AI摘要： 年末债市或偏止盈，机构认为利率下行空间有限，10年期国债收益率下限或锚定1.7%附近；央行开展万亿MLF操作释放流动性，显示货币政策延续支持性立场，但市场对大幅降准降息预期降低；12月将迎来多项重要会议，政策定调成为关注焦点，债市利率或维持在上有顶下有底的区间震荡。

　　（数据来源：Choice）

　　行情回顾：

　　截至今日18点，利率市场收益率多数上行，1Y国债收益率持平至1.41%，3Y国债收益率持平至1.37%，5Y国债上行1.25bp至1.55%，10Y国债上行0.65bp至1.82%，30Y国债上行1.75bp至2.18%，10Y国开上行0.95bp至1.88%。信用市场收益率多数上行，2Y期AAA信用债上行1.5bp至1.73%，3Y期AAA信用债上行0.25bp至1.83%，5Y期AAA信用债上行3bp至2.10%。转债方面，中证转债指数今日收盘报485点，收涨0.22%。

　　1、年末或偏止盈

　　国泰海通证券固收首席分析师唐元懋

　　近期股债走势的趋同引起了市场的广泛关注，但从分钟K线来看，国债期货与权益市场的日内的负相关性并未明显减弱。从日度K线图来看，截至到11月21日，国债期货TL合约与沪深300指数之间的10日相关性已经显著攀升至2025年7 月以来的历史高位。但如果从1分钟K线来看，二者在日内的负相关关系仍在，仅较7月中旬时期略有减弱。我们认为这一现象表明近期国债期货对权益市场的“跟跌”不仅是源于现券端产生的压力，更意味着权益市场与国债期货的相关关系已迈入新阶段。

　　西南证券固收首席分析师杨杰峰

　　后市方面，我们认为年内降息可能性仍然不高，市场或将继续呈现为震荡修复行情。当前中美经贸关系不再显著恶化，债券市场表现偏弱主因可能源于外围市场扰动和年末机构止盈压力。随着美元流动性的逐步修复和中国央行对年末流动性的持续呵护，我们预计债券市场后续或表现出一定的修复动力。总体来看，我们预计利率下行空间将锚定上半年降息后的低点，即30年期与10年期国债（老券）收益率下限或将分别位于1.9%和1.7%附近。

　　华创证券资管二部总经理屈庆

　　短期而言，债市本身缺乏超预期催化剂推动利率突破震荡区间下沿，风险资产的阶段性走强容易引发利率波动。但考虑到四季度以来，债市积累的包括基本面、流动性等一系列利多因素，仍在不断强化和兑现过程中，债市并不具备持续调整的基础，利率的阶段性反弹恰好提供了配置盘逐步介入，布局明年的契机。

　　2、一万亿MLF操作

　　招联首席研究员董希淼

　　11月、12月是全年工作收官的关键时段。当前，央行通过多种工具维持市场流动性充裕，进而引导金融机构加大信贷投放，净投放是及时和必要的。央行通过MLF和买断式逆回购向银行体系注入中期流动性，有助于保持资金面处于较为稳定的充裕状态。

　　东方金诚首席宏观分析师王青

　　总体上看，接下来央行会综合运用买断式逆回购、MLF两项政策工具，持续向市场注入中期流动性。不过，接下来中期流动性加量规模也可能较此前每月6000亿的较高水平有所回落。一个原因在于，年终前后可能实施新一轮降准。背后是综合外部环境波动、国内经济增长动能变化、物价走势，以及更大力度推动房地产市场止跌回稳的要求，以“两个5000亿”政策措施推出为标志，年终前后或将陆续出台新一轮稳增长政策，核心是财政加力，货币宽松，以及更大力度推动房地产市场止跌回稳。这能稳定四季度及明年一季度宏观经济运行，在顺利完成今年经济增长目标的同时，推动“十五五”实现良好开局，其中降准还能兼顾春节流动性安排。由此，在央行降准注入较大规模长期流动性的预期下，也不排除年终前后中期流动性净投放规模相应收敛的可能。

　　公众号：青年银行家成长俱乐部

　　央行此次操作并非“突然”，而是应对三大流动性收紧因素的必然选择：政府债券发行压力，政策性金融工具配套贷款需求，银行同业存单到期量增加，这三个因素叠加，导致银行体系流动性“边际收紧”，央行通过MLF加量续作，直接给银行“输血”，保持资金面“稳定充裕”。

　　3、12月大会前瞻

　　国盛证券首席经济学家熊园

　　短期看，紧盯3大会议：12月上中旬政治局会议&中央经济工作会议、对明年政策定调，12.10美联储议息会议、是否降息很关键。此外，也要关注其它3类政策：我国会否降准降息（预计2026年一季度之前大概率会降）；稳地产可能的组合拳；短期政策接续，包括Q4政策性金融工具、结存限额下拨、重启买卖国债等政策的效果，以及各部门对明年以旧换新、谋划新一批重大项目的“吹风”。

　　华创投资交易部

　　对债市而言，意味着央行对于市场利率的宽幅波动/持续单边行情的容忍度将有所降低，或通过国债买卖等货币政策工具使债券利率维持在上有顶、下有底的合意区间内震荡。后续，关于货币政策的博弈将更多看向12月的中央经济工作会议。（1）货币政策基调的表述有所“转鸽”（2）对内外经济形势的判断有一定转暖：（3）汇率方面的表述有所缓和（4）支持银行稳定净息差的态度坚决（5）央行调控市场利率的意愿和能力进一步增强。

　　财通证券首席经济学家孙彬彬

　　今年三季度股债跷跷板效应十分显著，但近期股市下跌时债市依旧较弱，为什么？从宏观逻辑上，债市的增量利好有限、货币政策方向不明确是主要原因；从机构行为角度，一方面是保险赎回固收+产品，另一方面是券商和农商砸盘。展望未来，货币政策的基调是动态的，我们认为明年初降准降息的可能性较高，而且从历史出发，无论是12月还是中央经济工作会议的日历效应都很清晰，未来1-3周利率行情可能正式开启，建议把握做多机会。

　　今日债市要闻：

　　1、万科债跌幅继续扩大 “22万科04”跌超12%

　　每经AI快讯，11月25日，万科债跌幅继续扩大，“22万科04”、“23万科01”、“22万科06”均跌12%左右，“22万科02”跌超10%。

　　2、美联储理事沃勒称他主张在12月降息

　　美联储理事沃勒称他主张在12月降息，并表示9月份就业数据可能会被下修。旧金山联储行长戴利表示支持12月降息，他认为美联储可以将通胀率降至2%的目标，而就业市场突然恶化的可能性更大。