杭州福恩股份有限公司（以下简称福恩股份）即将在12月26日迎来深交所主板IPO（首次公开募股）上会。记者注意到，在报告期内（2022年至2025年上半年，下同），正凯集团同时出现在福恩股份的供应商和客户名单中，而其关联方浙江正凯投资集团有限公司（以下简称浙江正凯）在2022年通过从福恩股份实控人处受让方式，以极低成本持有了福恩股份2.5714%股权。这份股权交易还加了一道“保险”，即包含福恩股份上市的对赌条款，这一条款直到今年4月才终止。

　　福恩股份还有着不俗的财技，其一手持有较多的大额存单，甚至与其控股股东在2024年和2025年上半年“倒手”交易；另一手则以高企的应付票据和应付账款支付采购款等，这些无需支付利息的应付票据和应付账款占据了福恩股份负债总额的绝大部分。

　　此外，福恩股份在拟通过IPO募投项目大增产能的同时，其业绩在2025年却预计迎来滑坡，而超过其净资产的IPO拟募资额，也或将进一步大幅拉低公司净资产收益率。

　　应付票据和应付账款占负债总额八成以上

　　福恩股份主要从事生态环保面料的研发、生产和销售，产品以再生面料为主，再生面料产品占主营业务收入的比例自2023年以来达八成以上。

　　福恩股份的再生面料产品主要面向海外市场，按照公司说法，这与当地环保政策导向相关。报告期内，福恩股份主营业务收入中境外销售收入分别为7.90亿元、8.02亿元、9.32亿元和4.70亿元，占主营业务收入的45.35%、53.29%、51.71%和50.40%。

　　较高的境外销售收入比重，给福恩股份带来了不少汇兑收益。在报告期内，福恩股份的财务费用中汇兑损益分别为-1764.43万元、-606.82万元、-511.80万元和-11.37万元。

　　值得一提的是，截至报告期各期末，福恩股份的应收账款账面价值分别为2.46亿元、2.55亿元、2.74亿元和3.54亿元，占同期流动资产的27.20%、32.75%、28.30%和30.58%。

　　与此同时，截至报告期各期末，福恩股份的应付票据余额分别为5.46亿元、4.05亿元、5.27亿元和5.24亿元，这主要是公司以开具银行承兑汇票形式向供应商支付采购款所形成；福恩股份的应付账款余额分别为1.46亿元、0.91亿元、1.99亿元和1.93亿元，这主要是材料及劳务采购款、工程及设备款所形成的。

　　事实上，福恩股份在报告期内的债务也主要由应付票据和应付账款构成。例如，截至2025年上半年末，福恩股份的应付票据和应付账款余额合计为7.17亿元，占到公司负债总额8.35亿元的85.87%。

　　应付票据和应付账款并不需要支付利息，在报告期内，福恩股份的利息支出分别仅为11.91万元、0.72万元、52.95万元和88.16万元，而同期的利息收入分别达569.22万元、717.77万元、919.65万元和285.38万元。再加上获得的汇兑收益等，福恩股份在报告期内的财务费用分别为-1959.50万元、-1014.24 万元、-1029.90万元和-55.13万元。

　　正凯集团同时身兼供应商和客户身份

　　福恩股份在报告期内的关联交易颇为引人注目。

　　2022年11月，通过受让福恩有限（福恩股份曾用名）实控人王学林所持部分出资额，浙江正凯、陈琼、XU QING（徐青）分别以450万元、480万元和450万元实缴出资额获得了福恩有限2.5714%、2.7429%和2.5714%的出资比例。在福恩有限股改之后，上述持股比例至今没有变化。以此计算，福恩有限彼时的市值仅为1.75亿元。一旦福恩股份成功上市，浙江正凯等投资方无疑将收获颇丰。

　　值得一提的是，上述股权转让协议还包含了对赌条款，即若福恩股份未能在约定时间前实现合格上市，王学林需以约定价格回购投资方所持有的福恩股份股权。根据招股书，上述对赌条款在IPO前的2025年4月终止。

　　福恩股份与浙江正凯的关系还不仅于此。

　　在报告期内，福恩股份一直对正凯集团（包括正凯纺织有限公司和山东正凯新材料股份有限公司）存在关联采购，采购金额分别为3661.48万元、2500.53万元、2503.83万元和1560.73万元。事实上，正凯集团还一直是福恩股份的第三大外协供应商。

　　这一关联关系体现在，正凯纺织有限公司（以下简称正凯纺织）和浙江正凯是同一实控人下的控股子公司，浙江正凯是山东正凯新材料股份有限公司的第一大股东，持股比例为38.0758%。

　　与此同时，正凯纺织在报告期内还一直是福恩股份的客户，福恩股份对其的关联销售金额分别为436.72万元、559.52万元、505.06万元和97.36万元。福恩股份表示，这主要因为正凯纺织委托公司进行染整加工，公司将受托加工费作为其他业务收入核算。

　　此外，福恩股份在报告期内与其控股股东湃亚（浙江）科技控股有限公司（以下简称湃亚控股）存在大额存单买卖的情形。2024年和2025年上半年，福恩股份分别向湃亚控股转让金额为2059.42万元和3000万元的大额存单产品，福恩股份同时在2024年又从湃亚控股处受让了5000万元的大额存单。

　　IPO拟募资额超过净资产福恩股份净资产收益率或受冲击

　　根据招股书，福恩股份在2025年全年的营业收入和扣非后归母净利润预计分别同比下降5.79%和16.86%。对于扣非后归母净利润预计同比下滑的情况，福恩股份表示，主要系当期公司新建纱厂项目及新建越南厂区项目尚处于产能爬坡期，当期折旧摊销、人工开支等成本费用开支较大，同时当期公司进行新产品开发及推广，生产成本变动等因素导致毛利率有所下滑。

　　记者注意到，福恩股份此次IPO拟募资12.50亿元，用于萧政工出（2023）82号再生环保毛型色纺面料一体化项目和高档环保再生材料研究院及绿色智造项目。募投项目将给福恩股份新增7500万米/年的色纺面料产能，以及500万米/年的素色面料产能。福恩股份主要产品根据上色方式可分为再生色纺面料和再生匹染面料，截至2024年末，其主要产品的自产产能、外协产量和外采产量分别为7396.56万米/年、2796.08万米/年和261.35万米/年。此次IPO募投项目无疑将为福恩股份带来产能的极大提升。

　　与此同时，截至2025年上半年末，福恩股份的净资产为11.78亿元。也就是说，福恩股份此次IPO拟募资金额甚至超过公司的净资产。而福恩股份的加权平均净资产收益率已从2022年的42.08%逐年下降至了2024年的29.64%，到2025年上半年为9.37%。那么，一旦IPO募资成功，意味着福恩股份的净资产将迎来倍增，其加权平均净资产收益率是否还会大幅下降呢？

　　进一步来看，福恩股份到底有多缺钱呢？

　　正如前文所述，福恩股份的负债主要是以无需支付利息的应付票据和应付账款形式存在，而截至2025年上半年末，福恩股份的货币资金、其他债权投资和一年内到期的非流动资产分别为4.27亿元、1.54亿元和1.04亿元，总计近7亿元。其中，其他债权投资和一年内到期的非流动资产主要都为银行大额存单本金及利息。

　　针对本文中提及的疑问，12月23日，《每日经济新闻》记者向福恩股份董秘办发去采访函，截至发稿时，尚未收到回复。