在中国经济迈向“十五五”发展新阶段的关键时期，资本市场正迎来历史性的转型契机。

　　近日，国家金融与发展实验室主任张晓晶接受了21世纪经济报道专访。他指出，中国经济增长逻辑正在经历深刻转变——从主要依赖银行信贷支持工业化的“上半场”，转向主要以风险资本和创投体系支持科技创新的“下半场”。

　　这一转变对资本市场提出了全新要求。张晓晶强调，科技创新具有高风险、高不确定性的特点，资本市场在风险识别、风险定价与风险配置方面具有银行体系无法替代的天然优势。做强资本市场，已成为推动科技突破、培育战略性新兴产业的关键所在。

　　值得注意的是，当前资本市场已具备持续向好的坚实基础。张晓晶分析认为，科技资产价值重估空间、明确的金融稳定政策保障、中国市场的风险分散价值以及沉淀于本土的优质企业成长红利等四大动能，正在为市场注入持久动力。

　　与此同时，资本市场还需要完成“顶天立地”的双重使命：既要支撑科技创新“顶天”，也要服务民生福祉“立地”。张晓晶指出，提升投资者获得感的关键在于基础制度的系统完善，包括构建企业“画像”强化信息披露、健全市场进出机制、完善投资回报体系等多方面举措。

　　值得关注的是，资本市场支持科技创新力度正在加大。近期，摩尔线程、沐曦股份先后获证监会同意首次公开发行股票并于科创板上市的注册申请。其中，摩尔线程科创板IPO于2025年6月30日获得受理，直至首发过会，共历时88天。此外，宇树科技已通过IPO辅导验收，整个辅导期不到4个月。

　　四大动能曝光，A股长期底气在这里

　　《21世纪》：如何看待资本市场在未来发展中的作用？

　　张晓晶：资本市场在中国经济发展中的作用将更为突出。我们可以把中国经济增长的推动力理解为“两个半场”。

　　“上半场”主要依靠银行体系将大量居民储蓄有效转化为投资，这方面我们已经做得很好。“下半场”则是通过资本市场来识别风险、定价风险，进而实现管理风险、获得收益的目标。这个“下半场”我们才刚刚起步，还有很大的提升空间，也是下一步发展的关键。

　　如何理解资本市场对中国经济高质量发展的重要性？如今，时代主题已经发生转变——我们迈入了以科技自立自强为核心的创新时代。工业时代的核心在于资源配置，科技时代的核心在于风险配置。高风险、高不确定性是科技创新的基本特征，而资本市场在风险定价、风险管理以及风险—收益匹配机制上具有天然优势，这是银行体系无法替代的。

　　因此，要在未来实现科技突破，推动战略性新兴产业发展，就必须做强资本市场。这正是“下半场”的重点所在。

　　一个值得关注的数据是，在“十五五”规划建议中，“金融”被直接提及了17次，与金融密切相关的“安全”“科技”“风险”出现的频率也很高，分别达到57次、46次和16次，这足以说明金融在国家发展中所占的重要地位。

　　《21世纪》：支撑资本市场持续向好的新动能有哪些？

　　张晓晶：我认为，当前有四组关键动能，正为资本市场提供坚实而持续的支撑：

　　第一，科技资产价值存在重估空间。 中国科技板块整体仍处于价值洼地，估值有明显优势。随着对外开放深化，更多全球资本的进入将为此轮重估提供持续动力。

　　第二，金融稳定有明确的政策保障。 央行实行货币政策与宏观审慎政策双支柱框架，其中宏观审慎政策专门防范系统性风险，并在必要时提供充足流动性。近期央行也明确表示将完善宏观审慎管理、创新政策工具，这进一步巩固了市场对金融稳定的预期。

　　第三，中国市场具备独特的风险分散价值。 中国在关键领域的自主能力不断增强，国内大循环基础更加牢固，使得中国经济周期与主要发达经济体不完全同步。因此，在全球资产组合中，中国市场能够有效对冲海外波动，成为国际资金分散风险的重要渠道。

　　第四，优质企业成长红利正沉淀于本土市场。 国内涌现出一大批具备长期成长潜力的优秀企业，其带来的长期回报越来越多地由国内投资者分享，这显著增强了资本市场的内在吸引力与稳定性。

　　总体来看，这四组动能共同构筑了中国资本市场长期向好的坚实基础，并为市场注入持续发展的深层动力。

　　支持创新，必须允许“失败”

　　《21世纪》：如何打造对科技企业更具包容性的资本市场环境？

　　张晓晶：打造对科技企业更具包容性的资本市场环境，需从理念认知、估值方法、制度设计与投资者结构等多方面系统推进。

　　首先，推动理念转型，正视风险与回报的关系。 当前金融体系在风险识别、定价与配置上仍存短板，根源之一是对企业价值的认知是基于其历史积累和过去业绩，而非面向未来。科技金融兼具功能性与盈利性，不能因强调前者而忽视后者。应认识到，金融支持高风险创新活动需要合理的回报激励，这是资本市场支持科技研发的基本前提。

　　其次，构建适配无形资产的估值体系。 在数字化与智能化背景下，科技企业的核心价值更多体现为知识产权、数据与算法等无形资产，传统依赖盈利或有形资产的估值逻辑已不适用。尤其部分中国企业在技术上全球领先，缺乏国际对标，更要求估值体系从简单的盈利对标转向专业的知识产权评估。可借鉴美国、香港等市场的成熟经验，加快建立由专业团队参与的无形资产定价与评估机制。

　　再者，引导“耐心资本”入市，优化投资者结构。 科技创新具有投入大、周期长、不确定性高的特点，需要更多能够长期陪伴的耐心资本。应积极引导保险资金、养老金等机构投资者入市，并通过投资者分层管理，避免风险承受能力较弱的普通投资者盲目参与高风险板块，从而构建既能支持颠覆性创新、又能有效保护投资者的市场生态。

　　与此同时，坚持高标准信息披露，筑牢市场信任基础。 包容并不意味降低披露要求。市场真正担忧的并非企业短期亏损，而是信息不透明、利润来源不清。只要企业技术进展扎实、关键指标公开、发展路径清晰可验，即使尚未盈利，也能获得市场认可。因此，必须坚守信息披露底线，这既是投资者保护的核心，也是避免市场非理性波动与“造神—毁神”循环的关键。

　　《21世纪》：如何看待科技与消费的“双轮驱动”关系？

　　张晓晶：科技是当下最优先的发展方向，但这并不意味着经济增长只靠科技一条主线，消费在中国经济增长中依然扮演着不可替代的角色，并与科技共同构成“双轮驱动”的长期增长格局。

　　从国民经济循环的角度看，科技与消费承担着不同功能：科技聚焦于供给侧，关乎产业链的安全、稳定与韧性，其培育和发展具有长期性；而消费作为需求侧的核心，对政策刺激的反应更为灵敏，能够较快形成经济拉动力。二者并非取舍关系，而是相互促进的有机整体。

　　在这一框架下，资本市场可从两大路径发挥关键支持作用：

　　其一，增强居民消费能力。通过提升财产性收入在居民收入中的比重，资本市场能够直接扩大居民消费的预算空间，为内需增长提供基础支撑。

　　其二，优化消费供给结构。资本市场可引导资源向服务消费、品质消费等新兴领域配置，支持具备创新能力和品牌价值的消费类企业上市融资，推动供给体系提质升级，更好满足不断变化的消费需求。

　　需要指出的是，当前消费的内生动力和可持续性仍有待加强。仅靠资本市场单一渠道难以彻底激活消费潜力，仍需协同推进就业、收入分配改革等多方面制度安排，系统提升居民消费意愿与能力，从而实现科技与消费在更高水平上的动态平衡与良性互动。

　　构建“企业画像”，让优劣一目了然

　　《21世纪》：资本市场应如何平衡融资与投资功能，以服务普通投资者？

　　张晓晶：要让普通投资者从资本市场中真正获得收益，关键在于强化市场的基础制度建设，构建一个融资功能与投资功能协调发展、良性互动的市场生态。

　　资本市场不仅肩负着支持科技创新的“顶天”使命，也承担着服务民生福祉的“立地”责任——即通过促进居民财产性收入增长，使广大投资者能够公平分享经济发展与企业成长的成果。

　　过去，由于不少优质企业选择在境外上市，其成长红利多由国际资本与海外投资者享有。如今，随着越来越多具备长期价值的优秀企业在国内资本市场扎根，我们已具备条件将更多发展成果留在本土，惠及国内投资者。

　　然而现实中，许多投资者在A股市场盈利困难，这不能简单归因于散户行为非理性，更深层次的原因在于市场制度尚不完善。上市公司质量参差不齐、信息披露不充分、监管执行不到位等问题，客观上加大了普通投资者的风险暴露，导致其承担了本可避免的损失。

　　因此，根本出路在于持续完善市场基础制度、提升运行透明度与监管有效性，推动投融资功能真正实现动态平衡。唯有如此，才能构建起规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，为普通投资者创造稳定、可持续的回报机制，最终实现“让老百姓有获得感”这一根本目标。

　　《21世纪》：如何增强普通投资者的获得感？

　　张晓晶：为构建健康、有活力的资本市场生态，切实提升投资者获得感，需从制度层面进行系统化建设与完善。具体而言，应围绕以下五大策略协同推进：

　　策略一，强化信息披露体系，构建企业“画像”。在规范财务信息披露基础上，鼓励披露行业数据、技术进展等非结构化信息。可引入监管科技手段，通过企业“画像”增强风险识别，并发挥媒体监督作用，构建多元互补的信息披露生态。

　　需要注意的是，企业“画像”交由企业自主披露的客观性较难保证，监管可以考虑牵头成立相关监测团队，以更为全面地了解企业最新真实动态。

　　策略二，健全市场进出机制，从源头保障资产质量。严格上市准入（这和“对科创企业的包容”并不矛盾），确保优质企业进入市场；同时畅通退市渠道，及时清出缺乏持续经营能力的企业，实现资源的动态优化配置。

　　策略三，完善投资回报机制，增强投资者实际收益。引导上市公司建立持续、稳定的分红政策，同时规范股份回购行为，使投资者在股价波动中仍能获得切实回报。

　　策略四，强化监管执法效能，坚决维护市场秩序。对财务造假、内幕交易等违法行为实行“零容忍”，提升处罚力度与震慑效果，切实保护投资者合法权益。

　　策略五，畅通投资者维权渠道，构建全方位保护体系。完善证券纠纷代表人诉讼、先行赔付等机制，降低投资者维权成本，确保权益受损时能够获得有效救济。

　　通过以上制度的协同推进，将有助于构建融资功能与投资功能平衡发展的市场生态，最终实现投资者获得感与市场健康度的双重提升。

　　以开放促改革、以竞争促创新

　　《21世纪》：“十五五”规划建议将“开放”放在更突出的位置，如何理解资本市场开放的重要性？

　　张晓晶：在“十五五”规划建议将“开放”置于更突出位置的背景下，资本市场开放的重要性体现在其对市场生态优化与竞争力提升的关键作用。

　　过去，我们主要从服务国内企业、尤其是高科技企业融资的角度看待资本市场，重点在于支持本土企业成长。然而，一个真正健康、有活力的资本市场，不仅需要培育内部力量，也应当积极引入国际优质企业与资本，构建开放、多元的竞争环境。

　　提高上市公司质量、吸纳更多真正具有成长性的企业，需要有这种开放包容的心态。资本市场开放也是非常重要的。

　　通过吸引全球领先企业进入中国市场，能够促进行业竞争、提升市场整体效率，推动国内上市公司不断提升治理水平和核心竞争力。同时，这也使国内投资者有机会分享国际高科技企业的成长红利，拓宽收益来源，优化资产配置结构。

　　这种更高水平的开放，不仅不会削弱本土科技发展，反而有助于形成“以开放促改革、以竞争促创新”的良性循环，为科技自立自强提供更加坚实的市场基础和制度环境。

　　《21世纪》：如何在防范风险的同时，推进资本市场高水平开放？

　　张晓晶：当前社会上对开放存在一些担忧，例如外资“圈钱”或资本外流风险。这些顾虑在发展初期具有一定合理性，但随着市场逐步成熟，我们必须以更宏大的格局推动开放进程，并在制度层面构建与之相匹配的保障体系。

　　开放的关键前提是资本市场要运行健康、稳定、有吸引力。点位不是唯一标准，但如果长期缺乏投资回报，无论是优质企业还是投资者都不会愿意进入。因此，制度建设仍然是开放的前提。只有在一个稳定、透明、能够赚钱也能筹钱的市场环境中，开放才有实际意义。

　　从制度设计上，未来更高水平的开放，意味着要在现有基础上继续放宽规则。目前我们的开放更多依赖通道式安排，如合格境外投资者（QFII）等，这是在资本账户管制下“既想开放又要管得住”的折中方式。资本账户限制是进一步开放的天花板，需要认真研究和面对。

　　需要明确的是，开放不等于放松监管。相反，它要求更坚定的市场化与法治化保障，确保各类主体在统一规则下公平竞争。只有在制度根基稳固、监管能力到位的前提下，我们才能稳妥有序地推进更深层次、更宽领域的资本市场开放。