伦敦现货黄金，自4381美元/盎司的高位回落至4000美元/盎司下方，回撤幅度达到10%。对于普通投资者而言，一个最直接的问题便是：黄金可以抄底了吗？

　　本文拟从

　　1）后续全球央行购金的潜在规模空间

　　2）私人投资的资金增量空间

　　3）黄金的叙事逻辑是否坚挺

　　4）普通投资者可投资的黄金品种和仓位选择

　　四个方面加以探讨。

　　（一）本轮黄金调整原因复盘

　　1）近期黄金调整，或更多源于技术性需求

　　从技术指标来看，伦敦现货黄金自8月下旬3273美元/盎司，上涨至10月20日4381美元/盎司，其过程基本是一气呵成，中间未见明显的调整。这样快速上涨的节奏，使得黄金短期交易的拥挤度上升，短期价格均线偏离程度高，短期超买状态下存在技术性回调的需求。此外，从下图右侧表格可以看到，2024年以来黄金价格短期超涨回调并不罕见。

　　地缘问题缓释、避险需求下降，或只是这个状态下黄金价格选择的消息面，而非消息面决定黄金价格。

　　2）本轮调整并未出现恐慌性抛售行为

　　从投资者行为来看，伦敦现货黄金本轮盘中最大回撤达到11.3%，但投资者并未出现恐慌抛售的行为。

　　从SPDR黄金ETF的持有量来看，从近期高位1058吨下降至当前1036吨，持有量的减少仅为22吨，而今年4月22日高位回撤的那次，持有量减少都达到了40吨。

　　（二）后续央行购金和私人投资的资金增量空间还有多少？

　　1）资金空间分析：黄金的投资者画像

　　任何一类资产的底层逻辑都是回到供需关系上，黄金也不例外。对于当下的黄金而言，供给相对确定，并且相对稀缺，供需状态的决定者就落到了需求方。

　　从世界黄金协会公布的数据来看，黄金的需求者基本可以分成三类：私人部门消费需求、私人部门投资需求、全球央行购金需求。其中，

　　1）消费需求占比虽高，但相对稳定，对于金价起到支撑作用，但难以决定黄金价格趋势。

　　2）金融投资需求占比虽然小，但波动剧烈，往往主导黄金价格的趋势变化。

　　2）资金空间①：私人部门投资需求仍有较大延伸空间

　　一方面，从黄金ETF的持有量来看，SPDR黄金ETF的持有量，距离历史高位仍有较大空间。COMEX黄金期货仓位净多头占比虽达到历史高值，但这计入了价格水平的影响。

　　另一方面，黄金短期交易虽然呈现拥挤状态，但根据美银10月份全球基金经理调研报告，39%的基金经理黄金仓位是0%，19%的人仓位是2%，受采访者中黄金平均仓位只有2.4%。这或意味着黄金后续潜在的资金延伸空间值得期待。

　　3）资金空间②：美元占外汇储备比例仍处高位，全球央行购金依旧有较大空间

　　理论上，决定央行购金规模的因素是2个：

　　一是，外汇储备总量。

　　二是，外汇储备资产的流动性结构比例，黄金的流动性相对偏弱。

　　从当前全球央行的外汇储备结构来看，美元占比虽有下降，但依旧处于在50%以上的高位，黄金占比仍在30%以下。也就是说，只要“去美元”的逻辑未被破坏，全球央行购金依旧有较大空间。

　　（三）黄金的叙事逻辑是否依旧坚挺

　　1）本轮黄金定价的核心逻辑和伴随逻辑

　　2022年4季度以来的黄金价格上涨，基本可以分为1条核心逻辑和1条伴随逻辑：

　　核心逻辑为：“去美元化”下的投资对冲行为，典型现象便是全球央行购金。从下图可以清晰看到，2022年以后的黄金价格与10年美债实际利率的关系出现背离。全球资金对美元的信用度下滑，选择无主权但有货币属性的黄金对冲。

　　伴随逻辑为：美元信用度虽下滑，但目前依旧是重要的储备货币。美元利率下行，依旧是有助于黄金机会成本的下降，从而推升黄金价格。

　　2）当前核心逻辑依旧坚挺，黄金尚未走到趋势扭转时刻

　　复盘1970年以来的数轮黄金牛熊周期，可以发现，价格趋势扭转往往源于核心逻辑的破坏。当前而言，摩根士丹利分析师Zoltan描述了黄金回归普通商品的三个阶段：

　　阶段1：美国重拾技术/财政优势——美元信用修复——央行购金放缓

　　阶段2：非美国家危机不扩散——黄金“危险溢价”消失

　　阶段3：大宗商品结算仍以美元——黄金“结算货币替代”证伪

　　这三个阶段或需要较长时间验证真伪。对于投资而言，在世界深层次问题解决前，黄金或始终值得重视。

　　3）伴随逻辑分析：当前迎来好转，美联储延续宽松周期

　　在10月的议息会议上，美联储将基准利率下调25bp至3.75%-4%，持有黄金的机会成本进一步降低。

　　此外，美联储正式宣布停止缩表，从底层原因来看，隔夜逆回购耗尽无法继续对冲缩表。某种程度上，也是美国当前的宏观环境正在倒逼美联储宽松。后续随着鲍威尔任期即将到期，美联储独立性又将成为核心议题。

　　（四）普通投资者可投资的黄金品种和仓位选择

　　1）当下的普通人如何投黄金？从品种到仓位

　　如何应对逼近4000美元/盎司的黄金？需要认识到的两点是：

　　1）价格高位必然伴随着高波动。

　　2）不管短期黄金的逻辑有多顺畅，一切都是概率问题，都具有不确定性。因此，不可以又单一赛道押注的博弈心态。

　　桥水基金创始人瑞·达利欧提到，所有人都应该先问自己一个最简单、最基本的问题：如果自己完全不知道黄金或其他市场未来会怎么走，自己的组合里应该配多少黄金？换句话说，对于普通人而言，应该从战略配置角度，而不是“押注涨跌”角度去考虑。实践证明在投资组合里，加入一定比例的黄金，会显著改善投资组合的风险收益特征。目前市场一个约定俗成的比例在5%-15%区间。

　　关于投资品种，目前主要有以下几种，其中：

　　1）黄金期货/期权，带有杠杆效应，风险极高，不适合于普通人。

　　2）黄金股票，受到金价、上市公司以及股票市场流动性影响，不纯粹跟随金价变化，而且收益弹性和波动性一般高于金价。

　　3）黄金ETF/账户贵金属，无实物交割，相对适合普通投资者。

　　4）实物黄金，优势在于看得见摸得着，但流动性较差，不适合即时交易。

　　5）黄金积存金，可兑换实物，相对适合小额长期配置的投资者。

　　（文章来源：富国基金）