年1月1日。

　　此外，美联储针对美国银行业和其他金融机构在巴塞尔协议下的资本金要求、压力测试、评级标准方面的放松措施已经出台或计划出台，这些监管要求的放松将进一步刺激美国银行业流动性。

　　总的来看，相比降息方面的谨慎行事，美联储及相关机构已经实现了货币数量端“国债购买+MBS购买+银行业宽松”的全面QE政策。

　　2026年的美联储货币政策，已经从过往以货币价格为抓手转向以货币数量为抓手。这一转变一方面源于降息带来的资本外流压力，另一方面可能也是为了给财政扩张提供配套的流动性支持。展望未来，美联储降息之路可能依旧谨慎，但QE规模可能进一步扩大。（作者单位：中信建投期货）