AI摘要：

　　债市延续震荡修复，政策强调“以利率为锚”，10年国债年底有望下探1.6%-1.65%。30年新老券利差压缩空间有限，基金赎回新规落地或成利空出尽契机。可转债市场受正股带动涨超1%，但供给收缩制约ETF扩容，策略转向个券下修博弈与正股驱动。美联储正式结束缩表，转向技术性扩表，不等同于QE，对长端利率影响有限。

　　（数据来源：Choice）

　　市场回顾：

　　截至今日18点，利率市场收益率多数小幅上行，1Y国债收益率持平至1.26%，3Y国债上行0.05bp至1.44%，5Y国债上行0.75bp至1.53%，10Y国债上行0.15bp至1.80%，30Y国债上行0.2bp至2.15%，10Y国开上行0.1bp至1.87%。信用市场收益率多数上行，2Y期AAA信用债收益率持平至1.71%，3Y期AAA信用债上行1bp至1.95%，5Y期AAA信用债上行1.5bp至2.23%。转债方面，中证转债指数今日收盘报495点，收涨1.14%。

　　1、以利率为锚

　　东方证券固收首席分析师齐晟

　　四季度以来，市场围绕30Y特别国债是否续发、活跃券能否顺利切券等多重因素出现博弈，带动了30Y国债新老券利差的多次波动。综合考虑活跃券切券后新老券利差压缩空间，以及二者之间税收利差后，我们认为，未来二者利差仍有下探可能，但压缩过程可能较长，且空间相对有限。

　　国盛证券固收首席分析师杨业伟

　　广谱利率继续下行，债市延续震荡修复。本次货币政策执行报告更多的强调利率为锚，淡化总量需求。这意味着在总体广谱利率下行的过程中，债券利率与广谱利率保持相同的步调，既不应该像去年末今年初一样超前下行，也不应过于滞后。同时，对总量诉求的下降，可能意味着后续资产供给节奏的放缓，在居民储蓄不变情况下，这可能进一步加大资产荒的压力。因此，我们认为债市依然将震荡修复，4季度中后段利率有望更为顺畅下行，我们继续认为10年国债利率（老活跃券）到年底有望修复至1.6%-1.65%的调整前位置。

　　华创证券投资交易部

　　央行或将于周五开展6M期买断式逆回购操作，以进一步稳定资金情绪、保障国债顺利发行，猜测规模可能在6000亿左右。债市短期主要利空是还没有落地的基金赎回新规，但真正落地可能走出利空出尽。不过不能忽略的是央行对债市的调控，利率一旦脱离央行的合意区间就会面临调控。因此，债市近期或呈现幅度较窄的偏强震荡。

　　2、中证转债涨超1%

　　华创证券资管二部总经理屈庆

　　近期可转债市场整体表现偏强，截至报告日（2025年11月13日），万得可转债等权指数已逼近前期高点，主要受益于近期正股市场风格切换较快，今日中小盘股表现相对突出，从而带动转债估值进一步上行。然而，就可转债ETF而言，四季度面临较大规模的可转债到期和强赎，存量转债余额持续收缩。供给端的收紧导致可转债市场整体容量下降，即便个券层面仍存在投资机会，也可能制约可转债ETF的规模增长与市场吸引力。

　　浙商证券固收首席分析师覃汉

　　近年来，可转债市场的定价逻辑正逐步从“债券属性主导”向“权益属性强化”转变。在资金结构中，固收+、二级债基及量化中性资金的持续入场，使市场博弈更趋频繁；在估值层面，高价转债占比和转股溢价率中枢高企，债底保护显著减弱。这一系列变化共同推动了转债市场的股性强化与风格偏移。

　　天风证券固收首席分析师谭逸鸣

　　往后看，满足下修个券缩量下，关注重点更多在于个券下修意愿。步入回售期以及临期转债数逐渐上升，此类转债促转股意愿相对更强，下修博弈机会亦或相对更集中。本月22只转债不下修区间到期，建议在触发下修进度转债中，结合剩余期限、财务压力等筛选潜在下修标的，同时结合大股东持股比例等关注转债下修到位预期等影响下修博弈收益的潜在因素。其次，从博弈下修转向正股驱动。权益市场乐观预期下，关注转债正股基本面预期和相对低估值相关标的机会。

　　3、美联储结束缩表兴业证券固收首席分析师左大勇美联储结束缩表后，可能转向技术性扩表，但技术性扩表不等同于量化宽松。技术性扩表主要影响货币市场流动性水平，对国债收益率曲线影响有限。QE则是通过压低长端收益率传导至金融条件转松。QE是常规货币政策工具耗尽后的非常规工具，目前暂时看不到美联储重启QE的可能性。

　　德意志银行美国利率策略师Steven Zeng

　　这是一笔押注美联储本周将停止QT并宣布新政策以安抚融资市场的交易，这将使SOFR相对于联邦基金利率的利差从当前水平下降。尽管CPI涨幅仍有3%，但我们上周得到的最新通胀数据比预期略低。

　　野村证券美国利率策略主管Jonathan Cohn

　　上述SOFR与联邦基金利率间利差交易背后的动因，在于美联储资产负债表的潜在动态。市场普遍预期美联储很可能“通过向系统回注准备金或降低流动性释放操作利率等方式提供流动性支持”。

　　【今日债市要闻】

　　8.5%！央行最新披露

　　央行11月13日披露的最新金融统计数据显示，10月末，社会融资规模存量、广义货币（M2）、人民币贷款余额分别同比增长8.5%、8.2%和6.5%。

　　金融监管总局近期将发布新修订的《商业银行并购贷款管理办法》

　　11月13日，在第十六届财新峰会上，金融监管总局法规司司长王胜邦透露，近期金融监管总局将发布新修订的《商业银行并购贷款管理办法》，助力包括科创企业在内的各类企业的兼并重组和转型升级。同时，王胜邦表示，金融监管总局也正在与其他部门通力合作，研究促进科技保险高质量发展的政策，为科创活动提供更加健全的经济保障。 俄罗斯财政部计划于12月8日首发以人民币计价的主权债券

　　俄罗斯财政部11月12日宣布计划首次发行以人民币计价的主权债券，发行规模及票面利率将根据2025年12月2日计划进行的认购登记结果确定，技术性配售定于2025年12月8日进行。