中金公司研报认为，美国9月CPI季调环比上涨0.3%，同比升至3.0%，核心CPI环比上涨0.2%，同比上涨3.0%，低于市场预期。从分项来看，房租与二手车价格拖累较为明显，反映相关需求走弱。中金公司猜测这与特朗普限制和驱逐移民的政策有关。受关税影响的商品价格涨跌互现，但其涨价的速度和幅度低于中金此前的预期。这也反映出终端需求偏弱，企业难以将关税成本向消费者转嫁。服务通胀依旧坚挺。综合来看，这份通胀数据较为温和，支持美联储继续降息。鉴于劳动力市场面临下行风险，中金预计美联储或将在10月与12月分别降息25个基点。
全文如下
中金：通胀温和支持美联储继续降息
中金研究
美国9月CPI季调环比上涨0.3%，同比升至3.0%，核心CPI环比上涨0.2%，同比上涨3.0%，低于市场预期。从分项来看，房租与二手车价格拖累较为明显，反映相关需求走弱。我们猜测这与特朗普限制和驱逐移民的政策有关。受关税影响的商品价格涨跌互现，但其涨价的速度和幅度低于我们此前的预期。这也反映出终端需求偏弱，企业难以将关税成本向消费者转嫁。服务通胀依旧坚挺。综合来看，这份通胀数据较为温和，支持美联储继续降息。鉴于劳动力市场面临下行风险，我们预计美联储或将在10月与12月分别降息25个基点。
美国9月总体CPI同比增速重回3%以上。其中，能源价格指数经季调后环比上涨1.5%，主要受汽油价格（+4.1%）推动。考虑到进入10月以来全球原油及美国汽油零售价均出现下行，能源通胀压力总体可控。食品价格环比涨幅放缓至0.2%。
9月核心CPI同比上涨3%，较8月的3.1%小幅回落。其中，房租与二手车价格拖累较为明显，反映需求在走弱。业主等价租金（OER）环比仅上涨0.1%，为2021年1月以来的最低单月涨幅；主要居所租金环比上涨0.2%，涨幅同样较低。二手车价格环比则下降 0.4%。我们认为这或与特朗普限制移民的政策有关——移民流入往往会促进租房需求和二手车购买需求，反之则会抑制需求，从而抑制房租和二手车价格上涨。
近期，美国二手车零售商Tricolor及汽车零部件公司First Brand相继破产倒闭，也从侧面反映了上述影响。Tricolor主要为美国西南部的低收入、无信用记录的非法移民提供高息次级车贷；First Brand则专注于提供平价汽车维修零部件。随着特朗普政府强化驱逐移民政策，人口流失叠加就业环境弱化，低收入群体消费需求走弱，从而加快了债务违约和企业倒闭。
受关税影响的商品价格涨跌互现。服装（+0.7%）、家具床具（+0.9%）、家电（+0.8%）及娱乐用品（+0.4%）价格均有所上涨，显示市场仍在逐步消化关税成本。电子设备尤其是手机价格（-2.2%）跌幅较大。整体核心商品价格环比上涨0.2%，同比增速维持在1.5%，与上月持平。
总的来看，关税传导的速度和幅度低于我们此前的预期。一个原因是终端需求偏弱，企业难以将关税成本向消费者转嫁。一些企业反映为了留住客户甚至需要降价销售。另一个原因是部分企业可能通过低报进口货值来规避关税。例如，《华尔街日报》曾报道称，家电制造商惠而浦（whirlpool）举报其韩国竞争对手低报货物价值，从韩国进口的洗衣机平均申报货值从838美元骤降至73美元。我们不排除类似的关税规避行为在其他品类中也存在。
服务通胀依旧坚挺。剔除房租的核心服务（supercore）价格环比涨幅由上月的0.3%上升至0.4%，三个月环比年化增速则上升至4.7%。机票价格（+2.7%）仍具韧性，近期几家航空公司公布的业绩好于预期，并称航空出行需求较年初的低迷状态明显改善，机票价格也有进一步上涨的空间；医疗服务（+0.3%）、娱乐服务（+0.4%）、日托与幼儿园（+1.7%）、理发及个人护理服务（+0.9%）等价格也保持粘性。由于驱逐移民政策降低劳动力供给，我们预计这些劳动密集型服务业的价格很难回落。
综合来看，9月通胀数据较为温和，支持美联储继续降息。虽然官方非农数据因政府关门暂缓发布，但ADP小非农等其他数据显示劳动力市场仍在走弱，再叠加政府关门的影响，使美联储对于就业的风险尤为关注。相较之下，通胀压力尚处积累阶段，“胀”的风险暂时没有“滞”那么大。因此我们预计美联储或将在10月与12月分别降息25个基点，以优先应对持续走弱的劳动力市场。
中期来看，在美国供给收缩、需求放缓的背景下，通胀虽难以再像2021年那样全面、大幅地上涨，但中枢可能维持在3%左右，展现更强的黏性。9月通胀数据虽低于市场预期，但核心与整体CPI同比增速均重回3%以上，离美联储2%的目标仍有明显距离。此外，消费者通胀预期也可能在潜移默化中被锚定在了更高的水平，而这也意味着通胀的潜在风险仍偏上行。
图表：美国核心与整体CPI通胀率均为3%
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表：核心商品环比涨幅从0.3%回落至0.2%
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表：主要房租环比涨幅明显回落至0.1%
注：房屋租金项目为业主等价租金与主要居所租金两个指标的加权平均值计算得出的环比增速
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表：非房租核心服务环比涨幅反弹至0.4%
资料来源：Haver，中金公司研究部
图表：二手车下跌但关税传导仍难言结束
资料来源：Haver，中金公司研究部
